央企违约风险总体较低——中林集团触发交叉保护事件案例分析

信用风险研究 1 央企违约风险总体较低 ——中林集团触发交叉保护事件案例分析 研发部 武博夫 摘要：2023 年 11 月 23 日，中林集团披露子公司债务逾期情况，从而导致其存续债券“19 中林集团 MTN002”和“21 中林集团 MTN001”触发交叉保护条款。随后中林集团全额偿付了包括上述 2 支中期票据在内的全部存续债券。中林集团自身存在盈利能力偏弱、资本结构恶化、公司治理违规等问题，信用资质较弱，但在国资委直属其他央企强大的外部支持之下完成了公开市场债务偿付，未发生实质性违约。近年来，我国债券市场中国资委直属央企无违约事件发生，违约风险总体较低。 一、触发事件始末 （一）票据逾期触发交叉保护 2023 年 11 月 23 日，中国林业集团有限公司（简称“中林集团”）公告披露子公司未能清偿到期债务。包括核心子公司中林时代控股有限公司（简称“中林时代”）和中国林产品集团有限公司（简称“林产品集团”）在内的 4 家子公司发生多笔商业承兑汇票逾期，截至 2023 年 10 月末逾期金额共计 23.17 亿元。由于未偿付规模已超过 1.00 亿元的临界标准，中林集团存续债券“19 中林集团MTN002”和“21 中林集团 MTN001”触发交叉保护条款。 图表 1. 中林集团披露的子公司票据逾期情况 子公司 逾期金额（亿元） 持股比例（%） 持股方式 中林时代控股有限公司 6.92 76.1905 直接持股 上海国林鸿港国际贸易有限公司 2.40 100.00 直接持股 中国林产品集团有限公司 13.25 100.00 直接持股 泉州国林林产品有限责任公司 0.60 51.00 直接持股 资料来源：公司公告、天眼查，新世纪评级整理。 在公告披露之前，中林集团的子公司已发生数次票据逾期。根据上海票交所披露情况显示，2023 年 3~8 月期间，林产品集团曾经有 14 张商业承兑汇票逾期，累计金额共 4.05 亿元。据林产品集团 9 月 4 日公告称，上述票据逾期原因为公司财务人员未及时应答提示付款，以上票据均已结清，公司“承兑票据不存在信用风险”。但 2023 年 10 月以来，中林集团子公司票据逾期规模大幅增加，截至 2023 年 11 月末累计逾期金额已达 55.91 亿元。 信用风险研究 2 图表 2. 2023 年中林集团子公司票据逾期情况 承兑人 逾期金额（万元） 累计逾期金额（万元） 披露截止日期 中国林产品集团有限公司 16,116.85 86,995.60 2023 年 6 月末 中国林产品集团有限公司 — 95,925.47 2023 年 8 月末 上海国林鸿港国际贸易有限公司 24,001.86 24,001.86 2023 年 10 月末 上海国林鸿港国际贸易有限公司 24,001.86 24,001.86 2023 年 10 月末 中国林产品集团有限公司 132,511.93 228,437.40 2023 年 10 月末 中林时代控股有限公司 69,212.64 84,197.18 2023 年 10 月末 上海国林鸿港国际贸易有限公司 26,502.92 26,502.92 2023 年 11 月末 中国林产工业有限公司 18,630.44 18,630.44 2023 年 11 月末 中国林产品集团有限公司 245,037.82 340,963.29 2023 年 11 月末 中国林场集团有限公司 — 5,000.00 2023 年 11 月末 中林时代控股有限公司 24,001.86 24,001.86 2023 年 11 月末 资料来源：上海票交所、DMI，新世纪评级整理。 （二）全额偿付存续债券 在触发交叉保护之后，中林集团分别对两支中期票据召开持有人会议。根据 11 月 30 日和 12 月 12 日的持有人会议投票结果，债券持有人否决了对交叉保护的豁免议案，“19 中林集团 MTN002”和“21 中林集团 MTN001”提前到期。随后，中林集团分别于持有人会议决议的次日全额偿付了 2 支中期票据的全部剩余本息，偿付金额共 9.99 亿元（其中本金 9.65 亿元）。 除 2 支触发交叉保护的中期票据之外，中林集团在 12 月 4 日至 12 月 18 日期间分别偿付了公司全部 8 支剩余债券，涉及到的本金余额共 71.80 亿元。其中“22中林 D1”、“23中林集团 SCP005”和“23中林集团 SCP003”为到期兑付，其余4支超短期融资券和1支公司债券为召开持有人会议后提前偿还。截至2023年 12 月 19 日，中林集团所发行债券已全部偿还。 图表 3. 中林集团触发交叉保护时存续债券情况 违约债券 债券类型 起息日 当期票面利率（%） 兑付前债券余额（亿元） 到期日 实际兑付日 最新债项评级及日期 备注 19 中林集团MTN002 中期票据 2019-06-24 5.48 2.65 2024-06-24 2023-12-01 AAA 2021-06-11 触发交叉保护后提前偿付 21 中林集团MTN001 中期票据 2021-03-19 5.45 7.00 2024-03-19 2023-12-13 AAA 2021-06-11 23 中林集团SCP004 超短期融资券 2023-04-18 4.60 10.00 2024-01-13 2023-12-15 无债项评级 提前偿付 信用风险研究 3 违约债券 债券类型 起息日 当期票面利率（%） 兑付前债券余额（亿元） 到期日 实际兑付日 最新债项评级及日期 备注 23 中林集团SCP006 超短期融资券 2023-08-03 4.60 9.50 2024-04-29 2023-12-15 无债项评级 23 中林集团SCP007 超短期融资券 2023-08-22 4.50 7.00 2024-05-18 2023-12-15 无债项评级 23 中林集团SCP008 超短期融资券 2023-09-18 4.60 7.80 2024-06-14 2023-12-15 无债项评级 21 中林 01 公司债 2021-10-12 6.10 10.00 2024-10-12 2023-12-19 AAA 2021-06-11 22 中林 D1 私募公司债 2022-12-02 5.00 8.00 2023-12-02 2023-12-04 无债项评级 按期偿付 23 中林集团SCP005 超短期融资券 2023-06-13 4.60 9.50 2023-12-10 2023-12-11 无债项评级 23 中林集团SCP003 超短期融资券 2023-03-21 4.50 10.00 2023-12-16 2023-12-18 无债项评级 资料来源：Wind，新世纪评级整理。 （三）评级结果变化情况 信用评级方面，中林集团 2015 年 1 月首评级别为 AA 级，2017 年 6 月上调至 AA+级；2018 年 12 月和 2019 年 12 月，陆续有另两家评级机构对公司进行了评级，级别均为 AA+级。2020 年 8 月，中林集团的主体