1月通胀数据点评：春节错位导致核心通胀同比读数回落

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 动态跟踪 研究结论 事件：2024 年 2 月 8 日统计局公布最新通胀数据，2024 年 1 月 CPI 同比-0.8%，前值-0.3%，环比 0.3%，前值 0.1%；PPI 同比-2.5%，前值-2.7%，环比-0.2%，前值-0.3%。 ⚫ CPI 同比降幅扩大。具体来看：（1）气候条件总体有利，蔬果供应得到充分保障，食品项同比降幅显著扩大。食品 CPI 同、环比分别为-5.9%、0.4%（前值为-3.7%、0.9%，后同）。其中，鲜菜和鲜果拖累较大，同比增速分别为-12.7%和-9.1%（0.5%、-0.3%），或主要和供给端有关，据农业农村部种植业管理司，1 月气象条件总体有利，当前全国蔬菜生产基础较好，生产供应有保障。猪肉同比增速为-17.3%（-26.1%），降幅持续收窄，不过从环比来看为-0.2%（-1%），连续 4个月为负，或说明同比回升主要和基数有关，供给仍较为充足。（2）核心 CPI 同比为 0.4%（0.6%），增幅收窄，一方面是春节错位影响下服务 CPI 同比增幅收窄至 0.5%（1%），如教育文化和娱乐 CPI 同比增幅收窄至 1.3%（1.8%），其中旅游分项影响较大，同比增速仅 1.8%（6.8%），这可能和春节错位抬升基数有关，实际上 1 月旅游 CPI 环比增速仍有 4.2%（前值 0.1%，2023 年 1 月为 9.3%）。值得一提的是，按农历年算今年春运人流量有较大增幅，1 月春运期间全社会跨区域人员流动量累计同比（按农历计）增幅高达 16.4%（2 月增幅方有收窄）。另一方面也和耐用消费品有关， 如交通工具 CPI 同比为-5.6%（-5.4%），降幅扩大。（3）油价拖累持续减弱。1 月国际油价基本企稳叠加基数较低，交通工具用燃油同比跌幅收窄至-0.1%（-1.4%）。此外，居住 CPI 同比与前值持平。 ⚫ 能源相关行业拉动 PPI 同比降幅收窄：（1）基数作用下部分能源相关行业同比涨幅上升。石油和天然气开采业，石油、煤炭及其他燃料加工业 PPI 同比分别上涨3.4%和-4.4%（-1.6%和-5.8%），其中前者同比转降为升，但环比仅为-0.8%（-6.6%），说明回升主要依靠基数作用。 ⚫ （2）今年重大项目节奏或慢于 2023 年，基建相关行业 PPI 修复放缓。今年部分省份重大项目开工进度或慢于去年同期，因此即便今年春节更晚， 基建相关行业修复也有所放缓，黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业PPI 同比分别为 16.1%、-2.9%、-8%（17.4%、-1.9%、-7.9%），增速均回落，不过从环比角度来看，前两个行业均为正增，说明政策仍在持续。 ⚫ （3）中游设备制造业 PPI 同比修复速度有所分化。其中通用设备，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 PPI 同比分别为-0.5%、-0.4%（-0.6%、-0.5%），基本维持稳定；电子设备制造业为-3%（-3.9%），降幅明显收窄。 ⚫ （4）耐用消费品拖累下游消费行业 PPI。1 月一般日用品和耐用消费品 PPI 当月同比分别为 0%、-2.3%（-0.1%、-2.2%），其中农副食品加工业和食品制造业同比降幅持续收窄；汽车制造业同比降幅扩大 0.3 个百分点至 1.5%；医药制造业同比增速为-0.3%（0.1%），转升为降。 ⚫ 综合来看，1 月 CPI 同比降幅扩大主要和春节错位有关，特别是旅游出行等与假期相关的消费；PPI 降幅收窄则主要依靠上游能源行业基数回落，各项政策向中下游需求传导仍需要时间。展望后续：（1）今年春运规模有望创历史新高，或将显著提振 2 月相关行业 CPI 同比读数（如服务项），但考虑到目前地产需求仍有下行压力，后续或将逐步回归温和的修复斜率。（2）据国家发改委，有关部门已下达2023 年增发国债第三批项目清单，共涉及项目 2800 多个，安排国债资金近 2000亿元，意味着 2023 年 1 万亿元增发国债项目全部下达完毕，有助于提振节后基建相关行业通胀读数。 风险提示 ⚫ 经济复苏与政策效果不及预期的风险；地缘冲突演绎超预期，导致原油等大宗商品价格波动超预期的风险。 报告发布日期 2024 年 02 月 23 日 陈至奕 021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 香港证监会牌照：BUK982 孙国翔 sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 各地两会如何部署数字经济：数字经济监管与发展双周观察 20240205 2024-02-07 东方战略周观察：如何理解美国得州边境风波？ 2024-02-07 强季节性继续铺垫回调介入机会：1 月美国就业数据点评 2024-02-07 春节错位导致核心通胀同比读数回落——1月通胀数据点评 宏观经济 | 动态跟踪 —— 春节错位导致核心通胀同比读数回落——1月通胀数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 图 1：CPI 和核心 CPI 同比（%） 图 2：服务 CPI 同比及其部分分项（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 3：PPI-CPI 剪刀差（百分点） 图 4：PPI 同、环比（%） 数据来源：Wind，统计局，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 -1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.00CPI:当月同比CPI:不包括食品和能源:当月同比-0.500.000.501.001.502.002.503.00CPI:服务项目:当月同比CPI:教育文化和娱乐:当月同比CPI:居住:当月同比-14.00-12.00-10.00-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.002021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/92023/112024/1CPIPPI剪刀差-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.00PPI:当月同比PPI:环比 宏观经济 | 动态跟踪 —— 春节错位导致核心通胀同比读数回落——1月通胀数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图 5：分行业 PPI 同比（%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 -2