绿的谐波(688017)深度研究报告：谐波龙头赓续前行，等风来，不如追风去

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 其他通用机械 2024 年 01 月 24 日 绿的谐波（688017）深度研究报告 推荐 （首次） 谐波龙头赓续前行：等风来，不如追风去 当前价：117.45 元  绿的谐波：深耕谐波减速器领域，加快布局机电一体化产品。公司成立于 2011年，经过多年持续研发投入，在国内率先实现了谐波减速器的工业化生产和规模化应用，打破了国际品牌在谐波减速器领域的垄断。公司深耕精密传动领域，凭借先进的技术水平、高精密制造的能力以及完善的产品体系，形成了以谐波减速器为核心，同时向机电一体化产品拓展的布局，在行业内成功建立了较强的品牌知名度，成长为国内领军企业。公司下游客户广泛分布于工业机器人、服务机器人、数控机床、光伏设备、医疗器械等多个行业和领域。  谐波减速器市场快速成长，国产替代加速进行。在新行业、新技术的推动下，谐波减速器应用前景愈发广阔，据 MIR 睿工业预测，2021 至 2024 年我国谐波减速器出货量将从 47 万台提升至 79 万台，期间 CAGR 为 18.9%。全球谐波减速器市场集中度极高，日系龙头厂商哈默纳科占据约 80%的市场分额；在国内市场中，国产品牌绿的谐波、来福谐波、大族精密等厂商凭借性价比、定制化服务等优势奋起直追，国产化率正逐渐提升。  多领域推动谐波减速器市场扩容。1、工业机器人：作为谐波减速器最大的下游应用，行业复苏将带动谐波减速器放量，经过我们测算，2024 年工业机器人领域谐波减速器的使用量为 100.69 万台，市场规模有望超过 15 亿元。2、工业母机：在自主可控、更新周期及产业转型三因素共振的推动下，机床行业正向中高端迈进，谐波减速器可提升机床性能和寿命，应用前景非常广阔。3、人形机器人：谐波减速器主要应用在人形机器人的旋转执行器中，单 BOT 需要用到 16 个，价值量约 24000 元，若 Optimus 实现 100 万台交付量，有望为谐波减速器带来百亿级别的增量空间。  复盘哈默纳科，绿的多维度巩固国内龙头地位。公司在产品、技术、战略、产能、客户、市场等六大维度具有核心竞争优势。1、公司产品性能接近 HD，在设计寿命上超过 HD，同类型产品售价一般较 HD 低 40-50%；2、公司自主研发突破技术封锁，拥有核心技术“P 型齿”谐波啮合齿形和独有专利设计“Y系列”减速器；3、公司以谐波减速器为优势，布局机电一体化产品，拓展工业机器人关节、电液驱动关节、机床数控转台等机电耦合产品领域，子公司开璇智能布局无框力矩电机，共同打造机器人旋转执行器；4、公司积极扩产，定增募资 20.27 亿元用于提升新一代谐波减速器产能 100 万台和机电一体化产品产能 20 万套；5、公司与埃斯顿、Universal Robots 等国内外主流机器人厂商稳定合作，并取得 ISO9001 及 IS014001 国际质量体系认证；6、公司布局北美、欧洲两大海外研发、生产基地，与三花智控合资建立墨西哥工厂，加码拓宽海外渠道。  投资建议：我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 3.89、5.77、8.44 亿元；归母净利润分别为 1.08、1.85、2.63 亿元；EPS 分别为 0.64、1.09、1.56 元。结合行业平均估值，考虑到公司在谐波减速器领域的先发优势和龙头地位，进而布局机电一体化产品拓宽矩阵，有望充分受益于下游包括工业机器人、工业母机、人形机器人的复苏及成长，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：市场竞争加剧；产品迭代；行业景气下滑；汇率波动。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 446 389 577 844 同比增速(%) 0.5% -12.6% 48.1% 46.3% 归母净利润(百万) 155 108 185 263 同比增速(%) -17.9% -30.4% 70.7% 42.3% 每股盈利(元) 0.92 0.64 1.09 1.56 市盈率(倍) 126 181 106 74 市净率(倍) 10.1 9.7 8.9 8.0 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 1 月 24 日收盘价 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020001 证券分析师：丁祎 邮箱：dingyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523030001 公司基本数据 总股本(万股) 16,867.22 已上市流通股(万股) 16,867.22 总市值(亿元) 198.11 流通市值(亿元) 198.11 资产负债率(%) 27.87 每股净资产(元) 11.86 12 个月内最高/最低价 168.51/101.38 市场表现对比图(近 12 个月) -23%-4%16%35%23/0123/0423/0623/0823/1124/012023-01-30~2024-01-24绿的谐波沪深300华创证券研究所 绿的谐波（688017）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告围绕行业趋势和公司主营业务拓展进行分析：绿的谐波专注于谐波减速器及精密零部件、机电一体化执行器、智能自动化装备等产品。公司产品广泛应用于工业机器人、服务机器人、数控机床、医疗器械、半导体生产设备、新能源装备等高端制造领域。公司产品将受益于三个重要市场的扩容：①工业机器人：公司是多年全国第一市场占有率的谐波减速器品牌，并且为了适应市场新的应用和快速发展，公司不断升级更新现有产品和研发新技术和新产品，从而保持技术的先进性和产品的竞争力。②工业母机：在自主可控、更新周期及产业转型三因素共振的推动下，机床行业正向中高端迈进，以谐波减速器和伺服电机为主要组件的谐波转台机床的需求增长迅速，公司已储备了相关机电一体化产品。③人形机器人：公司与三花智控在墨西哥建厂达成谐波减速器合作，若 Optimus 实现 100 万台交付，或将扩容谐波减速器百亿市场。 投资逻辑 本报告围绕公司的主营业务展开，第一章介绍公司发展历程和主要产品及下游客户，分析近年财务表现，并对目前经营情况做出分析及趋势预判。第二章分析谐波减速器行业的市场规模、竞争格局，拆解谐波减速器增量市场来源于工业机器人、工业母机、人形机器人。第三章复盘全球谐波减速器龙头哈默纳科。第四章从公司产品、下游客户、核心技术、海外市场、产能、新品等六大维度详细分析公司核心竞争优势。1、公司产品性能接近 HD，在设计寿命上超过HD，同类型产品售价一般较 HD 低 40-50%；2、公司自主研发突破技术封锁，拥有核心技术“P 型齿”谐波啮合齿形和独有专利设计“Y 系列”减速器；3、公司以谐波减速器为优势，布局机电一体化产品，拓展工业机器