主要消费产业行业研究：消费景气跟踪23M11：内需压力放大，底部已经临近

敬请参阅最后一页特别声明 1 ◼ 内需压力加大，出口出现回暖。11 月消费需求面临压力，线下消费随着服务 PMI 转负高点回落、CPI 降幅扩大、居民信贷不及疫情前同期水平、社零 21-23 年单月年化增速 1.8%大幅偏离中枢。需求压力加大的背后，是经济动能切换带来的震荡，房地产市场依然需要政策支撑，寻找新的均衡。但居民就业的稳定、后续一万亿国债落地，都将巩固消费的韧性。此外除了内需，海外需求在家电、轻工板块已经释放回暖信号，值得关注。 ◼ 增速中枢调整，寻找新的均衡。2023 年临近尾声，国内消费需求经历大幅震荡后依然在寻找新的均衡。11 月单月 2 年社零复合增速仅为 1.8%，创下年内新低。目前市场对 2024 年一致预期依然有 5.65%，我们同样维持 5%左右的判断：一方面居民可支配收入 21-23 年的复合增速依然在 5.8%以上，短期的偏离可能受提前还贷和消费意愿不足影响；另一方面，新兴科技产业正在酝酿，可能带来新的增长，接力地产支撑内需。 ◼ 资金流出放大，板块热度偏低。11 月 A 股大消费板块北向资金净流出 11.9 亿元，月底流出规模加大并在 12 月趋势延续。从交易热度上看，A 股消费板块成交额占比约 11.5%，成交量略有放大。 ◼ 中日行情复盘，底部已经临近。日本自 1989 年 12 月至 1992 年 4 月完成调整，日经指数跌幅接近 56%，期间消费板块跌幅约 47%。参考海外，尽管基本面面临压力，但消费股底部特征已日益清晰：1）时间&幅度上，21 年中至今已 2.5 年，消费行业指数跌幅达 40%，与日本类似；2）A 股主要消费赛道估值均已回落至 2013/4 年水平。 ◼ 白酒：销量保持平淡，24 年春节靠后使备货旺季延后。短期经济不确定性大，价格压力传导至高端白酒，泸州老窖调整结算政策、五粮液计划控量挺价。品牌分化持续，头部品牌和地产酒抗风险能力强，库存相对良性。 ◼ 啤酒：淡季销量平稳，关注高端产品表现，来年成本有望下行。分公司看 11 月销量：1）华润啤酒：增长 7%，受低基数推动，次高端以上增长 35%、中档增长 15%；2）青岛啤酒：增长中低双位数。 ◼ 乳制品：延续复苏态势，常温液态奶表现较优，龙头公司费投平稳。原奶价格下行，利润率有望提振。据渠道反馈：1）伊利股份：11 月常温奶同增低个位数，库存良性；2）蒙牛乳业：11 月液态奶同增个位数，库存略升。 ◼ 调味品：动销边际放缓，但行业库存消化良好。根据渠道反馈：1）海天味业：11 月发货端同比增长 6%，库存约 2.5 个月；2）中炬高新：11 月发货端增速下滑，库存约 1-1.5 个月。 ◼ 家电：11 月限上家电音像同增 2.7%，环比回落 6.9pct，内需较为疲软。12 月空调/冰箱/洗衣机内需排产分别为+2.4%/-3.1%/-3.3%。相反 11 月单月出口同增 13.4%，出口排产同步高增。行业库存整体良性，空调库销比略高。 ◼ 家居：11 月竣工面积+12.5%，新房销售面积-23.5%，继续分化。短期内竣工对需求形成支撑，近期北京/上海调整住房政策，有望刺激家装消费。11 月家居出口同比+8.1%，单月实现转正，海外批发商或开始补库。 ◼ 纺服：11 月限额以上服装鞋帽社零同增 22%，环比提升 14.5pct，受基数效应和冬装换季推动。线上 GMV 看，女装/女鞋/运动服改善较为明显，同增 5.8%/4.8%/5.4%。此外运动服饰 Q4 延续较好表现，而出口整体未见回暖。 ◼ 餐饮&旅游：11 月餐饮收入同增 25.8%，全国客运量同增 122.5%。景气开始回落，11 月服务 PMI 为 49.3，旅游服务价格同增 6.8%涨幅回落，预计 2024 年起将回落至常态化增速。 ◼ 坚信周期思维，底部已经临近，风险收益比合适，建议布局。关注高端白酒/乳制品/家电龙头/体育服饰。 ◼ 数据误差；消费不及预期风险；市场波动风险。 行业月报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、核心观点：内需压力放大，底部已经临近 ........................................................ 6 2、消费宏观：压力再次放大，跟踪后续变化 ........................................................ 7 2.1、消费周期：居民信贷企稳，中枢调整难免 .................................................. 7 2.2、消费能力：就业维持平稳，等待信心修复 .................................................. 8 2.3、消费需求：基数效应明显，短期波动加大 ................................................. 10 3、食品饮料：动销相对平稳，价格面临压力 ....................................................... 11 3.1、白酒：销量依旧平淡，价格压力显现 ..................................................... 11 3.2、啤酒：淡季需求平稳，成本有望改善 ..................................................... 12 3.3、乳制品：延续温和复苏，原奶成本下行 ................................................... 14 3.4、调味品：动销增速放缓，库存水平良性 ................................................... 16 3.5、行业动态：茅台价格上调，量贩零食整合 ................................................. 17 4、家用电器：内需冷出口热，库存水平良性 ....................................................... 17 4.1、国内市场：基数效应回落，进入去库阶段 ................................................. 17 4.2、海外市场：出口产销两旺，延续向好趋势 ................................................. 19 4.3、行业库存：整体水平良性，空调库存略高 ................................................. 20 4.4、行业动态：适老化需求增加，国产洗碗机发力 ............................................. 20 5、轻工制造：内需依然承压，外需开始好转 ................................