“泛红利资产”研究系列一：出口走强是市场上修信号之一

投资策略报告 / 2024.03.10 请阅读最后一页的重要声明！ 出口走强是市场上修信号之一 --“泛红利资产”研究系列一 证券研究报告 分析师 李美岑 SAC 证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师 张日升 SAC 证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 联系人 张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1. 《宽基 ETF 流入 349 亿元——全球资金观察系列九十八》 2024-03-10 2. 《市场震荡分化——“美”周市场复盘（3 月第 1 周）》 2024-03-09 3. 《市场精粹十图——3 月第 1 周》 2024-03-08 核心观点 ❖ 回顾：2022 年 11-12 月，持续提示布局上证 50 机会，累计上涨 15%，超额 9%。2024年 1 月《梳理市场“跌不动”的方向》和《上证 50 回来的三条线索》再度提示大盘布局机会；《2015 年“救市”的回顾与推演》和《市场底部五维跟踪体系与组合对策》指引如何把握股市流动性冲击下的行情节奏，并提示 2015 年新增资金涌入小盘+联合公安局严惩做空后市场见底。 ❖ 两会后如何展望？全年预计继续向上，方向预计从主题/超跌反弹转向确定性。 整体节奏看，行情逐步迈向上涨第二阶段。2 月初流动性风险出清后，行情已触底回升近 1 个月，3 月以来上证已企稳在 3000 点以上，到本周行情已逐步进入盘整期，前期超跌板块整体已修复，行情或已近完成风险偏好/估值修复的一阶段行情。随着两会结束，全年目标+刺激政策方向进一步明确，行情预计在调整完方向后继续向上。 方向看，行情二阶段博弈或从风险偏好转向景气预期，关注政策受益/业绩确定性板块。估值修复+政策明确方向+年报季降至后，市场博弈逐步转向确定性更高板块，包括年报业绩/全年政策受益更确定。成长和红利仍受关注，但方向有所微调：成长逐步转向新质生产力相关，红利从主要低估值高股息的“被动红利”转向确定性增长+地位稳定龙头的“主动红利”。 ❖ 哪些板块确定性更高？ 分 2 种场景假设分析： 1）出口模式进攻。如果外需全面走强+输入性通胀，出口带动经济复苏，或类似 20 年下半年。行情可能继续走强，顺周期先大反攻，成长股再表现，择股逻辑从“估值从低到高选股”转为“业绩增速从高到低选股”。 2）财政模式防御。如果外需拉动有限或出口受阻，PMI 高景气或有一定压力，数据走弱下财政力度或加大，类似 23 年二季度。股票、利率、商品预计震荡，配置层面哑铃配置延续+升级，“被动红利”转向“主动红利”，“小盘成长”转向“有业绩的成长”。 ❖ 海外扩表+全球景气复苏或带动出口，出口情况为全年模式判断核心变量。 1）债务扩张周期，扩表主力就是经济火车头。对比 1980 年代美国走出大滞胀，利率走低+债务扩张成为总需求增长的驱动力。人口增长、杠杆率提升，能推动债务规模增长，实现经济繁荣，08 年后更加明显；反之，人口衰老、杠杆率走平，需求整体较弱。 2）海外具备扩表能力，可能替代传统国内扩表。国内过去 20 年的经济资产周期本质是地产周期、债务扩张周期，目前地产+扩表均相对放缓。美国、印度等国居民杠杆率或人口则具备扩表能力，可能出现：海外扩表→拉动外需→提振中国经济。 ❖ 宏观层面如何跟踪出口+财政？ 出口模式看：全球金融条件缓和、消费国信贷脉冲+景气上行、制造国出口+制造走强。1）利率端，看金融条件放缓情况，包括联储降息、降息预期。当前降息预期进一步明确。2）信用端，看信贷脉冲+财政刺激情况，当前较之前有所放缓。3）景气端，看景气和消费数据，美国当前复苏向上。4）出口国验证，看印越出口情况（欧美出口占比高，反映更直接）。当前印越出口增速回升。 财政模式看：制造国出口震荡+经济数据回落或震荡、资产价格反映的经济预期、财政端发力。1）出口和景气端，看中国对外出口特别向欧美出口修复程度，以及制造业景气情况。当前景气+出口均在修复中。2）预期端，看股债汇大宗等多资产价格的整体走势，能反映各市场对于经济的综合预期。当前资产价格均在修复中。3）财政端，看财政刺激政策和信用宽松情况，包括货币政策降息降准、财政政策设备更新和耐用品以旧换新的推进进展、社融放量等情况。两会政策陆续出台，关注具体落地情况。 ❖ 具体如何配置？布局泛红利窗口，包括出口龙头+超跌业绩稳定+政策受益。 泛红利资产，当前估值低位+胜率预计逐步提升+仍有预期差，值得重视。其中 3 条细分值得重点关注：①出海受益：关注海外大周期需求占比较高板块，海外景气回升下确定性高，包括上游海运/油运/造船/石油/油服/铜、中下游工程机械/消费电子。②超跌+业绩确定性强龙头：当前不少大票（以中证 800 为代表）估值低位，业绩也较坚挺+确定性高，方向专项确定性下预计迎来进一步修复（图 8）。③确定性强成长：关注全年产业景气/政策确定性受益的板块，包括新能源智能电表，机床/工业母机等机械设备更新，AI 相关的光模块、服务器等。 ❖ 风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 投资策略报告/证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 1 回顾与观点 ............................................................................................................................................... 3 2 核心图表跟踪 ........................................................................................................................................... 6 3 风险提示 ................................................................................................................................................. 11 图 1. 出口模式跟踪：利率+信用，降息预期进一步明确 .......................................................................... 7 图 2. 出口模式跟踪：全球景气，美国复苏向上 ......................................................................................... 7 图 3. 出口模式跟踪-出口国印证：印越出口均在修复 ............................................................................... 8