《光大投资时钟》第九篇：金价为何再创新高？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 3 月 5 日 总量研究 金价为何再创新高？ ——《光大投资时钟》第九篇 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 联系人：查惠俐 021-52523873 zhahuili@ebscn.com 相关研报 货币市场流动性紧张，美联储缩表速度放缓— — 2024年2月 美 国 流 动 性 观 察（2024-02-28） 零售及汽车销售回落，美国消费如期降温——2024 年 1 月美国零售数据点评兼光大宏观周报（2024-02-18） 核心通胀反弹，掣肘美联储降息操作——2024年1月 美 国CPI数 据 点 评（2024-02-14） 美国就业偏强，薪资增速超预期上行——2024 年 1 月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-02-03） 资产配置或是波动市场中的有效解药——《光大投资时钟》第八篇（2024-01-10） 主权基金七问七答——《光大投资时钟》第七篇兼光大宏观周报（2023-12-24） 光大投资时钟：触发式策略篇——《光大投资时钟》第六篇（2023-12-07） 金价重回上涨通道，后市如何演绎？——大类资产配置系列第七篇兼光大宏观周报（2023-12-03） 从三大视角看当前市场情绪——《光大投资时钟》第五篇兼光大宏观周报（2023-11-19） 本轮油价上涨何时见顶？ ——大类资产配置系列第六篇（2023-09-25） 市场情绪,看不见的另一只手——《光大投资时钟》第四篇（2023-09-04） 一文读懂大类资产配置——大类资产配置系列第四篇兼光大宏观周报（2023-08-20） 事件：近期黄金价格表现强势，3 月 4 日伦敦金收盘价创历史新高 2114.3 美元/盎司，近 5 个交易日（2024 年 2 月 27 日至 2024 年 3 月 4 日），伦敦金上涨 4.1%，近 6 个月（2023 年 10 月 5 日至 2024 年 3 月 4 日），伦敦金上涨 16.1%。 核心观点： 近期黄金价格快速上涨，主因美联储流动性预期转松，美债利率下行推升投资需求。短期内，降息预期摇摆或将带来金价高位波动。但趋势上看，美国经济降温、美债供给回落、降息周期后移但仍有望开启，意味着美债利率回落趋势较强，打开金价上涨空间。此外，逆全球化背景下，地缘冲突频发，美元信用体系摇摆，叠加大选年避险需求升温，推动各国央行持续购金，步入“去美元化”进程，将成为金价中长期维度内的支撑。 一、美联储流动性预期转松，推升近期金价再度上涨 此前我们曾提到，黄金包含商品、货币、金融三重属性，其价格变动主要来自于美债实际利率驱动的投资需求，以及避险需求、“去美元化”带来的央行购金需求。其中，美债实际利率是黄金短期定价的锚，金价与美债利率呈反向变动关系。而逆全球化背景下，地缘冲突频发、美元信用体系的摇摆，推动各国央行持续购金，成为金价中长期维度内的支撑。（详见 2023 年 12 月 3 日外发报告《金价重回上涨通道，后市如何演绎？——大类资产配置系列第七篇兼光大宏观周报（2023-12-03）》） 去年四季度以来，市场预期美联储加息周期结束，推动金价重回上涨通道，后续行情主要围绕美联储流动性预期而波动。 2023 年 10 月至 2023 年 12 月，降息预期快速升温，催化黄金价格震荡上行。10月初，巴以冲突提振黄金避险需求。同时，因 10 月美国经济数据趋缓，11 月美联储议息会议表态偏鸽，加息周期结束确定性较高，引发降息预期快速升温，触发黄金进入上涨行情。 2024 年 1 月至 2024 年 2 月中旬，降息预期回落，推动黄金价格阶段性回调。1 月以来美国经济、通胀数据超预期，显示经济韧性仍强、过早降息或会再度引发二次通胀风险。叠加美联储鹰派发言，使得降息预期持续回调，市场预计的降息时点从3 月后移至 6 月，这引发美元指数走强、美债利率上行，黄金价格相应回调。 2024 年 2 月下旬以来，流动性宽松预期抬升，黄金价格快速上涨。一方面，美国经济数据有所放缓，1 月耐用品新订单、2 月 ISM 制造业 PMI 均不及预期，1 月居民可支配收入同比增速明显环比回落。市场押注今年 6 月降息的概率随之抬升。另一方面，美联储观点表态偏鸽，3 月 1 日美联储官员沃勒提出美联储在资产负债表上应该“买短卖长”，推动美债利率下行，黄金价格快速上行。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 二、向前看，金价仍在上涨通道内 短期来看，美债利率回落趋势较强，对金价形成向上支撑。 2024 年影响美债利率走势最关键因素是美国经济、通胀问题以及美联储货币政策走向。短期看，美国通胀风险反复制约降息时点的开启，但高利率环境下，美国经济降温仍是主要趋势，叠加美债供给压力缓解，美债利率中枢下行是大方向。结合近期美联储票委表态“由鹰向鸽”切换，降息周期开启仅是时间问题。从点位看，4.2%-4.3%或已是本轮 10Y 美债利率震荡的顶部区间，美债利率步入下行通道的概率较大，将推动黄金投资需求升温。 中长期维度看，“去美元化”进程中，各国央行购金持续增加，黄金仍处在历史第三轮牛市。 历史上，每轮黄金大牛市的出现，均离不开黄金货币属性走强，反映的是国际货币体系各方势力的此消彼长。2018 年以来，国际地缘形势日趋复杂，中美博弈、俄乌冲突、巴以问题持续涌现，全球进入“去美元化”过程，表现为美元外汇储备下降、黄金储备上升。 2022 下半年以来，各国央行加快购金节奏，支撑黄金价格高位运行。以中国为例，截至 2024 年 1 月末，中国央行连续 15 个月增持黄金，黄金储备规模为 1482亿美元，相较 3.2 万亿美元的外汇储备，黄金储备规模仍然较低，未来仍有较大的增持空间。 此外，2024 年或将成为有史以来最大的选举年。据不完全统计，2024 年全球范围内将有 70 多个国家和地区举行选举，覆盖了世界近一半人口、近 50%的经济总量。这些国家政权更迭、政策调整，将带来较大不确定性。因此，大选年避险需求增多，也在持续催化各国央行购金。 图 1：市场对于美联储降息的预期，是黄金价格变化的主要原因 1,8001,8501,9001,9502,0002,0502,1002,1502023-102023-112023-122024-012024-022024-03黄金价格（美元/盎司）美国经济数据趋缓、美联储表态偏鸽、降息预期开启，触发黄金进入上涨行情美国经济韧性超预期、通胀数据反复、叠加美联储鹰派发言、降息预期回落，黄金价格相应回调美国2月ISM制造业PMI不及预期、1月居民收入走弱、美联储观点表态偏鸽，黄金价格快速上行 资料来源：Wind，光大证券研究所（数据截至 2024 年 3 月 4 日） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券