宏观动态点评：2月新增社融回落

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 2 月新增社融回落 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 常慧丽，PhD SAC No. S0570520110002 SFC No. BJC906 changhuili@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王洺硕，PhD SAC No. S0570123070085 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 3 月 15 日│中国内地 动态点评 2024 年 2 月社融数据点评 数据快评：2 月新增人民币贷款/新增社融 1.45/1.56 万亿元，彭博一致预期1.6/2.3 万亿元，同比少增 0.36/1.6 万亿元；1-2 月合并看，新增人民币贷款/新增社融合计 6.37/8.06 万亿元，亦同比少增 0.34/1.1 万亿元（图表 1）。由此，2 月社融同比增速从 1 月的 9.5%回落至 9.0%，（季调后）月环比折年增速亦从 1 月的 9.6%放缓至 8.2%（图表 2）。货币增长方面，2 月 M2同比增速持平于 8.7%，小幅不及彭博一致预期的 8.8%；M1 同比增速从 1月的 5.9%季节性回落至 1.2%，低于彭博一致预期的 2%。 2 月社融增速季节性回落，一方面由于春节假期因素，也反映经济回升动能仍待加强、地产需求偏弱以及政府债发行进度同比偏慢，同时地方化债过程中城投债和非标“债转贷”的结构性调整仍在进行中。具体看，2 月新增人民币贷款偏低，主要由于居民短期贷款季节性回落、以及银行平滑信贷投放下企业票据融资同比少增；新增社融偏低，主要由于新增人民币贷款、以及政府债净发行同比少增。另一方面，或部分受地方化债过程中城投债和非标“债转贷”拉动，企业中长期融资需求保持强劲。 分析结论：往前看，在地产周期企稳回升、以及房价和通胀预期回升前，社融增速回升或仍需政策进一步支持。今年前两个月金融数据显示，随着增发国债与 PSL 资金陆续投放、以及地方化债过程中“债转贷”的提振，企业中长期融资需求较为强劲。另一方面，由于收入预期尚待改善、以及地产周期仍然偏弱，居民融资需求、尤其是短期融资需求不强。同时，M1 同比增速放缓亦反映企业现金流状况仍待改善，而 1 月 M1 增速明显回升受季节性因素提振较为明显。往前看，在地产周期企稳回升、以及房价和通胀预期回升前，逆周期政策仍需进一步发力来带动社融增速回升。 具体分项数据分析如下： 1）今年 1-2 月新增人民币贷款累计为 6.37 万亿元，同比少增 3400 亿元，其中 2 月新增人民币贷款 1.45 万亿元，低于彭博一致预期的 1.6 万亿元、且同比少增 3,600 亿元。由此，2 月人民币贷款余额同比增速自 1 月的 10.4%回落至 10.1%。1-2 月新增人民币贷款同比少增，主要由于居民短期贷款超季节性回落、以及企业贷款需求较强下票据融资同比少增。具体看，今年前两个月，居民短期贷款余额下降 1,340 亿元，同比少增 2,899 亿元，在一定程度上反映居民收入预期尚待改善；而 1-2 月新增居民中长期贷款合计5,234 亿元，同比多增 2,140 亿元，显示地产需求侧政策放松对居民购房需求形成一定的支撑、但仍不强。1-2 月新增企业中长期贷款合计达 4.6 万亿元，高基数下仅同比少增 100 亿元，可能主要反映去年增发国债与 PSL 资金投放、以及地方化债对企业融资需求的拉动。另一方面，今年前两个月，票据融资余额较去年 12 月下降 1.25 万亿元，同比多减 7,384 亿元，或与企业融资需求较强下银行平滑信贷投放有关（图表 1）。 2）今年 1-2 月新增社融合计为 8.06 万亿元，同比少增 1.1 万亿元，其中 2月新增社融为 1.56 万亿元（彭博一致预期 2.3 万亿元），春节错位下同比少增 1.6 万亿元。从贷款以外的分项看（图表 3），1-2 月包括信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票在内的“非标”资产合计余额增加 2,721 亿元，同比少增 684 亿元。同时，1-2 月政府债净发行 8,958 亿元，同比少增 3,320亿元，反映年初至今政府债净发行节奏同比相对偏慢。另一方面，1-2 月企业债净融资 6,592 亿元，同比多增 1,293 亿元，显示利率下行推动企业债券融资环境边际改善。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 3）2 月 M2 同比增速持平于 1 月的 8.7%，略低于彭博一致预期的 8.8%（图表 4）。经季节性调整后，2 月 M2 月环比（非年化）增速自 1 月的 0.5%上行至 0.8%。2 月人民币存款余额环比增加 9,600 亿元，同比少增 1.85 万亿元，其中企业存款同比少增 4.28 万亿元，而居民存款同比多增 2.41 万亿元，可能反映预期偏弱下居民增加预防式储蓄。另一方面，财政存款下降 3,798 亿元，同比多减 8,356 亿元，由此财政存款同比增速从 1 月的 17.1%明显回落至 2.2%，边际提振 M2 同比增速约 0.3 个百分点。2 月 M1 同比增速从 1 月的 5.9%季节性回落至 1.2%，低于彭博一致预期的 2%（图表 5），月环比（非年化）增速亦从 1 月的0.7%回落至 0.4%，显示企业现金流状况仍待改善。 风险提示：逆周期政策不及预期；地产周期下行超预期。 图表1： 1-2 月新增社融同比少增 1.1 万亿元，主要由于居民短期贷款、企业票据融资以及政府债净发行同比少增 资料来源：CEIC, 华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 图表2： 2 月社融增速回落 图表3： 1-2 月新增人民币贷款及政府债净发行均同比少增 资料来源：CEIC, 华泰研究 资料来源：CEIC, 华泰研究 图表4： 2 月 M2 同比增速持平，环比增速上行 图表5： 2 月 M1 增速季节性回落 资料来源：CEIC, 华泰研究 资料来源：CEIC, 华泰研究 369121518212018-022019-082021-022022-082024-02年同比增速月环比年化增速社融增速(%)9.0 8.2 -10123456782021-022021-112022-082023-052024-02（万亿元）新增社会融资总量非金融企业股票融资政府债券融资企业债券融资信托贷款委托贷款及未贴现的银行承兑汇票贷款-0.50.00.51.01.52.02.53.0024681012141618202016-022018-022020-022022-022024-02(%)(%)M2增速同比增速季调月环比增速，非年化（右）0.8 8.7