昆仑能源(0135.HK)盈利稳健增长，股息率有望提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 昆仑能源 (135 HK) 港股通 盈利稳健增长，股息率有望提升 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 8.11 2023 年 12 月 28 日│中国香港 燃气及分销 零售气量增速或略高于预期，小幅调整盈利预测 寒潮来袭提升天然气需求，国家发改委数据显示 23 年供暖季以来全国天然气日均供应量同比+5.8%至 12.5 亿方。天然气需求略好于此前预期，小幅上调 24-25 年零售气量增速；上调布油指数假设。我们将公司 2023-25 年核心利润预测调整为 66.0/71.4/77.8 亿元（前值：66.2/71.4/77.4 亿元），对应 EPS 0.76/0.82/0.90 元。目标价 8.11 港币（前值：8.26 港币，基于 10x 2023PE），基于 9x 2024 年预期 PE 和港币/人民币汇率 0.91。公司强大现金流有望支撑城燃项目收购和新能源业务发展，或带来长期重估前景，目标PE 高于三年平均 7 倍 PE。公司 2022 年股息率为 4.1%，公司盈利的现金质量扎实，自由现金流有望扩大，支撑派息比例提升，维持“买入”评级。 小幅上调 24-25 年零售气量增速预测，维持零售价差预测 1H23 公司零售气量同比增速（+9.5%）领先于同行，其中工业气量增速（+11.1%）尤为突出，体现出公司近年在城燃项目扩张和工业客户开发的成果。考虑到 2H22 的低基数效应，公司 2H23 零售气量有望实现 10%以上的同比增速，我们预计 2023-25 年天然气零售量同比+10.1%/+9.6%/+8.5%（前值：+10.1%/+9.2%/+8.1%）。2021 年以来公司零售气价差波动幅度显著低于同行，得益于可靠稳定的资源保障和更高的工商业气量占比。随着国内天然气顺价机制的逐步完善，公司居民气价差也有望受益。我们维持对2023-25 年公司销气价差稳定在 0.50 元/方的判断。 LNG 接收站处理量有望同比转正，LNG 工厂加工量承压 受年初暖冬导致接收站罐容同比上升影响，1H23 公司 LNG 接收站平均负荷率和处理量均有不同程度的同比下降。下半年公司采取优化工作，我们预计 2023 年 LNG 接收站整体处理量有望同比+4%。1H23 LNG 工厂加工量同比-16%，平均负荷率同比降 6.0pp 至 38.9%。下半年 LNG 工厂负荷率环比上升，但我们预计 2023 年 LNG 工厂加工量或仍将同比-2%。 强大现金流有望支撑城燃项目收购和新能源业务发展 1H23 公司经营现金流同比基本持平于 64 亿元，资本开支同比基本持平于22 亿元。在强大的现金流支持下，公司持续扩张城燃业务版图，1H23 共新增/收购 5 个城燃项目、分布于中西部地区。公司新业务布局基本成型，以风光气电融合为切入点，已获取新能源指标 3GW，8 个新能源项目投产运行。新能源有望成为公司持续发展的新动能。 风险提示：内需增长放缓；并购交易不达预期；全球天然气市场不确定性。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 8.11 收盘价 (港币 截至 12 月 27 日) 6.80 市值 (港币百万) 58,880 6 个月平均日成交额 (港币百万) 78.72 52 周价格范围 (港币) 5.45-7.75 BVPS (人民币) 7.04 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 138,547 171,944 178,899 182,036 185,194 +/-% 26.82 24.11 4.05 1.75 1.73 归属母公司净利润 (人民币百万) 5,141 5,228 6,603 7,139 7,775 +/-% 43.60 1.69 26.29 8.13 8.91 EPS (人民币，最新摊薄) 0.58 0.73 0.76 0.82 0.90 ROE (%) 9.36 9.00 10.63 10.73 10.94 PE (倍) 10.67 8.52 8.11 7.50 6.88 PB (倍) 0.95 0.89 0.83 0.78 0.73 EV EBITDA (倍) 4.73 5.19 4.34 4.03 3.70 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (19)(6)82235Dec-22Apr-23Aug-23Dec-23(%)昆仑能源恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 昆仑能源 (135 HK) 经营数据概览 图表1： 昆仑能源：营业收入与同比增速 图表2： 昆仑能源：收入结构 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 昆仑能源：核心利润与同比增速 图表4： 昆仑能源：利润率 注：历史数据已减去管网业绩（已剥离业务） 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 0510152025300204060801001201401601802002017201820192020202120221H23(%)(十亿元)营业收入同比增速（右）0204060801001201401601802002017201820192020202120221H23(十亿元)天然气销售LNG加工与储运LPG销售勘探与开采长输管道（已剥离）(60)(40)(20)0204060012345672017201820192020202120221H23(%)(十亿元)核心利润同比增速（右）05101520252017201820192020202120221H23(%)销售净利率EBIT MarginEBITDA Margin 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 昆仑能源 (135 HK) 盈利预测调整 图表5： 我们将 2023-2025 年净利润预测调整为人民币 66.0/71.4/77.8 亿元 新 旧 调整%/pp 单位 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 核心驱动