建材建筑行业专题研究：市值管理有迹可循，关注低估值建筑央国企

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2024 年 03 月 05 日行业研究评级：推荐(维持)研究所：证券分析师：张艺露S0350523110003zhangyl01@ghzq.com.cn[Table_Title]市值管理有迹可循，关注低估值建筑央国企——建材建筑行业专题研究最近一年走势行业相对表现2024/03/04表现1M3M12M建筑装饰5.9%-5.2%-19.6%沪深 30011.4%2.3%-14.3%投资要点:国企改革全面深化，市值提升有迹可循。新一轮国改以提高核心竞争力为主，一利五率、市值管理等考核体系渐趋完善。我们认为，国有独资企业的利润上缴、国有股权的分红、股权增值转让等，是国有资本经营预算收入的重要来源，有望弥补土地财政收入下滑的影响。国有资产价值创造弹性大，2022 年全国国有资产总额/国有资产权益分别达到 340/95 万亿元，且 2023 年国有企业总收入/利润总额达 86/4.6 万亿元，呈现资产体量大，但 ROE、周转率低的特点，我们认为经营改善、股权价值提升带来的利润创造弹性较大。此外，从绝对估值层面看，一利五率均可对应到 DCF 模型当中，意味着随着考核的深化推进，国有股权价值理论上具备价值回升的基础。建筑央企市值提升内外兼修，重效益与资产盘活。首先，我们认为可以从经营提升、市值管理角度看价值提升路径。经营提升方面，新增的 ROE 考核，在稳杠杆的趋势下，净利率和资产周转率提升是核心，我们认为主要路径有：1）净利率提升路径：承接优质订单、降本控费、业务结构优化等；2）资产周转率提升路径：增量，压低效投资类、长周期回报类项目，多争取优质项目；存量，处置低质项目，亦可通过 REITs 等将资产证券化，盘活资产，获取更高额的现金流及利润。此外，股权激励有望将核心人才与企业发展绑定，中国建筑、中国中铁、中国交建、中国化学等已推出相关激励。市值管理方面，强调过程与结果并重的精确考核，重要性逐步提升，如纳入央企负责人考核等，具备较大的边际变化。价值创造（提质增效）、价值经营（高分红等）、价值实现（提高信披质量/投关管理等）等是主要的市值管理趋势。多元资产或迎价值重估，优势整合盘活经营效率。其次，除经营提升、市值管理等，资产的重估和整合亦较为重要：1）资产价值重估：地产、矿产、新能源、化工新材料等，是建筑央企基于基建、房建业务外主要的特色业务。考虑到建筑央企估值常年较低，体内优质资产或处于低估状态，其中中国中冶/中国中铁的矿产资源有望提供稳定的利润贡献；中国电建/中国能建的新能源及其运营业务景气度较高；中国建筑旗下中海地产优质土地储备充足有望抵御行业波动。2）资产整合：作为央企改革的重要抓手，有助于推动更多优质资源向上市公司汇聚。剥离非主业，解决同业竞争，提升分部估值，如中国交建旗下六家设计院注入祁连山实现分拆上市、铁建重工分拆证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2上市、电建新能源拟分拆、中铁子公司高铁电气上市等。此外，现金流及利润拖累较大的投资类项目如 PPP 等，正逐步减少，建筑央企存量资产有望明显改善，进而提升经营效益。行业评级及投资策略：我们认为，春节后实物量数据不佳，且寒潮导致项目停工，从水泥发货数据看依然低迷，预计短期开复工有压力，关注农民工返工情况及水泥熟料首次涨价时点。1）建筑：关注调整较多的顺周期板块；外需相对较好，关注国际专业工程，订单有望高增；关注国资委拟考核/低估值/辨识度较高建筑央企。维持建筑装饰行业“推荐”评级。2）建材：地产供需端政策放松或仍有看点，关注业绩、现金流、分红较好的消费建材龙头公司，以及 2024年 Q1 业绩基数低的公司。维持建筑材料行业“推荐”评级。风险提示：市值管理政策推出不及预期、基建投资超预期下行风险、资产减值风险、业务转型升级效果不及预期、海外经营风险。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3内容目录1、 国企改革全面深化，市值提升有迹可循................................................................................................................. 51.1、 国企改革全面深化，一利五率、市值管理考核推进........................................................................................ 51.2、 国有资产价值创造弹性大，市值提升有迹可循............................................................................................... 61.2.1、 地产风险拖累土地财政，盘活国有资产或可弥补................................................................................. 61.2.2、 一利五率考核促进内在价值提升，市值提升有迹可循..........................................................................72、 建筑央企市值提升内外兼修，重效益与资产盘活...................................................................................................92.1、 经营提升：考核一利五率，激励锚定发展.......................................................................................................92.1.1、 ROE：稳杠杆下，需要净利率与周转率的提升.................................................................................... 92.1.2、 股权激励：结合一利五率制定，市场化激励加速发展动力.................................................................112.2、 市值管理：考核过程与结果，重要性提升.....................................................................................................122.2.1、 强调过程与结果并重的精确考核，重要性逐步提升............................................................................122.2.2、 中国建筑为例：建立价值创造、价值经营、价值实现的概念...................................................