宏观研究：从美国CPI结构变化观察PCE的边际回落

证券研究报告：宏观报告 2024 年 3 月 13 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 近期研究报告 《温和通胀有望起步-2 月通胀点评》 - 2024.03.10 宏观研究 从美国 CPI 结构变化观察 PCE 的边际回落 ⚫ 核心观点 能源、房租推升通胀超预期，核心通胀边际回落。继 1 月美国 CPI超预期之后，2 月 CPI 再次超预期回升，引发市场关注。但从结构来看，CPI 增速超预期回升主要是能源和房租分项贡献拉动，核心商品（不包括食品和能源）和核心服务（不包括能源）对 CPI 同比增速和环比增速的贡献均呈现边际回落趋势。这与 1 月美国 CPI 增速超预期存在结构性差异，后者超预期回升主要是核心服务（不包括能源）贡献边际回升带动，更体现核心通胀粘性较强，而 2 月 CPI 结构特征显示核心通胀有边际回落的可能。此外，考虑在核心 PCE 计算中，住房分项比重有所下调，医疗服务分项权重有所提高，减弱房租分项贡献，增大了 2 月 PCE 边际回落可能。 2 月美联储更为关注的核心 PCE 价格指数有望呈现边际回落态势，但尚不能给出美联储降息与否的明显指示信号，短期更需要谨慎对待日本央行收紧货币政策，警惕各类资产价格的调整。美联储货币政策制定存在数据依赖，2 月核心通胀有望边际回落，但趋势性特征有待进一步明确，尚不能给出明确指示信号。此外，日本已经上修了4 季度 GDP 数据，本周将公布日本的“春斗”结果，如果薪资增长超预期，日本央行可能收紧货币政策，这是一个从零到一的过程，意味着全球阶段性融资成本较低的时段结束，应警惕各类资产价格的调整。 ⚫ 风险提示： 美国房地产市场超预期下行；美国消费疲软；海外地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图表目录 图表 1： 美国 2 月 CPI 变动情况（%） ...................................................... 3 图表 2： 美国 2 月 CPI 和主要分项贡献（%） ................................................ 4 图表 3： 美国 2 月 CPI 同比增速及分项贡献（%） ............................................ 5 图表 4： 美国 2 月 CPI 环比增速及分项贡献（%） ............................................ 6 图表 5： 美国房价与住房租金环比增速（%） ................................................ 7 图表 6： 美国二手车批发价格（%） ........................................................ 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 事件：美国 2 月未季调 CPI 同比升 3.2%，预期升 3.1%，前值升 3.1%；季调后 CPI 环比升 0.4 %，预期升 0.4%，前值升 0.3%。美国 2 月未季调核心 CPI 同比升 3.8%，预期升 3.7%，前值升 3.9%；环比升 0.4%，预期升 0.3%，前值升 0.4%。 1 美国 CPI 连续两月超预期 继 1 月美国 CPI 超预期之后，2 月 CPI 再次超预期回升，连续两个月超预期，引发市场关注。2 月未季调 CPI 同比升 3.2%，较预期高 0.1pct,较前值高0.1pct;未季调核心 CPI 同比升 3.8%，较预期高 0.1pct,较前值回落 0.1pct。季调后 CPI 环比升 0.4 %，持平预期，较前值高 0.1pct；季调后核心 CPI 环比升0.4%，较预期高 0.1pct,持平前值。 图表1：美国 2 月 CPI 变动情况（%） 权重 环比增速-季调 同比增速-未季调 202402 202401 202312 202402 202401 202312 CPI 100.00 0.4 0.3 0.2 3.2 3.1 3.4 食品 13.56 0.0 0.4 0.2 2.2 2.6 2.7 能源 6.64 2.3 -0.9 -0.2 -1.9 -4.6 -2.0 能源商品 3.47 3.6 -3.2 -0.7 -4.2 -6.8 -2.6 能源服务 3.18 0.8 1.4 0.3 0.5 -1.8 -0.9 核心 CPI（不包括食品和能源） 79.79 0.4 0.4 0.3 3.8 3.9 3.9 核心商品（不包括食品和能源） 18.82 0.1 -0.3 -0.1 -0.3 -0.3 0.1 服装 2.54 0.6 -0.7 0.0 0.0 0.1 1.0 新车 3.67 -0.1 0.0 0.2 0.4 0.7 1.1 二手车 1.93 0.5 -3.4 0.6 -1.8 -3.3 -1.2 家具 3.53 -0.3 -0.1 -0.3 -2.3 -1.3 -0.9 药品 1.47 0.1 0.6 -0.1 2.9 3.0 4.7 娱乐商品 2.05 -0.2 0.8 -0.5 -1.3 -0.6 -1.2 核心服务（不包括能源） 60.97 0.5 0.7 0.4 5.2 5.4 5.3 住房 36.22 0.4 0.6 0.3 4.5 4.6 4.8 房租 7.66 0.5 0.4 0.4 5.8 6.1 6.5 等价租金 26.77 0.4 0.6 0.4 6.0 6.2 6.3 医疗保健 6.54 0.0 0.5 0.4 1.4 1.1 0.5 交通运输 6.30 1.4 -0.6 0.1 2.7 1.6 2.9 娱乐服务 3.26 0.2 0.5 0.4 2.1 2.8 2.7 教育通讯 5.03 0.4 0.4 0.1 0.4 0.0 -0.1 其他服务 1.53 -0.3 0.5 0.0 4.7 5.7 5.5 资料来源：U.S.BUREAU OF LABOR STATISTICS，Wind，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 2 能源、房租推高通胀，结构性特征明显 2 月 CPI 增速超预期的重要原因是能源分项、房租分项贡献边际回升，而粘性较强的核心服务（不包括能源和房租）边际贡献有所回落，显示核心通胀有进一步回落的特点。值得注意的是，美国房租贡献在核心服务（不包括能源）贡献中仍高，边际回落趋势需进一步观察。 图表2：美国 2 月 CPI 和主要分项贡献（%