爱奇艺(IQ.US)23Q4点评：现金流稳定增长，剧集ROI提升

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 爱奇艺 IQ.O ⚫ 23Q4 营收 77 亿(yoy+1.50%, qoq-3.85%)，同比增长主要系会员收入增长驱动。我们预期 24Q1 或达 78 亿。Q4 毛利率 28% (yoy-0.65pp, qoq+1.06pp)；销售及一般行政费用为 9.5 亿（yoy-3.31%，qoq-3.42%）；研发费用为 4.5 亿（yoy-5.04%，qoq+1.00%）；GAAP 归母净利润 4.67 亿（yoy+53.24%，qoq-2.04%）；Non-GAAP 归母净利润 6.82 亿（yoy+20.36%，qoq+9.64%）。24Q1 为广告淡季，我们预期 24Q1 GAAP 归母净利润或达 4.19 亿，Non-GAAP 归母净利润或达 5.71 亿。 ⚫ 23Q4 会员服务收入 48 亿(yoy+1.37%, qoq-4.05%)，主要系 ARM 的增长以及不断努力改善业务以提高货币化能力。Q4 付费会员总数为 1 亿（yoy-10.13%, qoq-6.70%)；ARM15.98 元（yoy+12.79%, qoq+2.84%)。Q4，公司推出 6 部热门剧集加更礼，参与人数较上季度增长近 50%。其中，通过会员积分兑换加更礼人数环比增加 40%，购买礼包人数环比增长超过 250%。我们预期通过多元化的付费矩阵，公司 ARM 有望不断提升。剧集《南来北往》《大理寺少卿游》24Q1 陆续上线，我们预期 24Q1 收入约 49 亿。 ⚫ 23Q4 广告收入 16.5 亿(yoy+6.25%,qoq-1.42%)，主要是由于品牌广告业务的增长推动的，其次是基于效果的广告业务增长。考虑到 Q1 属于广告行业淡季，我们预期 24Q1 广告收入为 14.7 亿。 ⚫ 23Q4 内容分发收入 5.06 亿(yoy-20.58%,qoq-5.77%)，主要是由于易货交易减少，部分被爱奇艺投资的院线电影发行收入增加所抵消。 ⚫ 公司内容质量升级及成本控制持续优化，ARM 持续提升。我们看好公司内容制作工业化程度持续提升。我们预计公司 2023~2025 年的 GAAP 归母净利润分别为19.25/26.72/40.50 亿元（原预 2023~2025 测值为 18.62/30.38/44.62 亿元，因调整付费用户数假设，我们调整盈利预测）。维持可比公司 2023 年 24 倍 P/E（汇率USD/CNY=7.10），目标价为 6.80 美金/ADS，维持“买入”评级。 风险提示 内容行业政策监管，版权成本提升，收入增长不及预期，竞争格局变化等风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 30554 28998 31873 35132 38631 同比增长(%) 2.85% -5.10% 9.91% 10.22% 9.96% 营业利润(百万元) -4479 1312 2989 3900 5107 同比增长(%) -25.85% -25.85% -129.30% 127.78% 30.46% 归属母公司净利润(百万元) -6190 -136 1925 2672 4050 同比增长(%) -12.14% -97.80% -1513.58% 38.75% 51.59% 每股收益（元） -6.47 -0.14 2.01 2.79 4.23 毛利率(%) 9.95% 23.03% 27.52% 28.77% 30.46% 净利率(%) -20.26% -0.47% 6.04% 7.60% 10.48% 净资产收益率(%) -85.71% -2.38% 21.00% 19.90% 24.13% 市盈率（倍） -4 -191 13 10 6 市净率（倍） 5 4 2 2 1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新 ads 全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年03月01日） 3.82 美元 目标价格 6.80 美元 52 周最高价/最低价 7.86/3.06 美元 总股本/流通股（亿股） 9.57/5.22 美股市值（亿美元） 36.55 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2024 年 03 月 04 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% 8.83 16.11 -13.18 -44.23 相对表现% 7.09 10.16 -26.95 -87.25 纳斯达克 1.74 5.95 13.77 43.02 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 内容质量持续提升，ARM 保持增长：——爱奇艺（IQ.O）23Q4 前瞻点评 2024-02-23 成 本 优 化 持 续 超 预 期 ： — — 爱 奇 艺（IQ.O）23Q3 点评 2023-11-28 内容盈利能力持续提升，期待 ARM 增长：——爱奇艺（IQ.O）23Q2 季报点评 2023-08-31 现金流稳定增长，剧集 ROI 提升 ——爱奇艺（IQ.O）23Q4 点评 买入（维持） 爱奇艺季报点评 —— 现金流稳定增长，剧集ROI提升 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：盈利预测 单位：百万/% 23A 24Q1E 24Q2E 24Q3E 24Q4E 24E 25E 26E 营业收入 31,873 7,836 8,635 9,645 9,016 35,132 38,631 42,007 yoy 10% -6.14% 10.67% 20.34% 16.99% 10% 10% 9% 会员服务 20,314 4,922 5,723 6,544 5,908 23,096 26,339 29,366 网络广告 6,224 1,474 1,570 1,758 1,733 6,535 6,862 7,205 内容分发 2,324 749 597 618 655 2,619 2,522 2,531 其他 3,022 691 745 726 720 2,881 2,908 2,905 营业成本 23,102 5,704 6,200 6,829 6,293 25,025 26,865 29,045 毛利 8,770 2,132 2,435 2,817 2,723 10,106 11,766 12,962 毛利率% 27.52% 27.20% 28.20% 29.20% 30.20% 2