温氏股份(300498)成本持续拓潜，养猪或环比减亏

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 温氏股份 (300498 CH) 成本持续拓潜，养猪或环比减亏 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 25.52 2024 年 3 月 13 日│中国内地 农业综合 生猪&肉鸡量减价升，养猪或环比减亏 春节效应影响下公司单 2 月生猪及肉鸡销量同比、环比均有所下滑。1-2 月合计来看温氏生猪出栏量同比增长 20%，黄鸡同比微降。成本拓潜叠加价格提升，温氏养猪业务单 2 月或环比减亏。政策引导+周期规律，预计周期拐点或于 24Q2 显现。我们维持盈利预测，预计公司 23-25 年归母净利润为-60.5/37.75/140.64 亿元、对应 BVPS 为 5.06/5.43/7.34 元，参考可比公司24 年 3.32X PB 均值（Wind 一致预期），考虑到公司成本持续拓潜、财务稳健，我们给予公司 24 年 4.7 倍 PB，目标价 25.52 元，维持“买入”评级。 2 月养猪或环比减亏，黄鸡业务微亏 1）温氏 2 月出栏生猪 192 万头，春节效应影响下同比及环比均下滑；估算肥猪出栏均重约 122 公斤/头左右，环比微增。商品猪销售均价 14.3 元/公斤，环比+3.9%。估算 2 月温氏生猪养殖业务亏损 3.1~3.5 亿元，成本下降叠加价格提升，公司养猪业务单 2 月环比或减亏。1-2 月合计出栏生猪 456万头，同比+29%。2）2 月出栏黄鸡 0.70 亿只，同比-18%、环比-30%；黄鸡销售均价 13.6 元/公斤，环比+7.4%，估算 2 月温氏黄鸡养殖业务微亏。公司 1-2 月合计出栏黄鸡 1.70 亿只，同比-0.7%，或系今年春节鸡肉消费力度较弱影响。 行业深亏+政策引导+周期规律，母猪产能或持续去化 1）考虑到国内生猪养殖累计亏损时长较长，行业现金流或已明显恶化；2）《生猪产能调控实施方案（2024 年修订）》下调能繁母猪保有量至 3900 万头，且下修了合理波动范围，政策整体引导生猪产能持续去化。3）复盘历史猪周期，产能去化通常有两波：猪价下跌期的产能去化+反转后现金流及后备转能繁时间限制下的产能去化。效率提升或平滑 23H1 的母猪存栏弱去化，24H1 生猪供给压力仍高，预计短期猪价仍以回落为主。我们预计产能去化或仍是未来 1~2 个季度的主旋律，周期底部拐点或在 24Q2 左右出现。 养殖成本持续拓潜，公司资金状况稳健 公司成本持续拓潜，资金状况较为稳健，据公司 2024/3/10 投关纪录，受益于公司疫病防控效果佳、生产成绩稳步提升，公司 2 月养猪综合成本约 15.6元/公斤、相较 23Q4 的 16.3 元/公斤下降约 0.7 元/公斤；公司肉鸡养殖成本领先，2 月份毛鸡出栏完全成本约 6.5 元/斤。截至 1 月末，公司各类可用资金超 100 亿元，其中非受限资金超 80 亿元。成本拓潜&资金稳健或可帮助公司安全度过周期底部、实现产能稳步扩张。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复，爆发大规模动物疾病，扩张节奏与市场需求不匹配等。 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 季珂 SAC No. S0570123070139 jike@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 25.52 收盘价 (人民币 截至 3 月 12 日) 19.11 市值 (人民币百万) 127,120 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 489.94 52 周价格范围 (人民币) 16.23-21.89 BVPS (人民币) 5.27 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 64,965 83,725 90,401 105,279 134,436 +/-% (13.31) 28.88 7.97 16.46 27.70 归属母公司净利润 (人民币百万) (13,404) 5,289 (6,050) 3,775 14,064 +/-% (280.51) 139.46 (214.40) 162.39 272.60 EPS (人民币，最新摊薄) (2.02) 0.80 (0.91) 0.57 2.11 ROE (%) (34.27) 14.66 (16.50) 10.82 33.12 PE (倍) (9.48) 24.03 (21.01) 33.68 9.04 PB (倍) 3.92 3.20 3.78 3.52 2.60 EV EBITDA (倍) (24.99) 12.11 (206.87) 15.23 7.02 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (21)(11)(1)1020Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)温氏股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 温氏股份 (300498 CH) 图表1： 温氏股份养殖成本持续拓潜 资料来源：公司公告，华泰研究 图表2： 可比公司估值表 证券代码 公司简称 收盘价（元） 总市值（亿） EPS（元/股） PB（倍） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 002714 CH 牧原股份 40.0 2186 0.04 3.12 5.21 3.16 2.60 1.99 002385 CH 神农集团 27 142 -0.47 0.67 2.58 3.27 3.02 2.44 603477 CH 巨星农牧 33.2 169 -0.78 1.65 3.78 5.44 4.33 2.85 可比公司估值均值 3.96 3.32 2.43 注：取自 Wind 一致预期，截至 2024 年 3 月 12 日 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 温氏股份 PE-Bands 图表4： 温氏股份 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 121722273221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q42024年1月2024年2月温氏股份(元/公斤)(1,416)(944)(472)0472Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民币)━━━━━ 温氏股份330x275x220x165x110x011223243Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民币)━━━━━ 温氏股份5.8x4.7x3.7x2.7x1.7x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 温氏股份 (300498 CH) 盈利预测 资产