煤电盈利仍有提升空间，装机结构持续优化

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 公司点评●电力 2024 年 3 月 26 日 [Table_Title] 煤电盈利仍有提升空间，装机结构持续优化 --大唐发电 2023 年报点评 核心观点： [Table_Summary] 事件：公司发布 2023 年年报，全年实现营收 1224.04 亿元，同比增长 4.77%；实现归母净利 13.65 亿元（扣非 5.64 亿元），较 2022 年归母净利-4.08 亿元（扣非-14.80 亿元）实现扭亏为盈。23Q4 单季度实现营收 317.85 亿元，同比增加 7.46%；实现归母净利润-14.70 亿元（扣非-16.25 亿元）。利润分配方案为每 10 股派发现金红利 0.075 元（含税）。 ⚫ 煤电大幅减亏，新能源盈利稳健增长。 分板块来看，全年煤电亏损 1.33 亿元，相较 2022 年亏损 60.53 亿元实现减亏97.8%，主要受益于全年煤价波动下行；燃机盈利 3.92 亿元，相较 2022 年亏损 0.9 亿元实现扭亏为盈；风电盈利 25.56 亿元，同比增长 11.81%，光伏盈利4.8 亿元，同比增长 8.14%，新能源盈利增长主要受益于装机、电量增长；水电盈利 13.83 亿元，同比下降 15.01%，主要由于来水偏枯导致发电量下降。 投资收益整体保持稳定，全年投资净收益 29.48 亿元，同比下降 0.43%；对联营企业和合营企业的投资收益 22.50 亿元，同比增长 14.30%。其中宁德核电投资收益 12.71 亿元，同比增长 17.51%；塔山煤矿投资收益 10.22 亿元，同比下降 16.27%。 报告期公司毛利率、净利率分别为 11.75%、2.45%，同比+6.63pct、+3.20pct；期间费用率 7.99%，同比-0.91pct；ROE(加权)-1.04%，同比+5.19pct。公司计提减值导致全年归母净利润减少 13.97 亿元，相较 2022 年多减少 9.39 亿元，拖累整体盈利水平。在业绩扭亏为盈背景下，公司负债率有所改善、经营现金流得到提升：报告期公司资产负债率 70.90%，同比-4.08pct。报告期公司经现净额 212.14 亿元，同比增加 3.66%。 ⚫ 电量、电价稳中有升，煤电盈利仍有提升空间。 报告期公司境内合并报表口径累计完成上网电量 2594.27 亿千瓦时，同比增长5.06%；其中煤机/燃机/水电/风电/光伏上网电量分别为 1925/192/295/140/40 亿千瓦时，同比分别+4.10%/+33.12%/-10.30%/+16.53%/+60.03%。其中风电、光伏装机增长带动发电量提升，来水偏枯导致水电发电量下降。平均上网结算电价为 0.466 元/千瓦时，同比增长 1.22%。 公司全年煤电业务实现大幅减亏，利润总额-1.33 亿元，对应度电盈利-0.0007元/千瓦时，盈利改善空间大。2024 年以来煤价持续下行，年初至 3 月 22 日，秦港 5500 大卡动力煤均价 908 元/吨，同比下跌 227 元/吨；3 月 22 日，秦港5500 大卡动力煤市场价 835 元/吨，同比下跌 270 元/吨。目前供暖季结束进入需求淡季，在电厂库存处于高位、以及水电和新能源挤压煤电出力的背景下，我们预计市场煤价仍有下行空间，有望带动长协煤占比增加以及煤电盈利持续提升。 [Table_StockCode] 大唐发电(601991) [Table_InvestRank] 推荐 (维持) 分析师 [Table_Authors] 陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030001 梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523070002 [Table_Market] 市场数据 2024-3-25 股票代码 601991 A 股收盘价(元) 2.78 沪深 300 3525.76 总股本(万股) 1,850,671 实际流通A股(万股) 1,239,609 流通 A 股市值(亿元) 345 相对沪深 300 表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河环保公用】公司点评_大唐发电（601991）_火电盈利有望持续提升，新能源投产明显加速 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 公司点评 ⚫ 全年风光新增装机 3.65GW，24-25 年装机有望加速。 公司全年新增新能源装机 3.65GW（同比增长 199%），其中风电 2.05GW、光伏1.6GW。2023 年末，公司在建新能源装机 5.2GW，其中风电 3.05GW、光伏2.15GW。2023 年末，公司新能源累计装机 11.83GW（同比+44.2%），占总装机容量的 16.1%，其中风电 7.46GW、光伏 4.37GW。考虑燃机、水电等其他清洁能源，低碳清洁能源装机占比达到 37.75%，同比提升 4.65pct，装机结构不断优化。公司目前煤电装机占比仍然较高，响应集团及国资委能源转型要求的积极性强。随着风电、光伏上游价格下降，我们预计 2024-2025 年新增装机有望加速。 ⚫ 估值分析与评级说明： 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 40.52 亿元、50.02 亿元、59.04 亿元，对应 PE 分别为 12.7 倍、10.3 倍、8.7 倍，维持“推荐”评级。 ⚫ 风险提示： 煤价超预期上涨的风险；新能源开发进度不及预期的风险；上网电价下调的风险。 表1：主要财务指标预测 [Table_MainFinance] 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 122404.47 124701.32 127431.08 130024.35 收入增长率% 4.77 1.88 2.19 2.04 归母净利润（百万元） 1365.13 4051.85 5002.31 5903.52 利润增速% 434.81 196.81 23.46 18.02 毛利率% 11.75 14.17 15.89 17.54 摊薄 EPS(元) 0.07 0.22 0.27 0.32 PE 37.69 12.70 10.28 8.71 PB 0.70 0.66 0.62 0.58 PS 0.42 0.41 0.40 0.40 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportType] 公司点评 附录： （一）公司财务预测表 [Table_Money] 资产