银行业红利银行时代系列五：看好高股息银行三类投资方向

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨专题报告丨银行 [Table_Title] 看好高股息银行三类投资方向 ——红利银行时代系列五 报告要点 [Table_Summary]3 月以来市场风格等短期因素造成银行股调整。但中期维度，红利价值重估的逻辑没有改变，经济降速、利率下行背景下，股息率和无风险利率的利差仍有收敛空间。2023 年以来，高股息银行股的每轮调整幅度都有限，当前时点，我们看好三类红利型银行股的价值重估：第一类是红利稳定型银行股，包括国有大行和招商银行；第二类是红利增长型银行股，包括高增速+高股息中小银行；第三类是红利改善型银行股，包括资产质量改善带动估值修复的银行。 分析师及联系人 [Table_Author] 马祥云 赵智勇 周李宾 SAC：S0490521120002 SAC：S0490517110001 SFC：BRP550 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 银行 cjzqdt11111 [Table_Title2] 看好高股息银行三类投资方向 ——红利银行时代系列五 行业研究丨专题报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 短期回调后，高股息银行股红利价值的吸引力回升 3 月以来市场风格等短期因素造成银行股调整。但中期维度，红利价值重估的逻辑没有改变，经济降速、利率下行背景下，股息率和无风险利率的利差仍有收敛空间。2023 年以来，高股息银行股的每轮调整幅度都有限，当前时点，我们看好三类红利型银行股的价值重估。 方向一：红利稳定型银行股——国有大行和招商银行 我们强调国有大行是红利估值体系下，银行股的定价中枢，股息率与无风险利率对标，寻求合理利差。目前五大国有银行的平均股息率 5.63%，与 10 年期国债收益率的利差达 332BP。在降息周期、银行 ROE 下行的宏观环境下，市场对国有大行的分红稳定性、持续性存在分歧。但我们判断中期维度内国有大行能够维持利润稳定+30%分红比例不变。核心逻辑在于，虽然净息差和 ROE 继续下行是确定性趋势，但未来资本规模也将降速，我们预计今年全国贷款增速就将明显下降。同时，资本监管政策对国有大行友好，RWA 增速持续低于贷款或总资产增速。基于情景假设测算，即使未来三年国有大行的净利润保持零增速，ROE 下行，分红比例保持 30%不变，在多种情形下资本依然能够满足要求。 招商银行是中长期分红能力最突出的银行股。招商银行基于 2023 年报规划的分红金额，分红比例上升至 35%，此前四年保持 33%（上市银行中稳定性最高），截至 3 月 25 日，2023 年规划股息率达到 6.29%，显著高于国有大行。强分红能力源于高 ROE 和资本集约管理，预计未来中期维度内，35%高分红比例能够保持。一方面，ROE 依然领先行业；另一方面，与国有大行逻辑类似，不追求高速扩表，未来规模降速减少资本需求，同时资本新规的调整方向也有利于房贷、信用卡等优质零售资产，RWA 占总资产比例也将进一步降低。 方向二：红利增长型银行股——高增速+高股息中小银行 以江苏银行、成都银行为代表的头部城商行近年来业绩高增长，2023 年前三季度归母净利润同比增速分别高达 25.2%、20.8%，同时保持 30%高分红比例，当前静态股息率分别高达5.38%、5.80%。展望未来，虽然受行业贷款降速、息差收窄等影响，头部城商行业绩增速预计相较之前的高增速也会降速，但仍然处于上市银行领先水平。分红稳定性角度，江苏银行已通过可转债转股完成资本补充、未来发展战略清晰，成都银行公司章程明确规定每年分红比例均不低于 30%，预计未来能够保持高分红比例。业绩强劲和稳定高分红，意味着以江苏银行、成都银行为代表的头部城商行动态股息率有望每年持续上行，吸引力非常突出。 方向三：红利改善型银行股——资产质量改善带动估值修复 红利估值体系下，低估值银行股迎来修复机遇。以前的传统估值体系更注重增长空间和增速弹性，一批银行股由于成长性弱，市场关注度和交易活跃度很低，估值折价严重。其中部分银行股虽然增速不高，但经营状况和分红比例长期稳定，在当前低估值下带来稳定的高股息率，存在配置价值和估值修复逻辑。对于低估值银行股，资产质量改善是估值修复的必要条件，不良率和拨备覆盖率变化方向是核心。渝农商行、北京银行、上海银行近年来不良率下行，重点领域房地产方面，渝农商行对公房地产贷款占比仅 0.5%，显著低于行业。三家银行的超低估值带来高股息率，目前静态股息率分别高达 5.93%、5.47%、5.99%。 风险提示 1、社会实际融资需求持续低迷；2、经济下行压力加大，银行资产质量明显恶化。 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《调整后红利价值吸引力回升——银行业周度追踪 2024 年第 12 周》2024-03-24 •《消金牌照为零售创造增长弹性——信贷高频追踪系列十二》2024-03-21 •《如何展望银行股的分红比例？——红利银行时代系列四》2024-03-18 -21%-9%3%15%2023/32023/72023/112024/3银行沪深300指数2024-03-26%%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 8 行业研究 | 专题报告 图 1：截至 3 月 25 日，五大行平均股息率 5.63%，与 10 年期国债收益率利差达 332BP 资料来源：Wind，长江证券研究所 图 2：五大国有行近年来 RWA 增速明显低于贷款增速 图 3：五大国有行核心一级资本充足率目前依然比较充裕 资料来源：公司财务报告，长江证券研究所 资料来源：公司财务报告，长江证券研究所 图 4：国有大行及招商银行目前核心一级资本充足率明显高于监管红线 图 5：国有大行及招商银行 RWA 占总资产比例以及 ROE 资料来源：公司财务报告，长江证券研究所 资料来源：公司财务报告，长江证券研究所 -10001002003004005002.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%股息率与国债收益率利差（右轴，BP）五大国有银行平均股息率10年期国债收益率54%56%58%60%62%64%66%0%2%4%6%8%10%12%14%2014/122015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/122022/122023/09RWA/总资产平均值（右轴）五大行RWA平均同比增速五大行贷款平均同比增速8%9%10%11%12%13%14%15%2013/122014/122015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/122022/122023/09工商银行建设银行农业银行中国银行交通银行7.0%7.5%8.0%8.5%9.0%9.5%0%2