宏观点评：2月CPI超预期，后续呢？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2024 年 03 月 09 日 宏观点评 2 月 CPI 超预期，后续呢？ 事件：2 月 CPI 同比 0.7%，预期 0.4%，前值-0.8%；PPI 同比-2.7%，预期-2.5%，前值-2.5%。 核心观点：2 月物价核心变化在于：CPI 同比明显回升、时隔 4 月再度转正，核心 CPI 环比持平同期最高，春节错月是主支撑，雨雪天气、服务消费修复等对相关产品价格也有拉动；不过，PPI 延续超预期、超季节性回落。往后看，3 月 CPI 可能延续小幅正增，PPI转正则最快要 Q2。综合看，剔除春节因素后物价仍在低位，指向经济仍有压力、稳增长、稳物价亟待政策再加码。继续提示：未来 1-2 个月是重要观察期，新一轮政策有望陆续出台，包括降准降息仍有空间、续发 PSL、设备更新细化部署等。 1、总体看，2 月物价核心变化在于：CPI 同比明显回升、时隔 4 月重新转正，核心 CPI同样有所改善、环比持平同期最高；PPI 同比再度弱于预期，环比连续 4 个月下降。具体看：2 月 CPI 同比增 0.7%，高于 Wind 一致预期 0.4%和前值-0.8%；环比增 1.0%、同样强于季节规律（2014-2023 年 2 月均值为 0.7%），如果参考最近几次春节错月的年份（2013/2015/2018/2021 年），2 月 CPI 环比均值约为 1.0%；核心 CPI 回升 0.8 个百分点至 1.2%，为 2022 年 2 月以来最高涨幅；环比增 0.5%，持平有数据以来同期最高。其中：CPI、核心 CPI 超预期回升，春节错月应是主要支撑；此外，雨雪天气、服务消费修复等对食品、出行、文娱等相关产品价格也有支撑。PPI 同比-2.7%，低于 Wind 一致预期和前值-2.5%；环比-0.2%、连续 4 个月环比下降，同样弱于季节规律（2014-2023 年 2月均值 0.0%），工业生产进入淡季、需求偏弱是主要拖累。 2、往后看，延续此前判断：短期 CPI 可能延续小幅正增，PPI 转正最快要到 Q2 左右；2024 全年中枢可能小幅下移。按照模型测算：考虑节后消费需求下降、复工复产、季节性等因素，预计 3 月 CPI 同比有望延续小幅正增；PPI 同比转正最快也要到 Q2 左右，但需关注的是：如果未来几个月 PPI 持续不及预期，下半年 PPI 趋势性转正难度增加、可能会在 0%左右上下波动。展望 2024 全年，维持 CPI 中枢 0.7%左右的判断；鉴于近期工业品价格仍然偏弱，预计 PPI 中枢可能进一步降至-0.5%左右（此前预期-0.2%）。 3、综合看，2 月 CPI 强于预期、春节错月是重要影响因素；如果剔除春节影响，物价仍在低位，跟近期 PMI 等数据信号一致，指向当前经济仍有压力。继续提示：未来 1-2 个月是重要观察期，新一轮政策有望陆续出台，包括降准降息仍有空间、续发 PSL、重启政策性金融工具等。短期紧盯：1）其他数据公布，包括 2 月社融（3/10 左右）、1-2 月经济数据（3/18）；2）各部委学习“两会”精神、3 月中下旬召开的国常会；3）地方“抓落实”情况，包括“三大工程”进展，大省挑大梁情况，地方化债情况等。 4、结构上看，2024 年 2 月通胀主要有以下特征： >CPI 食品分项 VS 非食品项：由于春节因素影响，食品、服务消费等需求明显增加，CPI食品分项、非食品项均明显回升。2 月 CPI 食品分项环比 3.3%，涨幅相比前值扩大 2.9 个百分点、强于季节规律（2014-2023 年 2 月环比均值 2.4%），其中：由于春节需求增加+雨雪天气影响，蔬菜、猪肉、水产品、鲜果价格分别环比涨 12.7%、7.2%、6.2%、4.3%，合计影响 CPI 环比 0.58 个百分点。CPI 非食品项环比涨幅扩大 0.3 个百分点至0.5%，同样强于季节规律（2014-2023 年 2 月环比均值 0.2%），其中：由于春节期间出行、文娱需求增加，机票、旅游、电影等价格均明显上涨，合计影响 CPI 环比 0.3 个百分点；另外，国际油价环比由跌转涨，也对 CPI 有一定拉动。 >核心 CPI VS CPI 服务分项：核心 CPI、CPI 服务分项环比明显回升、均持平同期最高。其中：2 月核心 CPI 环比回升 0.8 个百分点至 1.2%，CPI 服务分项环比回升 0.6 个百分点至 1.0%，均持平有数据以来同期最高。其中：出行、文娱等相关价格回升是主要支撑。 >PPI 生产资料 VS 生活资料：PPI 生产资料环比降幅扩大，生活资料价格降幅收窄。2 月PPI 生产资料降幅扩大 0.1 个百分点至-0.3%，主因工业生产淡季、需求下降；生活资料环比降幅收窄 0.1 个百分点至-0.1%。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3 类，2 月价格环比分别变动 0.0、-0.2、0.0 个百分点至 0.2%、-0.4%、-0.3%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等 4 类，2 月价格环比分别变动+0.1、+0.1、-0.2、+0.4 个百分点至 0%、-0.1%、-0.2%、0%。 >PPI 重点细分行业：原油-化工产业链、下游消费价格多数回升，是 2 月 PPI 的重要支撑；黑色、有色等产业链价格再度回落。具体看：1）原油：2 月布油环比涨 3.2%，带动PPI 原油-石化产业链环比多数回升，其中：油气开采、燃料加工、化工、化纤环比回升3.3、1.9、0.6、0.7 个百分点至 2.5%、0.2%、-0.5%、0.7%，应是 2 月 PPI 的主要支撑。2）黑色：2 月铁矿石和螺纹钢价格分别环比跌 5.4%、1.5%，带动 PPI 黑色采矿、黑色冶炼分别环比回落 2.0、0.8 个百分点至 0.3%、-0.4%。3）有色：2 月铜价环比涨0.2%、铝价环比跌 1.4%，带动 PPI 有色采矿、有色冶炼环比分别回落 0.8、0.1 个百分点至-0.2%、0.2%。4）其他分项中，PPI 电力热力、燃气环比分别回落 2.0、2.3 个百分点至-1.3%、-0.9%，也是 2 月 PPI 的重要拖累；下游消费品出厂价格环比降幅多数收窄。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘安林 执业证书编号：S0680523020002 邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《CPI 创十余年新低，怎么看、怎么办？》2024-02-08 2、《32字极简解读—2024年政府工作报告6大信号》2024-03-05 3、《高频半月观：两会前瞻&节后复工进展》2024-03-03 4、《有喜有忧—2 月 PMI 的 5 大信号》2024-03-01 5、《政策半月观：央地“新春第一会”的信号》2024-02-25 6、《2024 年去产能：行业、路径与影响》2024-02-23 2024 年 03 月 09 日 P.2