隆平高科(000998)传统种业轻装上阵，生物育种助力成长，种业龙头再起航

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 农林牧渔 2023 年 12 月 27 日 隆平高科 (000998) ——传统种业轻装上阵，生物育种助力成长，种业龙头再起航 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： ⚫ 隆平高科：中国种业龙头，内生外延完善产业布局。公司成立于 1999 年，由湖南省农业科学院、湖南杂交水稻研究中心、袁隆平院士等共同发起设立。公司以杂交水稻种子业务起家，历经 30 余年发展，聚焦种业，通过持续收购完善产业布局，目前已形成以杂交水稻、玉米、蔬菜种业为核心（23H1杂交水稻、玉米种业贡献公司 71%营收），以小麦、棉花、油菜等种业为延伸的“3+X”运营模式。公司现已成为中国最大的种企，2020 年市占率位居行业第一（4%）。2023 年前三季度，公司实现营业收入 20.5 亿元，同比+59.5%，实现归母净利润-5.4 亿元，22 年同期实现归母净利润-7.1 亿元。 ⚫ 研发投入行业领先，杂交水稻、玉米核心品种市占率均位居行业第一。公司研发费用率行业领先，自2017 年以来均高于 10%（除 2021 年），远高于其他种企。得益于持续的研发投入，公司新品种数量稳步增长，杂交水稻优势品种频出，“Y 两优一号”、“深两优 5814”、“晶两优、隆两优系列”推广面积均位居全国前十，支撑公司杂交水稻种子市占率持续位居行业第一。玉米种业方面，公司通过收购联创种业等优秀种企，目前旗下拥有“裕丰 303”、“中科玉 505”等优势品种。2016-2022 年，玉米种业营收由 3.42 亿元增长至 13.17 亿元，2019 年超过登海种业成为全国第一大玉米种企。 ⚫ 隆平发展并表增厚业绩，剥离非主业资产轻装上阵，盈利能力逐步恢复。2019 年后公司利润波动较大，主要系因收购隆平发展产生投资收益/亏损、因美元贷款产生利息费用及汇兑损益、2021-2022年计提较大规模资产减值损失。当下影响公司业绩的负面因素逐步得到解决，盈利能力有望逐步回升。（1）隆平发展经营管理加强，业绩实现扭亏为盈，2019-2022 年净利润由-6.1 亿元增长至 5.2 亿元。23 年 11 月隆平发展并表，有望增厚公司业绩。同时，公司已通过人民币置换了所有外汇负债，汇兑风险大幅降低。（2）2021-2022 年公司积极进行库存调整，共计提存货跌价损失 6.5 亿元，杂交水稻、玉米种库存大幅去化，预计后续存货跌价损失将大幅减少。同时，公司持续剥离非主业资产，坚定推进“瘦身健体”工作，2023 年对金融业务彻底剥离，进一步聚焦主业。 ⚫ 公司转基因性状及品种布局均行业领先，转基因商业化落地贡献利润增量。2023 年 10 月农业农村部公示首批转基因玉米、大豆品种审定名单，标志着转基因商业化正式落地。隆平高科转基因性状及品种布局均行业领先，性状方面，持股杭州瑞丰、隆平生物、国丰生科 3 家性状企业，根据我们测算，预计 2024-2026 年公司性状授权费有望贡献净利润 0.1 亿元、0.4 亿元、1.1 亿元。品种方面，公司核心玉米品种裕丰 303、中科玉 505 2021-2022 年推广面积均位居全国前二，在首批过审的 37 个转基因玉米品种中，有 8 个为隆平高科旗下品种，占比 21.6%，通过审定的品种数量居行业第一。据我们测算，预计 2024-2026 年公司转基因玉米种子有望贡献净利润 0.5 亿元、1.5 亿元、2.5 亿元。 ⚫ 投资分析意见：看好公司业绩稳步增长，首次覆盖，给予“增持”评级。公司作为杂交水稻、玉米种子龙头，市占率持续位居行业第一，在自身基本面修复，盈利恢复性增长的基础上，转基因玉米商业化推广有望为公司带来新的利润增长点。我们预计 2023-2025 年公司将实现营业收 82.9/93.5/105.3亿元，实现归母净利润 2.75/4.40/7.41 亿元，24-25 年同比+60%/+68%，当前股价对应 PE 为66X/42X/25X。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示：极端天气影响；公司大品种市场表现不佳；转基因玉米推广进度不及预期。 市场数据： 2023 年 12 月 26 日 收盘价（元） 13.95 一年内最高/最低（元） 18.78/13.78 市净率 3.9 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 18117 上证指数/深证成指 2898.88/9157.25 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 3.58 资产负债率% 65.93 总股本/流通 A 股（百万） 1317/1299 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 盛瀚 A0230522080006 shenghan@swsresearch.com 赵金厚 A0230511040007 zhaojh@swsresearch.com 研究支持 胡静航 A0230122090003 hujh@swsresearch.com 联系人 胡静航 (8621)23297818× hujh@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 3,689 2,047 8,290 9,345 10,529 同比增长率（%） 5.3 59.5 124.7 12.7 12.7 归母净利润（百万元） -876 -543 275 440 741 同比增长率（%） - - - 60.1 68.4 每股收益（元/股） -0.67 -0.41 0.21 0.33 0.56 毛利率（%） 33.3 40.8 39.4 39.9 40.5 ROE（%） -17.4 -11.5 4.6 6.9 10.4 市盈率 -21 66 42 25 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 12-2801-2802-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-30-20%-10%0%10%20%（收益率）隆平高科沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共37页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司作为杂交水稻、玉米种子龙头，市占率持续位居行业第一，在自身基本面修复，盈利恢复性增长的基础上，转基因玉米商业化推广有望为公司带来新的利润增长点。我们预计 2023-2025 年公司将实现营业收 82.9/93.5/105.3 亿元，实现归母净利润2.75/4.40/7.41 亿元，24-25 年同比+60%/+68%，当前股价对应 PE 为 66X/42X/25X。首次覆盖，给予“增持”评级。 关键假设点 （1）非转基因玉米种子：①玉米种子销量：2023Q3 公司合同负债金额达 33.7亿元，同