商社周报：鼎龙科技：染发剂龙头企业拟IPO上市，赛道高成长+提价能力强

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 行业周报 商贸零售 2023 年 12 月 24 日 商贸零售 优于大市（维持） 证券分析师 赵雅楠 资格编号：S0120523070002 邮箱：zhaoyn＠tebon.com.cn 易丁依 资格编号：S0120523070004 邮箱：yidy＠tebon.com.cn 研究助理 张望 邮箱：zhangwang＠tebon.com.cn 市场表现 相关研究 1.《商社行业 2024 年度策略：静待复苏，行稳致远》，2023.12.18 2.《立体渠道与多维营销赋能的敷料先行者-商社周报 1210：教培剩者为王，关注供需错配下的投资机遇》，2023.12.11 3.《华致酒行（300755.SZ）：实控人提议回购股份，彰显公司长期信心》，2023.12.7 4.《立体渠道与多维营销赋能的敷料先行者-商社周报 1203：黑五销售创新高，关注教育反转投资机会》，2023.12.3 5.《奢侈品行业：穿越周期，稀缺性 管理打造品牌资产》，2023.12.2 商社周报 1224：鼎龙科技：染发剂龙头企业拟 IPO 上市，赛道高成长+提价能力强 [Table_Summary] 投资要点：  本周专题：新股分析-鼎龙科技：前身成立于 1989 年，2000 年前后合作欧莱雅及威娜公司，2006 年建立集团研发中心，23 年已过会、拟 IPO 上市。公司 IPO 市值为 39.57 亿元，对应 PE 为 26.37X（22 年扣非后）。鼎龙科技染发剂头部企业，赛道高成长+提价能力强，盈利能力稳步走高，将公司与防晒剂龙头的科思股份做多维度比较：  （1）细分赛道：染发剂市场展现更高成长性：1）染发剂：中国 17-21 年 CAGR达到 44.8%至 220 亿元，全球预计 25 年达到 302.9 亿美元，20-25 年 CAGR为 8.4%；2）防晒剂：欧睿咨询数据显示，25 年全球防晒化妆品规模达 155亿美金，21-25 年 CAGR 达 6.88%，发展功效化+重视细分场景。  （2）市场竞争：染发剂市场格局弱于防晒剂：1）染发剂：品牌端呈现由知名品牌领导、小品牌并存的格局，欧莱雅、施华蔻（汉高旗下品牌）、威娜（科蒂/威娜旗下品牌）、莉婕（花王旗下品牌）等品牌主导和引领染发剂市场，而原料端市场呈现“小而散”的局面，行业集中度较低；2）防晒剂：仍处于专利期产品高毛利且竞争不激烈，巴斯夫、德之馨等大型跨国公司以规模、技术、市场优势领先，科思股份在传统防晒剂领域竞争力更强，招股书披露，17-19年科思市占率分别为 20.65%/25.67%/27.88%，防晒剂进入门槛更高。  （3）盈利能力：产品结构调整下逐步走高：1）毛利率：鼎龙科技及科思股份均受到上游原材料成本上涨冲击，21 年前后毛利率略有承压，两家公司的产品结构均有所调整，高毛利率的产品占比提升带动综合毛利率走高，鼎龙科技23Q1-Q3 为 41.0%，23Q3 进一步提升至 48.5%、接近科思股份、在精细化工行业中保持领先地位。3）归母净利率：鼎龙科技 23Q1-Q3 归母净利率提升至 23.1%，为 19 年以来峰值水平，低于科思股份的 30.2%。  （4）提价能力：结构调整带来综合单价变动，但提价能力弱于防晒剂：1）鼎龙科技：20-23H1 染发剂原料单价分别为 29.29/26.29/31.42/31.83 万元/吨，主要来自于细分产品销售单价调整及产品结构变化导致，公司高毛利率的DHBO 和 MDAB 产品销量占比提升，带动单价走高；2）科思股份：传统防晒剂单价低于 10 万/吨、单价低于防晒剂，物理防晒剂更好效果、逐步取代传统防晒剂，从产品结构的变化带来提价能力更优，毛利率环比逐步走高。  （5）客户结构：鼎龙科技客户集中度更高：1）鼎龙科技：与欧莱雅、汉高、威娜等公司合作约 20 年，CR3 销售额占染发剂业务营收比重为 54%-60%，整体较为稳定，大客户依赖度更高；2）科思股份：合作帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅、强生等大集团，22 年前五大客户销售额占比为 62%，客户更为多元化。  本周回顾：消费弱复苏节奏下，股价承压表现延续。  本周（12.18-12.22）：商贸零售/社会服务/美容护理跌幅分别为-4.66%/-5.39%/-2.19%，东方甄选+10%/金沙教育+5%涨幅居前。重点公司公告方面：1）红旗连锁：实控人变更为四川国资委，曹世如继续担任董事长；2）科锐国-37%-29%-22%-15%-7%0%7%15%2022-122023-042023-08商贸零售沪深300 行业周报 商贸零售 2 / 18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 行业相关股票 股票 股票 EPS PE 投资 评级 代码 名称 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 上期 本期 603605.SH 珀莱雅 2.9 2.78 3.67 33.1 34.5 26.1 买入 买入 2367.HK 巨子生物 0.7 1.33 1.67 43.6 22.9 18.3 买入 买入 600223.SH 福瑞达 0.04 0.35 0.4 236.3 27.0 23.6 买入 买入 300896.SZ 爱美客 5.84 8.87 12.04 47.3 31.1 22.9 买入 买入 832982.BJ 锦波生物 1.75 4.23 6.42 146.3 60.5 39.9 买入 买入 9922.HK 九毛九 0.03 0.39 0.65 184.0 14.2 8.5 买入 买入 600754.SH 锦江酒店 0.11 1.3 1.76 263.6 22.3 16.5 买入 买入 600258.SH 首旅酒店 -0.52 0.71 0.93 - 22.2 16.9 买入 买入 资料来源：Wind、各公司公告、德邦研究所 际：发布 23 年激励计划，按照 100%目标达成，24-26 年营收或归母净利润YOY 分别为 30%/25%/25%；3）东方甄选：原 CEO 孙东旭辞任，俞敏洪担任 CEO。行业新闻方面：1）亚马逊：2024 年欧洲站物流费用和销售佣金调整和促销；2）2024 年 1 月 1 日起我国调整部分商品进出口关税。  投资建议：消费板块弱复苏节奏下，商社板块已逐步回调至配置底部，由零售要素人、货、场出发，我们优选四条复苏主线中的优质个股机遇： 