管理层变动靴子落地，格局重塑激发组织活力

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年02月18日买 入1山西汾酒（600809.SH）管理层变动靴子落地，格局重塑激发组织活力 公司研究·公司快评 食品饮料·白酒Ⅱ 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：张向伟021-60933131zhangxiangwei@guosen.com.cn执证编码：S0980523090001证券分析师：李文华021-60375461liwenhua2@guosen.com.cn执证编码：S0980523070002联系人：张未艾021-61761031zhangweiai@guosen.com.cn事项：公司公告：公司发布《关于聘任公司高级管理人员的公告》，聘任李沛洁先生为公司副总经理，不再担任公司总经理助理职务；聘任王怀先生为公司副总经理、总会计师；聘任张永踊先生为公司副总经理，不再担任公司总经理助理职务；聘任宋亚鹏先生为公司总经理助理，并辞任公司监事职务；聘任许志峰先生为公司董事会秘书。国信食饮观点：1）管理层变动靴子落地，内部格局重塑激发组织活力。2）组织重塑护航汾酒复兴战略，公司有望迎来战略机遇期。3）春节旺季回款动销进度顺利，2024 年业绩增长确定性较强。4）投资建议：清 香 白 酒 龙 头 继 续 保 持 较 快 增 长 ， 维 持 此 前 盈 利 预 测 ， 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 实 现 营 收323.6/388.5/448.1 亿元，同比增长 23.5%/20.0%/15.3%；预计实现归母净利润 103.4/129.9/154.2 亿元，同比增长 27.8%/25.5%/18.8%；对应 PE 26.6/21.2/17.8X。考虑到公司经营势能延续，复兴版培育有序推进，维持“买入”评级。评论： 管理层变动靴子落地，内部格局重塑激发组织活力公司于 2024 年 2 月 6 日发布聘任高管的公告，意味着公司管理层变动基本结束，后续公司将逐步进入“管理提升年”。本次公司管理层变动，一定程度上实现内部格局重塑，有望极大地激发组织活力和营销队伍的主观能动性。从管理提升维度看，2024 年公司将在人员和组织维度进行较大的改革：1）人员配置，引入第三方巡查机制，将营销人员和地聘人员从繁重的流程性工作中解放出来；2）组织裂变，在成熟度不同的市场，有序进行组织裂变，细化区域市场运作的颗粒度；3）战略思维，系统性地提升营销队伍的执行力和战略思维等，实现区域发展和公司整体目标的一致性。 组织重塑护航汾酒复兴战略，公司有望迎来战略机遇期2023 年，山西汾酒在内部完成组织重塑，在营销管理部的基础上，裂变出青花事业部和数据管理部，为汾酒渠道改革和青花 30·复兴版全国化提供组织配称。从经营节奏看，玻汾决定公司发展的下限，青花 30·复兴版决定公司发展的上限，因此渠道改革、费用改革、高端酒运作模式改革成为 2024 年营销工作的主旋律。从组织配称看，青花事业部主管青花 30·复兴版及以上产品的营销管理工作，数据管理部负责前端营销工作的数据收集及分析，渠道管理部聚焦青花 20 及腰部产品的大流通渠道建设。从渠道改革看，公司于 2024 年将山西省内的渠道共建工程升级为“汾享礼遇”，并向全国范围推广，进而强化公司终端建设及费投模式的改革。我们认为，汾酒的组织势能、品牌势能、渠道势能均处于较好的状态，公司发展有望迎来战略机遇期。 春节旺季回款动销进度顺利，2024 年业绩增长确定性较强从春节旺季看，公司营销节奏稳中求进，在按计划回款的同时，并未出台过多渠道政策，进而保证批价的稳定。从回款进度看，我们预计 1 月份公司回款进度在 25%+，一季度回款任务达成无虞。从实际动销看，2024 年春节是分化的一年，公司主动减轻省内发展压力，更多依靠环山西及长江以南市场。预计在商务需求环比复苏、宴请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2席持续增长的背景下，公司实际开瓶动销有望实现较快增长。从增长抓手看，汾酒是 2024 年行业内为数不多具有业绩抓手的标的，玻汾作为高周转高毛利品种极大地降低公司省外市场的渠道进入成本，青花 20 凭借自身较高的性价比开始切入省外宴席市场，腰部老白汾系列有望换代升级等。 投资建议：清香白酒龙头继续保持较快增长，维持“买入”评级维 持 此 前 盈 利 预 测 ， 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 实 现 营 收 323.6/388.5/448.1 亿 元 ， 同 比 增 长23.5%/20.0%/15.3%；预计实现归母净利润 103.4/129.9/154.2 亿元，同比增长 27.8%/25.5%/18.8%；对应PE 26.6/21.2/17.8X。考虑到公司经营势能延续，复兴版培育有序推进，维持“买入”评级。 风险提示竞争加剧；需求复苏不及预期；政策风险等。相关研究报告：《山西汾酒（600809.SH）-经销商大会提振信心，2024 年稳中求进》 ——2023-12-08《山西汾酒（600809.SH）-主动控制经营节奏，聚焦业绩增长质量》 ——2023-10-28《山西汾酒（600809.SH）-低度复兴版开始贡献增量，内部精细化管控持续提升》 ——2023-09-21《山西汾酒（600809.SH）-二季度收入增长 32%，青花系列占比提升》 ——2023-08-28《山西汾酒（600809.SH）-业绩增长彰显品牌势能，费用改革释放业绩弹性》 ——2023-07-25表1：可比公司盈利预测及估值（更新至 2024 年 02 月 14 日）公司公司投资收盘价总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2023E2024E2025E2023E2024E2025E600809.SH山西汾酒买入225.202,747.48.510.612.626.621.217.8000799.SZ酒鬼酒买入56.68184.21.82.12.630.726.921.6600702.SH舍得酒业买入75.71252.25.16.27.614.712.310.0资料来源：WIND，国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物614611201161772467534808营业收入1997126214323613884944810应收款项10433177213241营业成本50116460709282299320存货净额81899650122931449216550营业税金及附加37304602601171978287其他流动资产481672597805936910807销售费用31603404409345504978流动资产合计2528629202424825478068437管理费用11671214166119852284固定资产24932480238827703283研发费用2358323945无形资产及其他3631076107110691071财务费用(33)(