策略专题研究-风格洞察与性价比追踪系列(二十六)：风暴之后

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 策略专题研究 风暴之后——风格洞察与性价比追踪系列（二十六） 2024 年 03 月 06 日 ➢ 2 月市场表现：A 股全线反弹，美股持续上行。2 月 A 股全线反弹，超跌反弹特征明显，1 月跌幅较大的行业在 2 月大多涨幅居前。就行业表现来看：TMT 板块相关行业领涨市场；高端制造板块相关行业同样表现不俗，均有 10%以上的反弹；消费板块相关行业的表现略强于周期板块；而金融及地产链相关行业表现则相对较弱，在所有行业中涨跌幅排名靠后。2 月美股继续走强，尽管超预期的 CPI 同比增速一度导致美股有所回调，但普遍超预期的美股一季报业绩表现则推动美股继续上行。标普 500 指数成分股中有超过 75%个股的一季度盈利超预期，整体盈利超预期幅度达 7.2%。其中，可选消费板块的超预期幅度达 12.7%，且信息技术板块个股净利润超预期的个股占比超九成，英伟达等权重科技股在超预期业绩的支撑下带动标普 500 指数续创历史新高。从板块表现来看，2 月美股可选消费、工业、材料板块涨幅居前。2 月全球市场呈现出成长风格占优的特征，我国 A 股和台股、美股、英股均是成长风格表现更为强势。 ➢ 股债风险溢价：A 股、港股、美股均下降。2 月以来，万得全 A 以 10 年国债收益率计算的风险溢价相比于 2024 年 1 月末下降 42 个 BP，位于历史均值+1 倍标准差与+1.5 倍标准差之间，以 7 天余额宝年化收益率计算的万得全 A风险溢价相比于 2024 年 1 月末下降 39 个 BP，位于历史均值+1 倍标准差与+1.5 倍标准差之间；以 10 年期美国国债到期收益率计算的恒生指数风险溢价下降 125 个 BP，标普 500 指数的风险溢价下降 33 个 BP。从格雷厄姆股债比的角度来看，2 月末万得全 A 的格雷厄姆股债比相比 2024 年 1 月末下降 12 个BP，标普 500 的格雷厄姆股债比下降了 51 个 BP。 ➢ 估值-盈利匹配度：主要宽基与风格指数的收益率均在追赶 ROE。从PE/PB/PS 估值来看，整体市场仍处于相对便宜区间，不同风格之间的估值分化并不极端。2 月 A 股主要宽基与风格指数均有上行，其中成长风格、小盘风格指数的 CAPE 回升幅度最大。从 CAPE 的历史位置来看，在 2 月 A 股市场大幅反弹的情况下，主要宽基指数的 CAPE 仍然全部处于历史均值以下，从收益率-ROE 角度来看：主要宽基与风格指数的收益率均在追赶 ROE，其中前期回撤较大的创业板指、大盘成长指数和中证 500 指数的追赶幅度最大。如果以 2019年初为基期，2 月末万得全 A 年化收益率落后年化 ROE 的幅度仍在 3%左右。对于行业而言，在市场大幅反弹后，前期回撤较大的计算机、电子、国防军工、电新行业的年化收益率已经追上了年化 ROE 的水平，不过大多数行业仍处于收益率落后于 ROE 的状态。如果我们假设 2019-2024 年收益率向 ROE 回归以及 2024 年的累计年化收益率-累计年化 ROE 回归到过去合理的历史中枢的情形，那么无论在哪种情形下，创业板指、大盘价值指数的预期收益率均排名靠前。在 PB-ROE 框架下，石油石化、交通运输行业相对被低估；在 PE-G 框架下，基础化工、建材行业相对被低估；在 PS-CFS 框架下家电行业相对被低估；在股息率-预期 ROE 变动视角下，煤炭、银行、石油石化行业相对被低估。 ➢ 关键市场特征指标：A 股波动率上升，估值扩张回归。2 月全部 A 股上涨个股占比由 1 月的 6.8%上升至 68.7%，个股涨跌幅标准差继续回升。2 月 A 股波动率明显上升，同时美股波动率亦有抬升。2 月，全部 A 股的自由流通市值占 M2 的比值由 1 月的 10.28%回升至 11.26%，占居民持有 M2 的比值由16.6%回升至 18.3%，这意味着 A 股自由流通市值在货币体系以及居民流动资产中的占比重回扩张。在流动性扰动过后，投资者对 A 股资产的定价由极端保守向正常化回归，由此形成了市场结构上的超跌反弹，但由此判断已出现风格切换则并不恰当。当前，股票在居民资产配置中的占比正在由低位回升，板块内部的“进攻”和“防御”恐怕需要重新定义：对于相对收益者来说，红利是一种股票板块内部的防御，但有可能是相对于更低回报资产的一种进攻。 ➢ 风险提示：测算误差；样本代表性误差；经济基本面变化超预期。 [Table_Author] 分析师 牟一凌 执业证书： S0100521120002 邮箱： mouyiling@mszq.com 分析师 方智勇 执业证书： S0100522040003 邮箱： fangzhiyong@mszq.com 研究助理 纪博文 执业证书： S0100122080001 邮箱： jibowen@mszq.com 相关研究 1.行业信息跟踪（2024.2.26-2024.3.3）：地产链供需短期或延续低位-2024/03/05 2.策略专题研究：资金跟踪系列之一百一十：趋势力量的强化-2024/03/04 3.A 股策略周报 20240303：最是此刻，超越红利-2024/03/03 4.策略专题研究：民生研究：2024 年 3 月金股推荐-2024/02/29 5.2024 年 A 股春季策略展望：江船火独明-2024/02/27 策略专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 市场表现：A 股全线反弹，美股持续上行 .................................................................................................................. 3 1.1 2 月 A 股全线反弹，超跌反弹特征明显 ......................................................................................................................................... 3 1.2 2 月美股表现：业绩支撑美股持续上涨.......................................................................................................................................... 5 1.3 全球市场：成长风格整体占优 ......................................................................................................................................................... 6 2 股债风险溢价：A 股