机构生态初具，业绩优于同业

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月29日增 持招商证券（600999.SH）机构生态初具，业绩优于同业核心观点公司研究·财报点评非银金融·证券Ⅱ证券分析师：孔祥证券分析师：林珊珊021-603754520755-81981576kongxiang@guosen.com.cn linss@guosen.com.cnS0980523060004S0980518070001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价13.84 元总市值/流通市值120360/120360 百万元52 周最高价/最低价15.91/12.62 元近 3 个月日均成交额240.03 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告招商证券发布 2023 年年度报告。2023 年公司实现营业收入 198.21 亿元，同比上涨 3.13%；实现归母净利润 87.64 亿元，同比上涨 8.57%；加权平均净资产收益率为 7.91%，同比上涨 0.37pct；基本每股收益为 0.94 元/股，同比上涨 9.3%。公司加快数字化步伐，推进财富管理与机构业务转型发展。提升财富份额，构筑机构生态，托管外包、私募服务优势明显。财富管理方面，2023 年，公司托管客户资产规模达 3.72 万亿元；公司财富管理个人客户数同比增长 3.20%，高净值客户数同比增长 5.67%；股基交易量市场份额提至 5.23%；股票+混合与非货币市场公募基金保有规模分别为 793、949 亿元，券业排名前五。机构业务方面，托管外包规模达 3.47 万亿元，同比增长 0.19%；私募基金产品托管数量市场份额达 21.91%，连续十年排名第一。互联网导流新规落地，公司经纪业务与财富产品份额有望保持上升态势。投资收益占比提高，自营业务提升公司业绩。2023 年，公司实现投资收益和公允价值变动收益 67.3 亿元，同比增长 31.57%。截至 2023 年 12 月末 ，公司金融资产规模 3746.04 亿元，同比上涨 21.42%。后续有望持续发展场内衍生品做市、证券做市、扩大衍生品等投资业务，稳步推进代客属性业务，实现传统自营投资与机构业务互动，减少投资风险敞口。投行业务持续承压。2023 年，公司投行业务收入 13.02 亿元，同比下跌 6.5%。股权融资方面，IPO 审核持续趋严，市场股权融资总规模下降。公司受到 IPO高撤回率与储备项目下降的影响，公司股权主承销规模行业排名第 13，IPO储备项目 26 单，行业排名第 9；债权融资规模小幅增加，市占率提升。子公司获批公募牌照，公募产品体系构建正当时。2023 年，公司资管业务净收入 7.13 亿元，同比下降 13.97%；资管总资产管理规模 2948.54 亿元，同比下降 7.03%。2023 年，招商资管成为第 13 家获批公募资格的券商资管，后续有望持续发挥机构生态优势，加速策略产品落地，完善公私募产品线。投资建议：基于公司佣金率下调、监管政策新规等对公司业务的短期冲击，我们对公司 2024 年与 2025 年的盈利预测分别下调 15%和 19%，预测2024-2026 年公司归母净利润分别为 97.5 亿元、109.2 亿元、121.2 亿元，同比增长 11.2%/12.1%/11%，当前股价对应的 PE 为 12.2/10.9/9.8x，PB 为1.0/1.0/0.9x。在市场活跃度改善的情况下，公司核心业务优势继续保持，展现出良好的发展韧性，对公司维持“增持”评级。风险提示：估值的风险；盈利预测偏差较大的风险；二级市场大幅波动风险；监管政策变动风险。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)19,21919,82123,12826,13529,205(+/-%)-34.7%3.1%16.7%13.0%11.7%归母净利润(百万元)8,0728,7649,74510,92012,119(+/-%)-30.7%8.6%11.2%12.1%11.0%摊薄每股收益(元)0.860.941.121.261.39净资产收益率(ROE)7.1%7.4%7.8%8.3%8.7%市盈率(PE)15.913.712.210.99.8市净率(PB)1.21.21.01.00.9资料来源：Choice、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Choice、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Choice、国信证券经济研究所整理图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Choice、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Choice、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司主营业务结构资料来源：Choice、国信证券经济研究所整理投资建议：基于公司佣金率下调、监管政策新规等对公司业务的短期冲击，我们对公司 2024 年与 2025 年的盈利预测分别下调 15%和 19%，预测 2024-2026 年公司归母净利润分别为 97.5 亿元、109.2 亿元、121.2 亿元，同比增长 11.2%/12.1%/11%，当前股价对应的 PE 为 12.2/10.9/9.8x，PB 为 1.0/1.0/0.9x。在市场活跃度改善的情况下，公司核心业务优势继续保持，展现出良好的发展韧性，对公司维持“增持”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E资产总计611,662695,853765,438841,982926,180营业收入19,21919,82123,12826,13529,205货币资金113,377110,023126,526145,505167,331手续费及佣金净收入9,4678,2779,55411,20312,780融出资金81,54183,66692,033105,837121,713经纪业务净收入6,4435,5316,3617,3158,412交易性金融资产241,776278,738306,612337,273371,000投行业务净收入1,3931,3021,4791,9532,211买入返售金融资产49,58149,77652,76355,92859,284资管业务净收入8297139049851,074可供出售金融资产0000100利息净收入1,3421,4521,7001,9422,136负债合计496,420573,816637,184706,646783,027投资收益5,1156,7307,2907,9488,743卖出回购金融资产款120,805142,685156,954172,649189,914其他收入1,482