洛阳钼业(603993)估值相对低位，预计未来修复可期

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 有色金属 2024 年 02 月 27 日 洛阳钼业 (603993) ——估值相对低位，预计未来修复可期 报告原因：强调原有的投资评级 增持（维持） 投资要点：  洛阳钼业：攻守兼备持续成长国际矿业公司。洛阳钼业前身是 1969 年原冶金部在河南省洛阳市栾川县钼选厂，2005 年向上游延伸至国内钼钨矿产资源开发，2007 年洛阳钼业在港交所上市，2012 年回归上交所上市，成为 A+H 上市公司，目前主要产品包括铜、钴、钼、铌、磷矿等。持续收购，持续成长：根据公司公告，2013 年洛阳钼业以 8.2 亿美元收购力拓集团有的澳大利亚 NPM 铜金矿 80%股权；2016 年以 15 亿美元收购英美资源旗下位于巴西的铌矿和磷矿；2016-2017 年分两次收购自由港麦克莫兰铜金公司旗下位于刚果(金)TFM 铜钴矿共计 80%股权，共计投资约 37.5 亿美元；2020 年以 5.5 亿美元向自由港麦克莫兰铜金公司收购刚果(金)KFM 铜钴矿 95%股权。2023 年 TFM 混合矿项目、KFM铜钴矿投产，铜钴产能大幅增长。  自由港麦克莫兰：美国百年国际矿企，聚焦铜、金、钼矿产资源开发。自由港(以下用自由港代称自由港麦克莫兰公司)前身为 1912 年成立于美国德克斯萨斯州的自由港硫磺公司， 根据自由港公司公告，2007 年自由港以 259 亿美元收购美国铜资源开发商 Phelps Dodge，一跃成为全球主要铜矿生产商之一；2012 年自由港以 95 亿美元收购 PXP 能源公司和 MMR 能源公司。2014 年下半年国际油价及金属矿产品价格暴跌，此前并购带来债务压力在产品价格下行周期推动下持续加重，公司经营面临较大困难。根据自由港公司公告，为应对资金链压力，2014 年自由港先后出售位于智利的 Salado 铜矿及美国境内的Eagle Ford 页岩气等资产，2015 年自由港出售位于刚果(金)境内的 TFM 铜钴矿全部权益以及美国境内的 Morenci 铜矿中的部分权益，2016 年末自由港财务危机出现缓和趋势。2020 年-2022 年全球铜、黄金、钼价上涨并持续高位，受益产品价格上行自由港业绩改善进入正常经营期。  行业周期对资源型企业影响基本趋同。从成长性的角度看：短期目前全球主要铜矿企业新增投产高峰期已接近尾声，未来新增投产矿山有限；长期来看，洛阳钼业、自由港及可比公司都是具备全球并购能力的国际矿企及矿业服务公司，长期成长性均被市场认可。从行业周期角度看：2022 年二季度初美联储开启本轮加息周期以来，国际铜价仅小幅承压，市场对后市降息周期下的铜价上行预期始终存在，对铜矿企业估值有抬升作用。从历史复盘看：通过 2012-2024 年洛阳钼业和自由港历史估值对比，资源型企业估值分化往往出现在各个公司自身经营层面强相关的事件时期，例如洛阳钼业持续推进海外并购时期、自由港财务危机时期、洛阳钼业权益金事件发酵时期。  中美资源型企业估值分化节点，洛阳钼业相对估值低位，维持盈利预测，维持增持评级。根据我们预测，洛阳钼业 2023-2025 年实现归母净利润 68.6/104/105.7 亿元，对应 PE分别为 19/13/13 倍。站在当前中美资源型企业估值分化的时间节点上，洛阳钼业、紫金矿业、美国南方铜业、美国自由港等国际铜矿企业经营状况均正常运行，相比于美国的资源型企业，洛阳钼业、紫金矿业等中国资源型企业相对低估，PE、PB 估值出现分化，具备更好的性价比，维持增持评级。  风险提示：全球经济增长承压，大宗商品价格下行风险、地缘政治风险、海外政策风险 市场数据： 2024 年 02 月 26 日 收盘价（元） 6.13 一年内最高/ 最低（元） 6.96/4.61 市净率 2.4 息率（分红/ 股价） - 流通 A 股市值（百万元） 108291 上证指数/深证成指 2977.02/9066.09 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 2.52 资产负债率% 63.70 总股本/ 流通 A 股（百万） 21599/17666 流通 B 股/H 股（百万） -/3933 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 王宏为 A0230519060001 wanghw@swsresearch.com 研究支持 何成洋 A0230122030001 hecy@swsresearch.com 联系人 何成洋 (8621)23297818× hecy@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 172,991 131,682 194,824 233,252 251,923 同比增长率（%） -0.5 -0.6 12.6 19.7 8.0 归母净利润（百万元） 6,067 2,443 6,856 10,398 10,568 同比增长率（%） 18.8 -54.0 13.0 51.7 1.6 每股收益（元/股） 0.28 0.11 0.32 0.48 0.49 毛利率（%） 9.3 7.0 7.8 9.4 8.9 ROE（%） . . . . . 市盈率 22 19 13 13 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明02-2703-2704-2705-2706-2707-2708-2709-2710-2711-2712-2701-27-30%-20%-10%0%10%20%（收益率）洛阳钼业沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 中美资源型企业估值分化节点，洛阳钼业相对估值低位，维持增持评级。根据我们预测，洛阳钼业 2023-2025 年实现归母净利润 68.6/104/105.7 亿元，对应 PE 分别为19/13/13 倍。站在当前中美资源型企业估值分化的时间节点上，洛阳钼业、紫金矿业、美国南方铜业、美国自由港等国际铜矿企业经营状况均正常运行，相比于美国的资源型企业，洛阳钼业、紫金矿业等中国资源型企业相对低估，PE、PB 估值出现分化，具备更好的性价比，维持增持评级。 关键假设点 预期公司 2023-2025 年公司铜销量合计为 20 万吨、55 万吨、55 万吨，钴金属销量为 2 万吨、4 万吨、3.7 万吨，钼金属销量为 1.6 万吨、1.55 万吨、1.55 万吨。 预期 2023-2025 年铜价(加增值税前)为 6.15 万元/吨、6.6 万元/吨、6.6 万元/吨；预期 2023-2025 年钼价(加增值税后)为 38 万元/吨、38 万元/吨、38 万元/吨。 有别于大众的认识 市场认为美国制造业回流背景下，美国