12月经济数据点评：2010年以来第一次平减指数为负

宏 观 研 究 2024.01.18 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 数 据 点 评 2010 年以来第一次平减指数为负——12 月经济数据点评 分析师 芦哲 登记编号：S1220523120001 联系人 占烁 相 关 研 究 《物价偏弱，但开始出现结构亮点——12 月物价数据点评》2024.01.13 《基数效应减退后，出口改善可持续吗？——12 月出口数据点评》2024.01.13 《长端收益率曲线是否会倒挂？——2023 年12 月及全年金融数据点评》2024.01.13 《美国通胀：短期增速向下，长期中枢向上》2024.01.12 《需求弱于供给，部分行业产能过剩——12月 PMI 数据点评》2024.01.01 《供给强需求弱的格局仍在延续——11 月经济数据点评》2023.12.16 GDP：2010 年以来第一次平减指数为负 2023 年四季度 GDP 增长 5.2%，全年也是 5.2%，实现了 5%的增长目标，两年平均增速为 4.1%，要低于 2020-2021 年的 5.3%（初次公布为 5.1%，最终核算时上调 2021 全年增速至 8.45%）。 从价格方面来看，2023 全年 GDP 平减指数为-0.54%，上次全年平减指数为负是 2009 年；四季度平减指数为-1.43%，降幅较二三季度进一步扩大。GDP平减指数为负，会使得经济各部门收入压力加大，包括居民收入、企业利润、政府税收。这也是 2023 年微观主体感受跟宏观经济表现出现背离的原因之一。预计 2024 年 GDP 平减指数大概率能转正，名义 GDP 增速将高于实际增速，有望改善微观收入和预期。 从生产端看，全年经济增长主要是服务业拉动。全年 5.2%的增速中，第三产业拉动 3.07 个点，第二产业拉动 1.84 个点。 从支出法来看，消费仍然是四季度主要贡献，但边际拉动减弱。四季度 5.2%的增速中，消费贡献了 4.2 个点，较上季度减少 0.5 个点，投资贡献了 1.2个点，基本与上季度持平，净出口贡献了-0.2 个点，上季度为-0.8%。 生产：从产能利用率看哪些行业供需失衡在加剧？ 12 月工业增加值同比增长 6.6%，低于 Wind 一致预期 6.8%；考虑到去年基数较低，剔除基数看季调环比 0.52%，仍维持在较高水平，接近 2012-2019年的历史均值 0.59%。 分行业来看，汽车、电气机械、化学原料及制品、有色等四个行业景气度较高，两年平均增速接近或超过 10%。按边际变化来看，汽车和钢铁（黑色）两个行业的两年平均增速降幅较大，分别下降 6.3 和 4.8 个点；医药制造和电热供应两个行业的两年平均增速提高较多，均超 3 个点。 产能利用率有何边际变化？四季度工业产能利用率小幅回升 0.3 个点至75.9%，其中制造业回升 0.2 个点，采矿业回升 1.6 个点。重点关注三个方向的边际变化，一是 Q3 产能利用率在历史均值之上，不存在产能过剩的行业，Q4 产能利用率大幅下降，主要是黑色和有色。二是 Q3 产能过剩，Q4 产能利用率继续下降的行业，主要是纺织业、电气机械、非金属矿物，这些行业的供需失衡在四季度进一步加剧。三是 Q3 产能过剩，但 Q4 大幅改善（超1 个点）的行业，主要有采矿业（煤炭开采）、计算机电子、化学原料和制造、医药制造等行业。 消费：不同类型消费增速分化明显 不同类型和口径的消费增速在 2023 年差异较大：销售与消费、商品和服务。按照供应商的零售角度来看，社零 12 月同比增长 7.4%，全年增长 7.2%，其中商品零售仅增长 5.8%，餐饮收入增长 20.4%；社零之外，全年服务零售增长 20%。按照居民支出的角度来看，全国居民人均消费支出增长 9.2%，其中服务性消费支出增长 14.4%，占人均消费支出的比重为 45.2%，比上年提高 2.0 个百分点。上述增速差异显示出 2023 年消费的两个特点，一是服务方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 数据点评 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 消费增速快于商品消费，二是以政府为代表的社会集团消费增速快于居民消费。 2023 年居民边际消费倾向接近 2021 年，其中三季度处于历史偏高水平，四季度相对排位降低。2023 年居民可支配收入仅增长 6.3%，但消费支出增长9.2%，对应边际消费倾向回升至 68.3%，接近 2021 年的 68.6%。分季度来看，四季度居民消费倾向 74%，历史同期仅高于 2022 年，相对往年偏低；而三季度 69.8%，则处于过去几年的历史最高值。 12 月社零同比增长 7.4%，低于 Wind 一致预期 8.2%。去年 12 月社零同比-1.8%，剔除基数后，12 月的两年平均增速为 2.7%，高于 11 月的 1.8%，但仍弱于全年的 3.4%。按环比来看，12 月社零季调环比增长 0.42%，较上月回升，但同样受 11 月环比基数偏低的影响。 分产品来看限额以上商品零售中，当月增速较高的是金银珠宝、服装鞋帽、体育娱乐、通讯器材四类产品，增速均在 10%以上，其中前两类接近 30%。剔除基数效应后，按两年平均增速来看，增速较高的是粮油食品、中西药品、饮料、服装鞋帽，增速均在 5%以上。两年平均增速大幅改善的有饮料、通讯器材、粮油食品、服装鞋帽，四类产品的两年平均增速环比 11 月均提高了 3.5 个点以上。 投资：增发国债和 PSL 在 12 月落地带动投资提速 全年固定资产投资增长 3%，我们推算 12 月增速为 4.1%，是 2023 年 3 月以来的最高单月增速。按季调环比来看，12 月固定资产投资增长 0.09%，与22 年同期差不多。 基建投资：增发国债资金落地，带动基建增速回升。按当月增速来看，7-11月基建投资增速维持在 5%-7%之间，12 月大幅提高至 10.8%。其原因主要是增量国债资金的落地。我们在《需求弱于供给，部分行业产能过剩——12 月PMI 数据点评》中指出，12 月超 8000 亿国债资金落实到项目上，建筑业景气明显回升。 房地产投资：11 月房地产投资当月增速为-10.6%，自从 6 月以来这一指标已连续 6 个月稳定在-11%上下。2023 全年商品房销售收官 11.2 亿平，其中商品住宅 9.5 亿平，分别较上年下降 8.5%和 8.2%。按照累计值和累计增速来看，12 月商品房销售面积降幅有所扩大，同比从-10.3%降至-12.7%，商品住宅销售面积同比从-12.9%降至-16.1%。投资方面，12 月新开工面积同比下降 10.4%，竣工面积同比增长 15.3%。资金方面，国内贷款在 11 月同比回正后，12 月再度下降 12.5%；同时，销售疲软对定金和按揭贷款构成较大拖累，二者分别下降 22.8%、22.5%，降幅超过 10-11 月。接下来随着 PSL资金落地，将通过“三大工程”带动房地产投资降幅收窄。 制造业投资：12 月制造业投资当月同比增长 8.2%，较上月增速