2月债市展望：2月债市快与慢

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2 月债市快与慢 证券研究报告 2024 年 01 月 31 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 朱宸翰 联系人 zhuchenhan@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：2024 年特殊再融资债怎么看？-固收信用专题》 2024-01-30 2 《固定收益：螺纹钢需求延续季节性弱势，商品房和土地成交表现较弱-国内 需 求 周 度 跟 踪20240129 》 2024-01-29 3 《固定收益：货币政策的行为选择- 利率周报（2024-01-28）》 2024-01-28 2 月债市展望 摘要 由于开年宏观面并无显著改善迹象，1 月金融数据预料也很难超预期，因此市场关注主要在于 2 月是否还会有进一步刺激政策出台？降准落地之后，特别是春节前后资金面能否宽松？利率是否继续下行的方向？ 刺激政策，主要是两个方面：一方面是货币行为，另一方面是财政行为。 货币角度，我们预计 2 月 MLF 降息可能性不高，2 月单独调降 LPR 报价的概率相对较大。这个组合预计对于利率定价影响较小。 财政角度，一方面市场关注此前关于超长期限特别国债的报道；另一方面市场继续关注政府债供给变化，当然同时市场会前瞻关注两会赤字的可能安排。 对于超长期限国债，因为在规模上并无超预期之处，预计不会对 2 月债市构成显著影响。如果市场有相对确凿的媒体信息，比如 3 月初两会赤字调增幅度不大或者保持不变，可能会对应展开交易。政府债供给，主要还是地方债的发行速度和特殊再融资债是否会进一步增加的问题。我们预计春节后地方债存在发行提速的可能。 2 月是否延续降息交易？ 虽然 2 月可能不降 MLF，但是降息预期仍在，从这个角度考虑，降息交易存在延续的可能性，阻力主要在于资金面。 降准能否带动牛陡？ 央行导向叠加降准，预计当前到春节前后，资金压力可能都不大；但内外均衡和防资金空转的考量仍在，因此也不会过分宽松，此外关注春节后政府债发行提速或有阶段性扰动。结果上，预计资金利率仍将处于略高于OMO 的水平上。所以牛陡的可能并不高。 债市有无超预期风险？ 目前债市确无显著利空因素，所以虽然未必牛陡，但是仍需保有多头仓位。所谓超预期，自然在现有分析之外，后面主要是应变的问题。 利率还能下多少？ 如果严格按照 MLF 定价，2 月不降息，2.45%之下 10 年国债下行空间较为有限。后续即使交易降息，预计速度也会有所放缓，除非资金宽松驱动牛陡。 市场是否会一步到位？ 逻辑上年内可能有 1-2 次降息，十年国债有可能到 2.3%之下，市场是否会预期先行直接往下交易？我们认为这需要央行配合，债市定价无法完全脱离央行行为引导。1 月利率下行较快，2 月不排除放慢节奏的可能。 风险提示：宏观经济形势不确定性，宏观政策不确定性，市场走势不确定性 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 历史 2 月债市表现如何？ ........................................................................................................... 4 2. 2 月是否会有进一步刺激政策出台？ ........................................................................................ 5 2.1. 1 月有哪些主要政策？ ................................................................................................................... 5 2.2. 后续增量政策重点观察什么？ ................................................................................................... 7 3. 资金面怎么看？ ............................................................................................................................ 9 3.1. 近期资金面为何保持平稳？ ....................................................................................................... 9 3.2. 降准资金落地，资金面是否进一步宽松？ .......................................................................... 10 4. 小结：利率是否继续向下？ ..................................................................................................... 13 5. 1 月债市回顾 ................................................................................................................................ 14 图表目录 图 1：历史 2 月债市行情回顾 ..................................................................................................................... 4 图 2：历年春节在 1 月的年份，2 月 10 年国债收益率走势季节性 .............................................. 4 图 3：历年春节在 2 月的年份，2 月 10 年国债收益率走势季节性 .............................................. 4 图 4：2023 年 12 月 PSL 重启 ...................................................................................................................... 6 图 5：1 月票据利率总体偏弱 ..................................