宏观动态点评：多重因素推动工业企业利润同比回升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 多重因素推动工业企业利润同比回升 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2023 年 12 月 27 日│中国内地 动态点评 11 月工业企业利润数据点评 11 月工业企业利润同比从 10 月的 2.6%上行至 29.5%、两年复合增速亦从10 月的-3.2%回升至 8%以上。印证了 10 月假期因素对工业企业利润的季节性干扰，根据统计局，年末投资收益相对集中入账亦有一定影响。拆分而言，量价均有贡献——营收增速从 10 月的 2.9%大幅上行至 7.6%，2 年复合增速也从 10 月的 2.8%回升至 3.2%。利润率（季调后）较 10 月的 6.1%回升至 7.0%，中下游的改善较为明显。此外，工业企业库存同比再度回落。行业中，黑色金属冶炼、有色金属冶炼、计算机电子、电力热力供应行业保持较高增速，对工企利润同比增速的贡献均超过 5 个百分点，而石油加工在较弱区间，对利润增速拖累超 2 个百分点。 具体看： 1） 上游行业利润同比降幅收窄，其中黑色金属矿采选盈利同比大幅回升、主要受利润率改善拉动。上游行业利润同比跌幅由 10 月的 17.4%收窄至2.3%、2 年复合增速从 10 月的-13.1%也回升至-5.8%，其中黑色金属矿采选行业同比大幅回升超过 7 倍，对工业企业利润同比增速的贡献超过 4 个百分点，量价拆分来看，黑色金属矿采选的营收 2 年复合增速小幅回落，但利润率从 10 月的 9.4%大幅上行至 22.2%，推动利润增速改善。此外，油气开 采 和 有 色 金 属 矿 采 选 的 2 年 复 合 增 速 从 34.9%/7.2% 回 升 至58.7%/18.3%。 2） 中游制造业利润同比增速从 10 月的 15.6%回升至 42.1%，22-23 年复合增速亦从 3.6%回升至 29.2%，其中，电力热力供应、黑色金属冶炼、有色金属冶炼对盈利增速同比的贡献分别为 11.9、9.3、7.2 个百分点，合计约 28.3 个百分点。分行业看，电力热力供应利润同比继续回升至 196.3%，2 年复合增速亦从 10 月的 200%加速至 242%，利润率改善和收入回升均有贡献、部分可能受寒冬天气影响；黑色金属和有色金属冶炼利润同比增速维持高位，利润率分别从 10 月的 0.5%/5.4%进一步回升至 1.8/9.9%。此外，电气机械同比降幅从 10 月的 4.7%略走阔至 4.9%，2 年复合增速亦从 10月的 22.7%走弱至 12.9%，水泥制品同比降幅从 10 月的 25%收窄至 18.7%。 3） 下游制造业利润同比增速从 10 月的-3.9%回升至 26.9%，2 年复合增速增长从 10 月的 1%回升至 6.2%，其中计算机通信行业对利润同比的贡献达到约 6 个百分点，2 年复合增亦从 10 月的 2.6%上行至 16.8%，营收 2年复合增速有所回落，但利润率持续改善，从 10 月的 3.9%上行至 6.2%。对比来看，韩国出口 12 月前 20 日同比从 2.1%回升至 13%，可能体现电子产业链的周期回暖。汽车制造的 2 年复合增速从 10 月的 14.3%小幅回落至9.3%，营收 2 年复合增速和利润率均有小幅回落。此外，饮料、烟草等 2年复合利润增速亦有回升。 11 月国企、私企和外企利润增速均有回升。11 月国企利润增速由 10 月的10.2%进一步上行至 55.6%；私企/外资工业企业利润增速也分别从6.1%/-7.6%回升至 25.4%/5.5%，2 年复合增速看国企、私企和外企利润增速也均由负转正。 （接下页） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 季调后，11 月工业企业整体利润率较 10 月的 6.1%抬升至 7%。其中，上中下游均有所改善，其中，上游从 10 月的 20.6%上行约 1 个百分点至 21.7%，而中游和下游分别从5.2%/6.7%回升至 6.3%/7.5%（图表 4-7）。 季调后，11月产成品库存增速从 10月的 2.1%回落至 1.7%，库销比从 4.4%略回落至 4.3%。11 月工业企业总体资产负债率从 57.3%略回落至 57.2%，应收账款（与销售收入）比率较10 月的 16.4%略回落至 16%（图表 9，11，13）。 10 月工业企业亏损额累计同比明显收窄，财务费用收入占比持平，流动资产比例持平（图表 8，10，12，由于 11 月工业企业财务费用、流动资产和亏损额数据到目前为止未披露，我们将在下月点评中一并更新）。 往前看，年末投资收益相对集中入账的影响可能在 12 月亦有体现、整体而言对工业企业利润的支撑可能持续，12 月以来的地产需求侧政策推动成交边际回暖、且政府债净发行同比多增有望推动上游工业企业需求改善；但考虑到海外经济有所降速，或对外需敞口较高的行业有所影响。12 月以来，北京和上海陆续出台地产需求侧的政策，优化普通住宅认定标准、下调首套及二套房贷款首付比例下限并延长房贷期限等，推动二手房成交环比改善——12 月 1-26 日 30 大中城市商品房成交同比降幅从 11 月的 15.2%收窄至 7.7%。此外，12月 1-20 日韩国出口延续回升态势，电子产业链有望企稳回升。 风险提示： 1）内需回升动能偏弱拖累企业盈利； 2）海外经济基本面超预期下滑，外需或有扰动。 图表1： 11 工业企业利润增幅回升 图表2： 上中下游企业利润增速均有所回升高 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 (60)(30)030609012015018021016-0817-0217-0818-0218-0819-0219-0820-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08工业企业销售收入同比工业企业利润同比(%) (200)(100)0100200300400(60)(30)030609012015018021024016-0917-0317-0918-0318-0919-0319-0920-0320-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09中游行业利润同比下游行业利润同比上游行业利润同比（右）(%) (%) 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 图表3： 企业收入增速同比有所回升 图表4： 11 月工业企业整体利润率改善 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 图表5： 11 月工业企业上游利润率小幅回升 图表6： 11 月工业企业中游利润率回升高 资料来源：C