出版年度策略：估值筑底等风起，教育转型正当时

中 泰 证 券 研 究 所专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信2 0 2 4 . 0 1 . 1 1出版年度策略：估值筑底等风起，教育转型正当时中泰证券·传媒互联网研究团队康雅雯 S0740515080001｜证券研究报告｜2核心观点出版观点总结：出版行业业绩表现稳健，地方国企出版集团主要产品教材教辅具备刚需属性，为公司经营提供深厚安全垫。同时，地方国企出版集团账上现金充沛，且股息率处于较高水平。虽然市场对于出生人口下滑影响教材教辅收入增长可持续性的担忧是压制出版行业估值的主要因素之一。但是，我们认为，出生人口下滑对教材教辅中短期内影响有限，K12学生结构优化亦能部分对冲出生人口长期下滑影响，这给予了出版公司充足时间以利用在手教育资源优势拓展创新业务方向。另外，一般图书各品类增速分化明显，部分细分赛道上升空间较大，伴随疫后线上线下渠道的边际改善逐渐明显，图书零售市场后续有望焕发活力。我们持续看好AI+教育短期催化及教育数字化的长线投资逻辑，在“数字中国”框架下，拥有优质教育内容的版权方持续受益于教育数字化战略方向，积极将教育同新技术结合探索智慧教育变现模式，智慧教育平台等落地项目商业模式逐渐清晰，AI+教育精准契合个性化教育需求，对标海外教育公司C端增值变现成功案例，出版公司有望构筑知识付费场景，为业绩增长提供新动能。另外，出版公司拥有海量优质IP资源，现有线下书店再利用是拓展课后教育的良好基础，在研学市场景气度回暖、老年教育市场需求旺盛情况下，看好出版公司凭借内容、渠道等优势挖掘新变现路径。出版板块经历过前期调整后，目前板块内头部公司2024年PE仅处于8-10倍，安全边际明显，建议关注AI+教育布局领先的相关标的：城市传媒（600229.SH）、世纪天鸿（300654.SZ）、南方传媒（601900.SH）。教育数字化布局领先，垂类内容位居前列，边际改善明显的国有出版公司：中原传媒（000719.SZ）、山东出版（601019.SH）、凤凰传媒（601928.SH）、中文传媒（600373.SH）、中南传媒（601098.SH）、皖新传媒（601801.SH）、中信出版（300788.SZ）、中国科传（601858.SH）。另外，民营出版公司对IP价值释放创新意愿明显，IP运营方式多元，建议关注优质IP内容储备充足、IP运营变现方式成熟的民营出版公司：中文在线（300364.SZ）、掌阅科技（603533.SH）、果麦文化（301052.SZ）、新经典（603096.SH）、读客文化（301025.SZ） 。风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。图表：重点公司基本情况资料来源：各公司公告 Wind 中泰证券研究所（备注：股价与市值数据截至2024年1月10日）简称股价（元） 市值（亿元） 2018-2022年营收CAGR（%） 2018-2022年净利润CAGR（%） 2020-2022年平均ROE 2022年货币资金占市值比（%）PE2019-2022年平均股息率中信出版26.450.22.5%-13.5%11.4%34.6%44.21.4%中国科传21.9173.15.0%2.8%10.8%13.5%35.82.6%中国出版7.5142.63.6%2.4%9.8%8.7%18.62.2%中原传媒9.496.41.7%8.8%10.7%49.6%9.14.9%山东出版9.3193.54.6%3.1%12.8%39.6%10.86.3%凤凰传媒8.9227.03.6%11.0%13.3%28.1%10.76.5%南方传媒12.2108.812.8%12.5%12.2%30.1%10.14.3%中南传媒10.5188.66.8%2.0%10.3%57.6%12.17.2%中文传媒12.8174.0-2.9%4.2%12.3%75.7%8.86.3%皖新传媒6.8134.74.4%-9.8%6.1%67.8%15.73.5%城市传媒7.349.34.2%-1.0%10.0%23.7%14.22.7%果麦文化41.530.210.9%-3.1%9.9%9.5%59.80.2%中文在线21.7158.57.4%-30.1%-5.3%3.2%-0.0%掌阅科技18.280.17.9%-19.3%9.5%27.7%146.10.6%新经典19.331.30.3%-13.2%8.3%16.4%22.42.5%世纪天鸿10.136.93.2%3.4%6.3%9.5%93.21.5%读客文化10.642.212.6%4.7%10.8%7.3%138.10.4%地方国企出版集团民营出版公司央企出版集团3目录C O N T E N T S出版业绩稳健，配置性价比彰显渠道边际改善明显，看好市场景气度回暖智慧教育创新产品加速落地可期内容优势突出，有望挖掘新变现路径12346投资建议及风险提示5附录4CONTENTS目录CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所1出版业绩稳健，配置性价比彰显5出版业绩总体保持稳健，图书零售市场有望焕发活力图表：2020Q3-2023Q3出版行业营收及同比增速（亿元）资料来源：Wind 中泰证券研究所（注：营收及利润数据采用Wind申万出版板块成分股及掌阅科技数据之和）•出版行业业绩总体保持稳健，图书零售市场有望焕发活力。2023Q1-Q3，出版行业营收1,072.6亿元，同比增长4.2%；归母净利润130.0亿元，同比增长7.9%，总体保持稳健。分季度来看，Q3行业营收350.4亿元，同比增长0.6%；归母净利润35.0亿元，同比减少1.1%，营收及利润在一般图书消费复苏偏弱叠加线上渠道折扣力度加大影响下有所承压，但教材教辅发挥主基石作用，营收依然保持正向增长。我们认为，伴随疫后线上线下渠道的边际改善逐渐明显，图书零售市场后续有望焕发活力，持续向上。图表：2020Q3-2023Q3出版行业归母净利润及同比增速（亿元）317.2453.3285.4363.9335.6428.2313.4367.8348.3439.8333.3389.0350.412.4%19.4%28.6%12.2%5.8%-5.6%9.8%1.1%3.8% 2.7%6.3%5.8%0.6%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%010020030040050020Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3营收（亿元）yoy（%）40.627.5 31.157.138.746.629.855.435.343.834.960.235.047.2%-40.0%57.7%25.9%-4.6%69.2%-4.4%-2.9%-8.8%-6.0%17.3%8.6%-1.1%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01020304050607020Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3归母净利润