利率专题：中央经济工作会议：历史与当下

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 中央经济工作会议：历史与当下 2023 年 12 月 13 日 ➢ 中央经济工作会议如何解读？ 首先在定调明年经济工作之前，我们来看看会议对当前宏观经济图景是如何描述的：中央经济工作会议指出“经济回升向好”是基本趋势，在肯定今年经济恢复发展的同时，也指出当前面临的一些困难和挑战。总体而言，“我国发展面临的有利条件强于不利因素”。 （1）财政政策：提质增效，注重持续性。积极的财政政策要“适度加力、提质增效”。提高资金效益和政策效果，优化财政支出结构，合理扩大地方政府专项债券用作资本金范围，增强“财政可持续性”。此外，会议还提出“新一轮财税体制改革”，我国的财税体制改革在 2016 年基本完成重点工作和任务，2020 年基本建立现代财政制度。当前而言，新一轮财税体制改革在优化政府间财政关系、完善财政转移支付体系、税制结构提高直接税比例等方面或有待推进。 （2）货币政策：灵活适度，关注通胀水平。一方面，强调货币政策的灵活性以及相机抉择；另一方面，更加关注货币政策的实际效果。今年新增了与“价格水平预期目标相匹配”，后续货币政策或推动物价温和回升至合理水平，稳健偏松的基调仍未转向，预估后续降准降息的窗口仍在，进一步稳定市场预期。 （3）地产政策：供需发力，推进三大工程。与 2022 年相比，除了供需两端稳定地产之外，今年提出的“三大工程”建设或是房地产稳中求进的主要抓手，是构建房地产发展新模式的重要切入点，也是落实“先立后破”的主线之一。 （4）扩内需政策：消费和投资相互促进的良性循环。此前会议多提及要发挥消费的基础作用和投资的关键作用，本次会议强调消费和投资的交互作用，“要激发有潜能的消费，扩大有效益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环”。 （5）防风险政策：中央经济工作会议对防风险重视程度不断提高，对防风险责任主体不断细化，进一步对重点领域和潜在风险点妥善处置。2016-2017 年侧重于资产泡沫风险；2018-2020 年侧重于去杠杆，保持宏观杠杆率稳定。今年会议强调要统筹化解房地产、地方债务、中小金融机构等风险。 ➢ 中央经济工作会议后的债市表现 我们先结合历史上会议召开后的债市表现来观察：债市表现偏强的年份如2015 年和 2020 年：（1）2015 年政策基调：财政政策加大力度，货币政策稳健偏松。会后 15 日，债市利率整体下行，1Y 国债、10Y 国债分别下行 9BP、16BP。（2）2020 年政策基调：政策操作上要更加精准有效，不急转弯。表明货币政策仍不具备收紧流动性的前提，会后 10 年期国债收益率开启阶段性下行。 债市表现偏弱的年份如 2016 年和 2021 年：（1）2016 年：财政政策积极有效，调节好货币闸门。中央经济工作会议对货币政策的中性表态引发利率快速回调。（2）2021 年：财政政策提升效能，货币政策灵活适度。在财政政策偏向积极，加快支出进度下，稳增长预期有所提升，会后 15 日，1Y 国债、1Y 中票分别上行 8BP、8BP。 当前而言，“稳中求进、以进促稳”的政策基调或许会让市场有些许“纠结”，在“增强宏观政策取向一致性”下，积极的财政政策仍需稳健偏松的货币政策予以有效配合，短期内货币政策仍不具备收紧流动性的前提，一定程度提振债市情绪，其中尤其以资金面为主扰动的短端空间打开与否，会决定阶段性的博弈机会。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 研究助理 谢瑶 执业证书： S0100123070021 电话： 13761602770 邮箱： xieyao@mszq.com 相关研究 1.利率债市场 2024 年度展望：2024，债市的几个关键词-2023/12/12 2.可转债市场 2024 年度展望：结构性行情中把握主线-2023/12/11 3.转债行业研究系列：多肽产业链转债怎么看？-2023/12/11 4.可转债周报 20231210：2024，转债供给怎么看？-2023/12/10 5.城投、产业利差跟踪周报 20231210：城农商二永，复刻城投行情-2023/12/10 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 中央经济工作会议如何解读？ .................................................................................................................................. 3 1.1 财政政策：提质增效，注重持续性 ................................................................................................................................................ 3 1.2 货币政策：灵活适度，关注通胀水平 ............................................................................................................................................ 5 1.3 地产政策：供需发力，推进三大工程 ............................................................................................................................................ 6 1.4 扩内需政策：消费和投资相互促进的良性循环 ........................................................................................................................... 7 1.5 防风险政策：聚焦防范“三大风险” ................................................................................................................................................. 8 2 中央经济工作会议后的债市表现 .................................................................................................................