非银金融：存款利率下调，机构风险偏好企稳

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年12月23日超 配1存款利率下调，机构风险偏好企稳 行业研究·行业快评 非银金融 投资评级：超配（维持评级）证券分析师：孔祥021-60375452kongxiang@guosen.com.cn执证编码：S0980523060004事项：2023 年 12 月 22 日，国有大行下调存款利率，其中 1 年及以内、2 年、3 年、5 年期定期存款挂牌利率分别下调 10BP、20BP、25BP、25BP。国信非银观点：负债端存款利率下降同样影响银行理财、保险资管等追求绝对受益回报的资管机构行为。随着地产、城投等高回报资产的供给持续下降，疫情带来的潜在经济增长中枢下移，以股票、股权为代表的高风险资产回报下降。综合负债端成本和风险偏好，机构在追求低风险、对冲长期再投资风险等目标下，后续将持续加大对长久期、低波动、稳定回报资产的配置力度，这包括超长期资产如 30 年期国债、高股息权益资产等，本次降息进一步强化了资管机构对相关资产的配置逻辑。推荐强 Beta 品种，建议关注估值中枢相对处于低位，同时具备行业龙头优势的中信证券和中国人寿等。评论： 国有大行下调存款利率，压降负债端存款成本，引导居民存款财富化本次为国有大行年内第三轮下调存款挂牌利率，有利于缓释负债端成本压力。今年以来，银行业贷款利率持续下行，以加大对实体经济的让利支持，但同时其负债端成本持续承压。2023 年以来，国有大行分别于6 月 8 日和 9 月 1 日前后两度下调存款挂牌利率。存款挂牌利率的下降有利于降低存款成本，保持银行业息差水平的稳定和利润空间的企稳，同时引导企业及个人存款投放于消费及投资领域，有助于增强银行业服务实体经济的能力。表 1：国有大行现行存款利率银行活期存款零存整取、整存争取、存本取息整存整取一年三年五年三个月六个月一年二年三年五年工商银行0.20%1.15%1.35%1.35%1.15%1.35%1.45%1.65%1.95%2.00%农业银行0.20%1.15%1.35%1.35%1.15%1.35%1.45%1.65%1.95%2.00%中国银行0.20%1.15%1.35%1.35%1.15%1.35%1.45%1.65%1.95%2.00%建设银行0.20%1.15%1.35%1.35%1.15%1.35%1.45%1.65%1.95%2.00%交通银行0.20%1.15%1.35%1.35%1.15%1.35%1.45%1.65%1.95%2.00%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 银行理财：理财机构风险偏好企稳提升存款降息深化银行理财“资产荒”压力。一是地方化债对短久期城投资产利好，短期相关产品信用风险较低，弱资质、短久期城投资产利差收缩显著，这对配置相关资产的产品优势显著。但长期看，未来银行理财来自城投债、城投非标的高收益资产愈发稀少，这加剧了理财部门找资产压力；二是当前银行理财资产久期较短，且存款占比相对较高，存量资产提供回报明显不足。截至 2023 年三季度末，理财子公司资产配置以现金类和固定收益类为主，其中国有行理财子和股份行理财子现金类资产占比较高。随着新一轮存款降息落地，“资产荒”形势或将进一步加剧。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：2023 年三季度末理财子公司资产配置情况（穿透后）资料来源：普益标准,国信证券经济研究所整理（注：未统计平银理财和法巴农银理财，主要系未披露资管穿透数据）报价基准随着存款利率下调，纯固收策略预期回报或显著下降。我们以组合管理的思路拟合了主要类型银行理财产品的业绩表现，11 月我们模拟的相关产品收益情况为：纯债类产品收益率 0.3%，“纯债+非标”产品收益率 0.3%，“固收+”产品收益率-0.2%，现金管理类产品收益率 0.1%。考虑到产品报价基准会随着存款利率下降而下降，纯固收策略预期回报或显著下行。图2：2021 年以来各类理财产品收益拟合情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理。注:以 2021 年 1 月 1 日为基准日，采用货币基金指数信用债指数、沪深 300 指数等组合拟合现金管理类、纯债类、“纯债+非标”、“固收+”理财产品收益情况。四类产品拟合方法: (1)纯债: 100%高等级信用债，按照信用债 AAA指数: (2)债+标: 80%债券+20%非标资产，债券部分按照信用债 AAA 指数，非标资产按照收益为 6%的摊余成本法资产;(3) 债+权益: 80%债券+20%权益，债券部分按照信用债 AAA 指数，权益部分按照沪深 300 指数(4) 现金管理类:按照货币基金指数。后续理财机构风险偏好有望提高。结构上，2023 年股份行理财子增速高于国有行是行业格局的重要特征，通过分析某国有行和某股份行产品结构和配置结构，我们有如下细分发现：第一，股份行理财子产品数量多，但单个产品规模小，但这对渠道端沟通有更高要求；第二，股份行顺势做对了大类资产配置轮动，尤其是今年核心押“纯固收”产品线，而国有行理财子“多资产”策略做的比较多；第三，两者资产配置结构类似，但国有行理财子风险偏好更高，即加大了权益、债券配置，但减少了存款和现金配置。随着纯固请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3收策略预期回报显著下降，预计 2024 年资产配置环境或有利于风险资产，后续国有行理财产品有可能有更好机会，相关产品策略有可能吸纳更多资本市场增量资金。图3：某国有行理财子和股份行理财子存续产品数量对比图4：某国有行理财子和股份行理财子存续产品规模对比资料来源：2023 年上半年理财业务报告，国信证券经济研究所整理资料来源：2023 年上半年理财业务报告，国信证券经济研究所整理图5：某国有行理财子和股份行理财子资产配置对比资料来源：2023 年上半年理财业务报告，国信证券经济研究所整理 保险：优化资产配置结构，增强储蓄产品吸引力存款利率下调有利于引导险企优化大类资产配置结构，强化资产负债管理能力。2023 年以来，随着新会计准则的实施，保险业金融类资产计量方式发生较大变化，大量权益类资产被划分为 FVTPL 科目，直接加大了投资收益震荡导致的利润表波动。而相对匹配保险公司资产端长久期、稳定现金流需求的 FVOCI 权益类资产占比则相对较少。以 2023 年三季度为例，上市险企平均 FVOCI 权益类资产占总金融资产占比仅为 4%，未来仍有较大的增配空间。因此我们认为，此次存款利率的下调将降低险企对其配置的吸引力，引导保险业资金配置的腾挪。我们预计未来险企或将进一步增配长久期国债、高分红权益类资产，拉长资产端久期、增厚投资收益，强化资负匹配能力。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表 2：2023Q3 上市险企金融资产占比（按会计计量方式，单位：百万元，%）中国人寿中国平安中国人保中国太保新华保险平均金额占比金额占比金额占比金额占比金额占比金额占比交易性金融资产（FVTPL）1,613,36035%1,806,82731%369,24834%527,95227%369,83936%937,44532%其他权益工