宏观专题研究：假日错位+闰年因素扰动1-2月数据

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 假日错位+闰年因素扰动 1-2 月数据 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王洺硕，PhD SAC No. S0570123070085 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 2 月 05 日│中国内地 专题研究 一、春节错位叠加 2023 低基数形成“噪音” 高频数据显示 1 月出行消费、生产及出口同比均回升，但地产和建筑产业链景气总体偏弱。 ▪ 受去年同期低基数和春节效应的提振，1 月出行和消费同比增长，但环比大多季节性回落：百城拥堵指数同比增长 11.4%，国内航班数量同比增长 5.9%，乘用车销售大幅上行 21.1%、但环比回落 5.3%。 ▪ 同样地，工业生产、物流及出口指标均同比回升：整车货运物流/公共物流园区指数同比增长 5-6 成，出口高频指标（HDET）同比增长 4.6%。 ▪ 建筑活动及地产销售偏弱：水泥开工率下行 24.3 个百分点，建筑钢材成 交 量 同 比 收 缩 31.4% 。 60 城 新 房 和 26 城 二 手 房 同 比 回 落39.7%/23.1%，百强房企（可比口径）单月销售金额同比下降 34.7%。 对 1 月仍单独公布的经济数据而言，春节错位易加大预测误差，尤其如 CPI和 M1。一方面，春节推高消费品价格；另一方面，节前薪资发放隐含着M1 向 M2 转移，春节较晚通常会提振 1 月同比、但拖累 2 月 M1 同比。 二、调整春节效应后，高频数据传递出什么信息? 去除“噪音”后，高频指标显示：1）春运有所提前：春运前 9 日全社会跨区域人员流动量同比增长 25.2%，比 19 年同期增长 13.5%；2）出口保持韧性，但值得注意的是，节后出口商复工偏滞后、春节越晚对 3 月出口拖累越大；3）电力电气相关行业同比高增，持续性仍待观察；4）地产与建筑产业链景气偏低：新房成交同比回落约 4 成，二手房成交亦有所回落，建筑钢材仍低于 19 年水平约 1 成。 价格指标方面，我们预计 1 月 CPI 可能降至-0.9%左右，但随着春节及翘尾因素的拖累减弱，预计 CPI 在 2 月有所回升。 金融指标方面，我们预计 1 月新增人民币贷款和社融可能分别录得 4 万亿及 5 万亿左右。1 月票据利率环比上行，“开门红”延续但可能较去年略少增，而货币数据易受春节扰动，今年春节较晚通常会提振 1 月同比、但拖累2 月 M1 同比。 三、 如何技术处理春节效应对数据的扰动? ▪ 日度或周度的经济活动数据、采用农历对齐的方式。将春节设定为参照日（即 T = 0），将公历周期数据的“时间轴”平移，可用来评估开工率、物流、出行、地产成交高频数据。 ▪ 月度数据（1-2 月累计值），我们采用“有效”工作日折算来计算当月同比，且需要注意 2024 年闰年 2 月多 1 日，可能边际推升 1-2 月合并数据。春节调整方面，原则系将 1-2 月累计值按照有效工作日占比分摊即可计算 1、2 月同比。 风险提示：春节期间消费活动不及预期、稳增长政策对需求的提振不及预期；测算方法存在局限性导致结论与实际情况存在偏差。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 正文目录 一、春节效应可能对经济活动数据带来“噪音” ......................................................................................................... 4 二、春节效应处理后的高频数据传递出什么信息? ....................................................................................................... 8 三、如何剔除春节效应的扰动? ................................................................................................................................... 14 风险提示 ............................................................................................................................................................. 15 图表目录 图表 1： 1 月乘用车销售环比上行 21.1% .................................................................................................................... 5 图表 2： 1 月电影票房同比回落 72.9% ....................................................................................................................... 5 图表 3： 电解铜制杆开工率环比回落但同比仍在高位 ................................................................................................. 5 图表 4： 铝线缆开工率同比亦较高 .............................................................................................................................. 5 图表 5： 半钢胎企业开工率为近年来较高水平 ............................................................................................................ 5 图表 6： 公路整车货运流量 1 月同比增长超 5 成 .......................................................................................