2023年12月美国CPI数据点评：美国通胀反弹，不改降息交易主线

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 1 月 12 日 总量研究 美国通胀反弹，不改降息交易主线 ——2023 年 12 月美国 CPI 数据点评 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 就业市场超预期回暖，降息时点仍有待观察——2023 年 12 月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-01-06） 美联储为何主动向市场预期靠拢？——2023年 12 月 FOMC 会议点评（2023-12-14） 美国通胀韧性延续，降息交易不宜抢跑——2023年11月 美 国CPI数 据 点 评（2023-12-13） 罢工扰动短期就业，长期降温趋势不变——2023年11月 美 国 非 农 数 据 点 评（2023-12-09） 金价重回上涨通道，后市如何演绎？——大类资产配置系列第七篇兼光大宏观周报（2023-12-03） 关门危机暂缓，美国财政走向何方？——《大国博弈》系列第五十四篇（2023-11-21） 零售及汽车销售降温，美国消费环比增速转负——2023 年 10 月美国零售数据点评（2023-11-16） 美国通胀超预期降温，预示加息周期结束—— 2023 年 10 月 美 国 CPI 数 据 点 评（2023-11-15） 以稳应变，变中求胜——2024 年宏观年度展望报告（2023-11-07） 失业率升至新高，就业市场如期降温——2023 年 10 月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2023-11-04） 从 higher 转向 longer——2023 年 11 月FOMC 会议点评（2023-11-02） 事件：12 月美国 CPI 同比增 3.4%，前值增 3.1%，市场预期增 3.2%；季调后 CPI环比增 0.3%，前值增 0.1%，市场预期增 0.2%；核心 CPI 同比增 3.9%，前值增4.0%，市场预期增 3.8%；季调后核心 CPI 环比增 0.3%，前值增 0.3%，市场预期增 0.3%。 核心观点： 12 月，美国 CPI 同比增速超预期反弹，主因能源价格企稳。核心 CPI 同比增速小幅回落，交通服务价格环比增速走低，但新车、住房、医疗价格环比增速回升，主要受圣诞假日以及冬季传染病增加影响，表明美国消费韧性仍在。 尽管通胀数据反弹幅度超预期，但考虑到反弹尚不具备可持续性，通胀仍在缓慢收敛阶段、上行空间有限，对降息操作的掣肘减弱。因此数据发布后，美股先降后升，市场预期 3 月降息的概率达到 70.2%，高于前一日的 64.7%。但鉴于通胀数据韧性仍在，且下半年存在小幅反弹概率，后续降息空间可能会受到约束。 一、 12 月美国总体通胀反弹，核心通胀小幅回落 12 月，美国 CPI 同环比增速超预期回升，核心 CPI 同比增速则延续回落，环比增速与上月持平，指向通胀仍在收敛路径中，但韧性延续。12 月，美国 CPI 环比增速升至+0.3%，上月为+0.1%，同比增速升至+3.4%，上月为+3.1%；核心 CPI 环比增速持平于上月的+0.3%，同比增速小幅降至+3.9%，上月为+4.0%。 能源价格企稳是导致美国 CPI 同比增速反弹的主因。12 月，能源价格环比升至+0.4%，结束连续两个月的环比下跌，同比增速升至-2.0%，此前 10-11 月能源价格同比自 9 月的-0.5%分别降至-4.5%、-5.4%。10-11 月，受海外需求放缓、美国等非 OPEC+国家原油产量增加影响，原油市场小幅累库，推动油价持续下跌。12月，原油市场转入季节性去库，叠加红海危机、美联储降息预期升温等因素推动，国际油价边际企稳。 核心通胀环比增速与上月持平，其中交通服务价格环比增速走低，但新车、住房、医疗价格环比增速回升，主要受圣诞假日以及冬季传染病增加影响，指向美国消费韧性仍在。其中，12 月新车价格环比为+0.3%，上月为-0.1%，二手车和卡车价格环比为+0.5%，上月为+1.6%；住房价格环比为+0.5%，上月为+0.4%，主要受外宿价格上涨影响；医疗服务价格环比为+0.7%，上月为+0.6%；交通服务价格环比为+0.1%，上月为+1.1%。从美联储关注的“超级核心通胀”指标看，12 月扣除住房的核心服务价格环比增速持平于上月的+0.2%，同比自上月的+2.1%升至+2.2%。 二、 美国通胀反弹，不改降息交易主线 12 月中旬以来，因美联储超预期鸽派，降息交易快速升温，市场预期的降息时点从5 月前置到 3 月。12 月 FOMC 会议中，美联储释放超预期鸽派，表示当前经济和通胀增速均在放缓，暗示降息可以开始纳入讨论。表明随着通胀压力趋缓，美联储决策框架中，通胀权重下调，就业和经济权重升高。 数据发布后，由于通胀数据反弹幅度超预期，引发降息预期回调，美股下跌、美债利率快速上行。但由于通胀反弹暂不具备可持续性，对降息操作的掣肘减弱，市场情绪得以修复，最终降息预期不降反升，美股跌势修复，美债利率小幅下行。据 CME FedWatch 显示，通胀数据发布后，2024 年 3 月降息概率为 70.2%，前一日为 64.7%；2024 年 5 月降息概率为 64.5%，前一日为 53.4%；2024 年 6 月降息概率为 60.7%，前一日为 53.2%。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 三、 通胀降温但仍具韧性，可能制约未来降息空间 整体来看，美国通胀仍在缓慢降温通道，2023 年 12 月的反弹暂不具备可持续性，后续预计降至 2%-3%区间。但年内 CPI 同比走势可能先降后升，稳定在 2%目标区间难度较大。 考虑到通胀收敛趋势不改、上行空间有限，美联储决策框架中，对通胀数据的敏感度随之下降，在确认加息周期结束后，美联储在 2024 年上半年开启降息周期概率较大，以推动经济软着陆。但鉴于通胀数据韧性仍在，且下半年存在小幅反弹风险，后续降息空间可能会受到约束。 从过去半年的情况来看，核心 CPI 环比稳定在 0.2%-0.3%，总体 CPI 环比下降主要依靠能源价格下跌。若假设 2024 年每月 CPI 环比为 0.2%，则预计 9 月 CPI同比降至最低点 2.2%，年末反弹至 2.4%。因此，2024 年 CPI 同比若想降至 2%附近，则对应每月 CPI 环比需降至 0.2%以下。这需要能源价格下跌、住房价格进一步降温的配合。 目前看，能源价格持续走低的空间有限，年内可能呈现先降后升走势。从需求层面看，由于 2024 年欧美经济增速放缓，对应全年石油需求增量放缓，但美国 SPR回购开启，对油价形成一定支撑。同时，三季度往往是需求旺季，通常对应原油去库，推动价格上涨。供给层面看，一是，OPEC+仍处在减产过程中，若 2024年上半年油价跌幅过大，可能会导致 OPEC+加大减产力度；二是，美国页岩油产能下降，对 202