开启第二成长曲线，从单品黑马向行业巨头进化

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：食品饮料| 公司深度报告 2024 年 1 月 9 日 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 171.00 总股本/流通股本（亿股） 4.00 / 1.59 总市值/流通市值（亿元） 684 / 272 52 周内最高/最低价 207.12 / 158.59 资产负债率(%) 57.3% 市盈率 47.48 第一大股东 林木勤 研究所 分析师:蔡雪昱 SAC 登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:华夏霖 SAC 登记编号:S1340522090003 Email:huaxialin@cnpsec.com 东鹏饮料(605499) 开启第二成长曲线，从单品黑马向行业巨头进化 ⚫ 投资要点 东鹏饮料作为国产功能饮料龙头，成立于 1994 年，2009 年推出大单品“东鹏特饮”，2013 年起开始布局全国市场，2021 年在上交所 A股上市。公司产品矩阵丰富，除核心大单品“东鹏特饮”外还有东鹏 0糖、东鹏大咖、东鹏加気、油柑柠檬茶、陈皮特饮、各类草本凉茶、包装饮用水等产品。目前，东鹏饮料已在广东、安徽、湖南、广西、重庆等地建立 9 大生产基地辐射全国市场，销售网络覆盖全国近 330万家终端门店，销量口径下公司市占率已连续两年保持中国能量饮料行业第一位。 看 2023 年，公司全国化战略持续推进，不断开拓终端网点，渠道运营能力加强，冰柜投放和产品冰冻化陈列等长期基础工作效果持续兑现，特饮大单品放量继续带动毛利率增长。2023 年前三季度，公司毛利率/归母净利率为 42.52%/19.16%，同比+0.77/+1.62pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为 16.44%/2.99%/0.5%/-0.28%，同比+0.11/0/-0.05/-0.8pct 。 23Q3 ， 公 司 毛 利 率 / 归 母 净 利 率 为41.51%/17.21%，同比+1.46/-0.25pct；销售/管理/研发/财务费用率分 别 为17.53%/2.97%/0.56%/0.59% ， 同 比 +1.26/+0.09/-0.14/ -1.18pct，单三季度获得政府补助 0.15 亿元/去年同期为 0.47 亿元，扣非净利率为 16.09%，同增 1.23 个百分点。成本端，公司 PET 价格低位对冲糖价增长带来较上半年更高弹性。费用端，本期销售人员奖金计提以及增加冰柜投放、推新广告投放等因素下，销售费用率小幅增长。剔除非经常后，经营所带来的扣非净利率持续提升。 分短中长三个维度看公司未来发展趋势： 短期看，功能饮料仍是软饮料中高增速的优质赛道，公司核心大单品东鹏特饮在全国化带动下预计将延续稳定增速。软饮料行业已进入成熟期，增速放缓规模趋于稳定。根据欧睿国际数据，2023 年我国软饮料行业零售额达到 6372 亿元，同比增长 4.19%，行业规模较 2013年的 4304 亿元增长近 50%。而从增速看，行业近 5 年零售额 CAGR 为2.85%，近 10 年 CAGR 为 4%，在 2019 年行业规模短期见顶，市场规模趋于稳定。2020 年受新冠疫情影响，行业规模下滑 5.58%，2021-2023年伴随疫情好转消费场景复苏，零售规模持续回升，但欧睿对未来 5年展望行业复合增速在 4.5%，整体趋于稳定。而从细分品类看，近10 年功能饮料品类复合增速高达 14.09%，是软饮料行业中的优质赛道，未来成长空间仍然广阔。 中期看，公司以“能量+”为主线，推出针对白领群体的东鹏大咖，以及受益疫情催化的电解质产品补水啦，当前两者已初步展现大单品成长态势，中期有望接棒东鹏特饮成为公司新的成长动能。根据欧睿国际数据，当前公司作为第二成长曲线布局的 RTD 咖啡和属于运动饮-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%12%16%2023-012023-032023-062023-082023-102024-01东鹏饮料食品饮料 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 料范围的电解质饮料均为软饮料行业高增速赛道。 长期看，公司把握需求端消费趋势，正加速扩容产品矩阵。近期切入处于风口的高增速无糖茶品类，以及通过椰子汁产品进一步布局传统礼赠、餐饮等消费场景，未来有望进一步扩大消费群体。同时，后续公司仍有新品储备，布局未来有望打造新增长极，从依靠大单品走零售渠道模式的黑马向全品类全渠道发力的平台化公司持续成长。 ⚫ 盈利预测与投资建议 公司新品放量进度超预期，特饮大单品 Q4 控量后渠道趋于良性，预计公司 2024 年仍有望维持较高增速，我们小幅上调盈利预测，预计公司 2023-2025 年实现营收 110.01/137.04/166.87 亿元（前值为110.01/134.84/161.59 亿元），同比增长 29.34%/24.58%/21.77%（前值 29.34%/22.58%/19.83%）；实现归母净利润 20.34/25.77/31.19 亿元（前值 20.25/25.57/30.80 亿元），同比增长 41.21%/26.67%/21.05%（前值 40.56%/26.26%/20.47%），对应 EPS 为 5.09/6.44/7.80 元（前值 5.06/6.39/7.70 元），对应当前股价 PE 为 35/28/23 倍。根据公司历史估值看，当前处于历史绝对低位，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 原料成本扰动，行业竞争加剧，天气扰动室外消费场景需求，食品安全等风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8505 11001 13704 16687 增长率(%) 21.89 29.34 24.58 21.77 EBITDA（百万元） 2100.99 2788.03 3390.25 4008.91 归属母公司净利润（百万元） 1440.52 2034.15 2576.75 3119.27 增长率(%) 20.75 41.21 26.67 21.05 EPS(元/股) 3.60 5.09 6.44 7.80 市盈率（P/E） 49.30 34.91 27.56 22.77 市净率（P/B） 14.02 11.76 9.76 8.10 EV/EBITDA 33.36 24.26 19.47 15.99 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 注：测算基于 2024 年 01 月 08 日收盘价 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 东鹏饮料：从黑马走向巨头 ................................................................. 6 1.1 历史沿革：起于青萍，成于微澜