策略周末谈(3月第4期)-致命一击：日本退出YCC

策 略 研 究 2024.03.23 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 策 略 周 报 致命一击：日本退出 YCC ——策略周末谈（3 月第 4 期） 分析师 曹柳龙 登记编号：S1220523060003 联系人 徐嘉奇 相 关 研 究 《本周 A 股估值总体继续回升——A 股 TTM&全动态估值全景扫描》2024.03.23 《向来如此，便是对的吗？——策略周末谈（3 月第 3 期）》2024.03.16 《金价“狂飙”：美元信用，裂痕扩大——A 股中观景气扫描（3 月第 2 期）》2024.03.16 《本周 A 股估值总体继续回升——A 股 TTM&全动态估值全景扫描》2024.03.16 《埃及危机，降息契机？——市场流动性跟踪（3 月第 2 期）》2024.03.12 《科特估：新质生产力，突围——策略周末谈（3 月第 2 期）》2024.03.10 ⚫ 3 月 19 日，日本央行宣布加息并退出 YCC。继美联储加息回笼全球流动性之后，日本退出 YCC 可能会给予全球流动性“致命一击”！ ⚫ 什么是 YCC？——日本央行承诺无限宽松购债，向全球输送流动性。YCC 是日本央行承诺无限宽松购债，维持 10 年期日债 0 利率。2013 年开始的“安倍经济学”就是事实上的 YCC，2016 年黑田东彦将其制度化。22 年美联储加息以来，日本 YCC 释放流动性 7484 亿美元，相当于美国加息周期回笼流动性的 13.85%。 ⚫ 为何实施 YCC？——割肉饲虎，日本的殊死一搏。YCC 降低日元的利率和汇率，必然会导致大量的“套息+套汇”交易。“安倍经济学”（YCC）的本质是“量日本之物力，结资本之欢心”。以日本的国力和外汇储备为代价，纵容国际资本进行大量的“套息+套汇”交易，强化日元的储备货币地位，向全球收取铸币税。以此为基础，日本豪赌国运，期待孕育出新的产业（如氢能源车）。在失去 30 年之后，“安倍经济学”（YCC）可以说是日本武士的殊死一搏！ ⚫ 为何退出 YCC？——国力耗尽，日本的外汇储备难以为继。13 年 YCC以来日元累计贬值 48%。日本以美元计价的 GDP 已经回落到 90 年代以来的最低点，债务占 GDP 的比重接近 230%，央行持有国债占比高达45%。日本的外汇储备以美债为主，但日本过度依附美国，无法自由抛售美债，可以动用的外汇储备已不足以被国际资本“薅羊毛”。 ⚫ 致命一击：万亿美元“套息+套汇”交易的平仓，可能会快速抽离全球流动性。退出 YCC 后，日元的利率和汇率都将抬升，之前的“套息+套汇”交易，也将进入平仓阶段，并陷入囚徒困境：平仓交易需要借入美元，兑换成日元，这会加速日元升值。越晚平仓，遭受的汇兑损失会越大。这意味着：之前1.5万亿美元的“套息+套汇”交易，将会争先恐后进行平仓，并导致全球流动性被快速抽离！ ⚫ 金融危机：日本退出 YCC，可能成为压垮全球流动性的“最后一根稻草”。美日加息周期共振，一般都会引爆金融危机。世界银行的《全球经济展望》报告显示，全球流动性已经处于“危机边缘”。日本退出 YCC，全球每月将损失接近 300 亿美元的流动性，成为压垮流动性的“最后一根稻草”。当前美元信用裂痕扩大，美联储不会贸然降息。我们在2.25《中特估和AI，到底怎么选》中指出：中大级别的金融危机爆发之后，美联储才会降息，完成“美元潮汐”收割闭环。 ⚫ 骰子已经掷下，稀缺资产，跨过了卢比孔河！全球风险资产可能会重蹈 A 股 23Q3 流动性抽离的危机。不过，A 股已经打过“预防针”，估值处于全球低位，盈利预期处于全球高位，反而会加速“东升西落”。黄金/资源/公用事业“稀缺资产”等高景气价值投资，将重新凝聚市场共识。行业配置建议继续坚守“八二法则”（详见 6.3）。 ⚫ 风险提示：政策落地不及预期、宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 策略周报 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 什么是 YCC？——日本央行承诺无限宽松购债，向全球输送流动性 ....................................... 4 1.1 YCC 是日本央行承诺无限购债，将 10 年期日债利率维持在 0%以内 ................................ 4 1.2 日本实施 YCC 以来，总共向全球输出了至少 3.3 万亿美元的流动性 ............................... 4 2 为何实施 YCC？——割肉饲虎，日本的殊死一搏 ....................................................... 6 2.1 日本实施 YCC，必然会导致大量的“套息+套汇”交易 ........................................... 6 2.2 YCC 的代价：割肉饲虎，燃尽日本在黄金时代积累的国力 ........................................ 6 2.3 YCC 的目的：殊死一搏，成为“影子美元”，向全球收铸币税 .................................... 7 3 为何退出 YCC？——国力耗尽，日本的外汇储备难以为继 ............................................... 9 3.1 日债规模过大，加剧日元贬值压力 ........................................................... 9 3.2 日本外汇储备以美债为主，无法自由抛售 ..................................................... 9 4 致命一击：万亿美元“套息+套汇”交易的平仓，可能会快速抽离全球流动性 ............................ 11 5 金融危机：日本退出 YCC，可能成为压垮全球流动性的“最后一根稻草” ................................ 12 5.1 美日加息周期共振，一般都会出现中大级别的金融危机 ........................................ 12 5.2 全球流动性“危机边缘”：日本退出 YCC，将成为压垮全球流动性的“最后一根稻草” .............. 12 5.3 巨浪已经在酝酿之中，而市场仍在岸边跳舞 .................................................. 14 6 骰子已经掷下，稀缺资产，跨过了卢比孔河！ ....................................................... 16 6.1 全球风险资产，可能重蹈 A 股去年三