教育行业系列深度之一：招录考试培训行业格局重塑，三足鼎立优势各异

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 教育/社会服务 [Table_Date] 发布时间：2024-01-29 [Table_Invest] 优于大势 首次覆盖 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 0% -2% -25% 相对收益 -1% 3% -5% [Table_Market] 行业数据 成分股数量（只） 76 总市值（亿） 4418 流通市值（亿） 2167 市盈率（倍） / 市净率（倍） 2.69 成分股总营收（亿） 1198 成分股总净利润（亿） -69 成分股资产负债率（%） 50.33 [Table_Report] 相关报告 《现制茶饮星辰大海，蜜雪冰城独执牛耳》 --20240129 《万豪国际（MAR.O）：并购为王，整合扩张》 --20231109 《HR SaaS 行业深度：大势所趋，赋能人力资源管理》 --20230630 [Table_Author] 证券分析师：李慧 执业证书编号：S0550517110003 021-20361142 lihui@nesc.cn 证券分析师：李昊臻 执业证书编号：S0550524010001 021-20361142 lihz2@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 行业深度报告 招录考试培训行业格局重塑，三足鼎立优势各异 教育行业系列深度之一 报告摘要： [Table_Summary] 招录考试培训行业呈三足鼎立之势，行业空间有望持续扩容。招录考试培训是职业教育培训行业的重要组成部分，2016-2021 年我国职业教育培训行业规模由 5167 亿元增至 7811 亿元/CAGR 为 8.6%，其中招录类考试培训市场规模由 201 亿元增至 305 亿元/CAGR 为 8.7%。2021 年职业考试培训市场中公教育位居行业龙头、收入规模大幅领先竞争对手，以收入计算市场份额达 10.0%，粉笔、华图市场份额分别为 4.3%/2.5%，近年来行业格局处于重塑过程中，长期来看头部机构基于其研发能力和教学内容迭代优势将实现对中小机构教学质量领先优势的持续扩大，因此行业在经历调整后集中度提升仍是长期趋势。当前市场品牌、内容、管理成为行业竞争的主要因素，招录类考试极大的试错成本和教育产品的信息不对称性是教培机构品牌头部效应的来源，而学习内容是教培机构的核心，头部机构自建研发体系是实现内容输出、稳定扩张的基础，同时招录考试培训作为人力密集型行业，学习环境差异取决于管理水平，影响运营效率与成本管控，规模持续扩张下考验机构精细化管理能力。 对比行业龙头，中公教育、粉笔、华图教育优势各异，线下线上分庭抗礼。从商业模式上看，中公和华图以线下培训为基本盘，线下网点扩张驱动成长，粉笔则以线上培训起家，互联网基因塑造在线化打法，当前行业龙头 OMO 模式是一致方向，但发展路径有所区别。从销售端看，龙头通过线下渠道下沉强化品牌营销，线上则依靠流量优势+口碑传播降低获客成本；从研发端看，龙头普遍采取集中式+标准化内容研发助力扩张，同时以技术创新赋能人效提升；从管理端看，龙头持续降本增效，以数字技术赋能智能管理。 行业景气度上行，关注龙头经营改善。1）中公教育作为职教龙头线下基本盘稳固，渠道和教研优势突出，通过经营策略调整及退费问题逐步消化，公司经营有望持续改善，预计公司 2023-2025 年实现归母净利润3.7/8.3/14.7 亿元，对应 PE 分别为 70/31/18X。2）粉笔作为线上招录考培龙头，流量、口碑、研发优势突出，OMO 模式下公司有望以轻资产扩张加速抢占市场份额，预计公司 2023-2025 年实现归母净利润 1.6/4.5/6.4亿元，经调整净利润 4.2/6.1/7.8 亿元，对应经调整 PE 分别为 22/15/12X。3）华图山鼎为华图宏阳教育旗下上市公司，基于《无形资产无偿授权使用协议》扩展职教培训相关业务，依托华图教育原有品牌、渠道、教研优势，伴随相关业务有序推进，公司业绩有望持续增厚。考虑新业务拓展进度具有不确定性，目前仅对公司原有业务进行预测，预计公司原有业务 2023-2025 年实现归母净利润 256/704/1275 万元。 风险提示：政策风险，职考培训需求不及预期风险，公司运营风险等 [Table_CompanyFinance] 重点公司主要财务数据（注：A 股/H 股公司现价单位分别为人民币元/港元，数据截至 2023/1/26） 重点公司 现价 EPS（元） PE 评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 中公教育 4.18 0.06 0.13 0.24 70.40 31.09 17.54 增持 粉笔 4.42 0.07 0.20 0.28 58.76 20.63 14.42 买入 华图山鼎 81.42 0.02 0.05 0.09 4649.09 1624.57 896.87 增持 -40%-30%-20%-10%0%10%2023/12023/42023/7 2023/10社会服务沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 31 [Table_PageTop] 社会服务/行业深度 目 录 1. 招录考试培训行业：三足鼎立，持续扩容 ...................................................... 4 1.1. 职业教育培训市场：市场广阔分散，就业市场激烈竞争催化职教培训需求增长 ........... 4 1.2. 招录类职业考试培训：公务员、事业单位、教师招录考试培训构成三大细分赛道 ....... 6 1.3. 竞争格局：三足鼎立，集中度有望提升 ............................................................................. 10 1.4. 竞争要素：品牌、内容、管理 ............................................................................................. 11 2. 龙头对比：中公教育、粉笔、华图教育优势各异，线下线上分庭抗礼 ... 14 2.1. 商业模式：线下线上基本盘有所差异，OMO 模式发展方向一致 ................................... 14 2.2. 销售：线下渠道下沉强化品牌营销，线上流量优势+口碑传播降低获客成本 ............... 17 2.3. 研发：集中式+标准化内容研发助力扩张，技术创新赋能人效提升 ............................... 19 2.4. 管理：降本增效，数字技术赋能智能管理 .......................