12月PMI解读：弱势收官后，关注年初复苏动能

证券研究报告：固定收益报告 2024 年 1 月 1 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 分析师:崔超 SAC 登记编号:S1340523120001 Email:cuichao@cnpsec.com 近期研究报告 《低基数支撑，弱改善延续——11 月工业企业利润解读 20231227》 - 2023.12.27 固收点评 弱势收官后，关注年初复苏动能 ——12 月 PMI 解读 20240101  主要数据 2023 年 12 月制造业 PMI 为 49.0%，前值 49.4%；非制造业商务活动指数 50.4%，前值 50.2%；综合 PMI 为 50.3%，前值 50.4%。  核心观点 总结来看，12 月制造业景气度继续下行，多项指标环比下降，经济恢复动能偏弱，国内外需求仍待修复。当前生产端整体好于需求端，但物价走低、企业补库动能不强，季节性影响之下生产热度边际有所弱化。整体看，当前经济恢复基础仍需巩固，投资需求修复或是年初经济复苏的主要支撑力量，关注国债增发项目实物工作量的形成，以及节前消费需求的表现。  制造业 PMI 持续下行，内外需边际同步走弱 分项看，主要构成指数整体下降，价格分项走势背离，企业库存下降。购入与出厂价格指数持续分处扩张和收缩区间，走势背离不利于制造业利润空间改善，12 月 PPI 或将延续边际下行趋势。原材料、产成品库存指数均下降，有效需求不足影响企业补库意愿。 需求端，内需偏弱，外需低位下行，掣肘物价、库存和生产。新订单指数连续三个月下行且处于荣枯线下，新出口订单指数低位下行录得年内最低值。内外需均边际走弱，有效需求不足，是当前企业面临的主要困难，并对物价、库存和生产形成掣肘。 供给端，边际走弱，整体强于需求。生产指数连续 7 个月保持扩张，进口指数是降幅最大的分项，采购量指数连续三个月处于景气线下，从业人员指数录得年内第二低。供给端受需求动能不足影响，逐步转弱，但整体仍强于需求端，万亿特别国债逐步形成工作量、“三大工程”稳步推进，或将对供给端有所提振。 制造业 PMI 大企业降至荣枯线上，中小型企业景气水平偏弱，大中型企业生产仍处于扩张区间。  服务业连续两月收缩，建筑业扩张加快 非制造业商务活动指数上升，服务业连续两个月处于景气线下，建筑业加速扩张。服务业方面，部分出行相关行业景气度较低，服务业整体经营预期较乐观。建筑业方面，春节前赶工推动景气上行，后续支撑或来自万亿特别国债和“三大工程”建设。  风险提示： 政策宽松力度不及预期，货币政策超预期收紧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 制造业 PMI 持续下行，内外需边际走弱 ....................................................... 4 2 服务业连续两月收缩，建筑业扩张加快 ....................................................... 7 3 风险提示 ................................................................................. 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 12 月制造业景气继续下降 ........................................................ 4 图表 2： 制造业 PMI 走势略弱于季节性 ..................................................... 4 图表 3： 主要分项景气度回落，购进价格上升幅度较大 ....................................... 5 图表 4： 新订单指数连续三个月下降 ....................................................... 6 图表 5： 新出口订单低位下行 ............................................................. 6 图表 6： 生产仍处扩张区间 ............................................................... 6 图表 7： 进口指数降幅较大 ............................................................... 6 图表 8： 制造业 PMI 大企业降至荣枯线上 ................................................... 7 图表 9： 大中型企业生产仍处扩张区间 ..................................................... 7 图表 10： 建筑业扩张有所加速 ............................................................ 8 图表 11： 商务活动指数处于近年同期偏低水平 .............................................. 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 2023 年 12 月 31 日，国家统计局公布 12 月份中国采购经理指数（PMI）。12月制造业 PMI 为 49.0%，前值 49.4%；非制造业商务活动指数 50.4%，前值 50.2%；综合 PMI 为 50.3%，前值 50.4%。 1 制造业 PMI 持续下行，内外需边际走弱 制造业 PMI 环比变化弱于季节性。12 月制造业 PMI 为 49.0%，较上月下降0.4 pct，荣枯线下连续两个月下行。景气度和环比走势，均弱于季节性。12 月制造业 PMI 低于 2018-2022 年五年均值 49.8%，且仅高于 2022 年的 47%。12 月制造业景气度继续下行，多项指标环比下降，经济恢复动能偏弱，国内外需求表现整体弱于预期。当前生产端整体好于需求端，但物价走低、企业补库动能不强，短期看经济复苏依然将受到政策的支撑，年初关注万亿特别国债落地效果、“三大工程”推进进度，以及节前消费高频数据的表现。 图表1：12 月制造业景气继续下降 图表2：制造业 PMI 走势略弱于季节性 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 分项看，主要构成指数整体下降，价格分项走势背离，企业库存下降。（1）制造业 PMI 各分项整体下降。13 个分项中 9 项景气水平环比下降，下降分项数量较上月增加 1 项；处于景气线上的指数仅有四项