美联储1月FOMC点评：降息预期延后，关注中期布局

平安观联储系列（二） 美联储 1 月 FOMC 点评—降息预期延后，关注中期布局 策略点评 策略报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 海外策略 2024 年 02 月 01 日 证券分析师 【平安证券】平安观联储系列（一）本轮美联储降息初期大类资产将如何表现？ 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 周畅 投资咨询资格编号 S1060522080004 ZHOUCHANG115@pingan.com.cn 事项： 北京时间 2024 年 2 月 1 日凌晨，美联储 1 月议息会议以 12：0 的投票结果决定不调整联邦基金利率的目标区间，维持在 5.25%-5.50%，同时维持既定缩表路线不变，缩表继续按照 950 亿美元/月的计划进行，符合市场预期。 平安观点：  声明出现较大变动，指向政策姿态出现转向，由紧缩转向中性，但未指明降息路径。自去年 12 月份 FOMC 会议以来，美国经济数据仍保持较强韧性。去年 12 月新增非农数据及 11 月 CPI 表现均并不让美联储那么舒心，一方面去年 12 月 CPI 略超预期反弹，核心通胀仍顽固，联储抗击通胀道路曲折，另一方面去年 12 月整体新增就业规模远超市场预 期及前值，且就业广度情况有所好转，就业市场呈现较强韧性，但同时 就业市场部分领域持续出现松动。在此情况下，1 月议息会议上美联储宣布维持利率水平不变，符合市场预期。本次会议声明较上次出现较大变化：一是对经济增速的描述由去年 12 月的“经济活动增长自 2023 年三季度的强劲势头已经放缓”变成了“经济活动稳步扩张”，符合近期超市场预期的经济数据情况；二是声明出现“平衡风险”措辞，删除了对加 息的措辞，明确政策姿态由紧缩转向中性，认证美联储下一步行动将是 降息，但此次声明未指明降息路径，仅提及“如有风险威胁通胀目标， 将准备调整政策“，并强调”在对通胀持续向 2%迈进有更大信心之前，降低目标区间是不合适的”。  降息路径及缩表情况为市场对本次会议的重要关注点。鲍威尔整体表态中性，表示“3 月份降息不是基准情形”，敲打市场过快降息的预期，同时表示将在 3 月议息会议上评估放缓缩表规模（QT Tapering）： − 降息方面，一是降息时间，鲍威尔认证政策利率已见顶，今年适 合开始降息，但“3 月份不太可能降息”，美联储仍在平衡“降息太早”与“降息太晚”的风险，强调过早利率下行可能会引发二次通胀的风险 ，降息具体时间点将与委员会对通胀持续回归至 2%有信心的时点紧密相关。二是降息条件，鲍威尔暗示核心 PCE 同比需回落到 2%（目前为 2.9%），而并非市场目前普遍关注的核心 PCE 同比 6 个月年化，同时如果劳动力市场出现意外疲软，美联储将考虑更早降息。 − 通胀方面，一是通胀现状，鲍威尔表示目前通胀仍在高位，抗通 胀还有一段路要走，美联储更需要看到核心 PCE 同比回落到 2%，而非市场目前普遍关注的核心 PCE 同比 6 个月年化，同时强调近期通胀下行主要来自于商品通胀下行的贡献，后续需要看到服务通胀也出现下行。 二是通胀风险，表示通胀更大的风险在于通胀水平稳定在 2%以上，这也是目前美联储保持政策开放性并不急于行动的主要原因之一。 证券研究报告 海外策略·点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 4 − 缩表方面，一是缩减步伐，目前正处于处理放缓缩表问题的初期阶段，美联储计划在 3 月份 FOMC 会议深入讨论相关问题。二是鲍威尔也强调“利率调整和资产负债表缩减被视为独立的货币政策工具”，在政策正常化过程中，可能 会同时降低利率和继续缩减资产负债表。  市场整体反应股跌债涨，对降息预期有所延后，首次降息时点为 5 月。根据 CME 观察工具，本次决议发布后，市场预期 3 月降息的概率由前一日的 40.41%下降至 36.00%，首次降息时点为 5 月。决议发布后，当日美股三大股指均下行，道指、纳指、标普 500 分别下跌 0.82%、2.23%、1.61%；美债利率受纽约社区银行（NYCB）事件的影响， 在本次FOMC 会议前已出现下行，5 年期及 10 年期美债利率在会议前已分别下行 8BP、7BP，本次 FOMC 会议结束后均再度下行 5BP；COMEX 黄金上涨 0.33%至 2057.7 美元/盎司。整体来看，我们维持此前观点，认为目前美国基本面仍维持较强韧性，实际并不支持过早降息，首次降息时点或于年中开启。  后续资产走势如何？降息预期延后下，市场交易或易出现反复波折，但整体交易大方向还是明确的，我们建议短期不必过于纠结市场降息博弈，关注中期布局机会： − 美债方面，美债供给过剩压力缓解，基本面情况和货币政策转向节奏重回美债利率重要影响因素，首次降息前有望达到低点 3.6%-3.8%左右，建议短期不必过于纠结市场降息博弈。1 月 29 日-1 月 31 日，美国财政部季度再融资会议陆续公布今年 1-6 月多项发行计划，整体来看，发债量大幅不及预期，此前美债供给过剩压力逐步缓解：一是 1 月 29 日公布的年一、二季度发债量，一季度预计发债 7600 亿美元，较去年 10 月计划发行量下调 550 亿美元，二季度预计发债 2020亿美元，远低于市场预期的 5000 亿美元；二是 1 月 31 日公布的 2-4 月发债计划，整体不会新增发行量，指向财政部在长端美债发行上谨慎的态度。基本面情况和货币政策转向节奏重回美债利率重要影响因素，首次降息前有望达 到低点3.6%-3.8%左右，开启降息后利率有向上反弹的可能。近期重点关注纽约社区银行事件，如再度引发银行业风 险发酵，可能对美债利率形成较大扰动。 − 美股方面，目前美股估值高于增长和流动性合理水平，叠加近期财报扰动，短期建议低配，中期看大型科技股在 AI 板块持续带动下或迎来更高的盈利预期，或仍能够支撑高估值水平。近期美股三大股指均陆续突破历史新高，目前市场对美股的质疑主要在于当前估值是否偏贵。目前标普 500 指数动态 P/E 为的 25.37 倍，高于近十年均值 23.47 倍，或指向目前美股估值高于增长和流动性合理水平。同时叠加近期财报扰动，短期内建议低配美股。往后看，今年美股走势核心在于降息预期下的估值扩张，大型科技股在 AI 板块持续带动下或迎来更高的盈利预期，能够支撑高估值水平。  风险提示：1）全球通胀超预期上行； 2）美国经济陷入显著衰退；3）地缘冲突升级；4）市场金融风险加剧。 图表 1 市场预期首次降息时点为 5 月 资料来源：CME，平安证券研究；数据截至 2024 年 2 月 1 日 海外策略·点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 4 图表 2 1 月美联储按兵不动，区间维持 5.25%-5.50% 图表 3 美国核心 CPI 持续下行 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至 2024 年 2 月 1 日 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至 2