11月经济数据点评：全年经济增速大概率略超5%

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观分析报告 2023 年 12 月 15 日 11 月经济数据点评 ❑ 11 月经济恢复小幅放缓。估算 11 月单月实际 GDP 两年同比增长 4.4%，仍处于 7 月以来形成的两年同比 4.0-5.0%的区间内，高于上半年水平。全年收官在即，前 3 季度实际 GDP 两年同比 4.1%，估算 10-11 月实际GDP 两年同比进一步上升至 4.5%，对比全年经济增速“5%左右”对应的两年同比 4%，只要 12 月经济平稳运行，全年经济目标可以实现。 ❑ 11 月经济数据主要有两个值得关注的特点：第一，4.5%是下半年经济运行的中枢，这也是社科院测算的我国今年经济潜在增速所处的大致水平。第二，地产链在开工端出现了积极迹象，这可能意味着，随着商品房库存回落，经营尚可的房企开工动力有改善迹象。 ❑ 总的来说，尽管近两个月的经济恢复速度从两年同比的维度稍微放缓，围绕当前潜在增速中枢波动的格局没有变化；房地产业平稳发展仍然需要政策进一步支持，开工端已经出现了内生性的积极迹象。中央经济工作会议要求“稳中求进、以进促稳、先立后破”，期待宏观政策的适度逆周期扩张和科技创新提升全要素生产率，推动明年经济进一步回稳向好。 ❑ 具体看数据，11 月当月，供需两端略微放缓。生产端，工业增加值同比6.6%，两年同比 4.4%（前值 4.8%）；服务业产出同比 9.3%，两年同比3.5%（前值 3.8%）。需求端，社会消费品零售总额同比 10.1%，两年同比 1.8%（前值 3.5%）；固定资产投资同比 2.9%，两年同比 1.9%（前值3.2%）；美元计价出口同比 0.5%，两年同比-4.4%（前值-3.4%）。 ❑ 11 月社会消费品零售同比增速大幅上升至 10.1%（前值 7.6%），主要是去年基数下降的结果，两年同比则稍有放缓。今年似乎消费的结构亮点不简单呈现于某一类商品，寻找下一阶段消费恢复的亮点，可以尝试更多关注人群的结构特点，一是收入和工作稳定性仍在提升的中低收入群体，二是已经基本完成财富积累、消费能力和意愿仍在的“银发经济”群体。 ❑ 风险提示：政策效果存在不确定性；出口外需可能弱于预期 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 赵宏鹤 S1090522070005 zhaohonghe@cmschina.com.cn 全年经济增速大概率略超 5％ 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观点评报告 正文目录 一、 总评：全年经济增速大概率略超 5％ .......................................................... 3 二、 结构：供需两端略微放缓，重点关注消费支出 .......................................... 4 1. 供需两端略微放缓 .......................................................................................... 4 2. 基建制造回升、房地产放缓 ............................................................................ 4 3. 社零低基数下大幅上升，关注人群结构特点 .................................................. 5 图表目录 图 1：实际 GDP 增速和估算增速与全年经济目标的对比 ................................... 3 图 2：11 月工业生产和服务业产出微幅放缓 ....................................................... 4 图 3：11 月需求侧三驾马车均略微放缓 .............................................................. 4 图 4：11 月基建、制造业投资增速回升，房地产继续放缓 ................................. 5 图 5：11 月新开工保持回升势头，销售和竣工继续放缓 .................................... 5 图 6：11 月消费增速相对于上月走强的主要包括服装鞋帽、家具、烟酒、石油及制品 5 敬请阅读末页的重要说明 3 宏观点评报告 一、总评：全年经济增速大概率略超 5％ 11 月经济恢复小幅放缓。估算 11 月单月实际 GDP 两年同比增长 4.4%，虽然较 9-10 月小幅放缓，仍处于 7 月以来形成的两年同比 4.0-5.0%的区间内，高于上半年水平。全年收官在即，前 3 季度实际 GDP 两年同比 4.1%，估算 10-11月实际 GDP 两年同比进一步上升至 4.5%，对比全年经济增速“5%左右”对应的两年同比 4%，只要 12 月经济平稳运行，全年经济目标可以实现。 图 1：实际 GDP 增速和估算增速与全年经济目标的对比 资料来源：Wind、招商证券（均是以 21 年为基准的同比/两年同比） 具体来看，11 月经济数据主要有以下两个值得关注的特点： 第一，4.5%是下半年经济运行的中枢。经济运行在上半年经历了比较明显的波浪式前进过程，1 季度经济增长量的回升非常显著，2 季度经历了阶段性回撤，5 月之后重回上升势头。进入下半年，经济增速在连续爬坡后，近期稍有震荡，总体上实际 GDP 两年同比的中枢就在 4.5%附近，这也是我们在年度展望中提到的社科院测算的我国今年经济潜在增速所处的大致水平。 以此为锚，如果明年要在相对正常的基数之上继续实现 5%左右的经济增速，一方面是疫情的长期影响将会进一步减弱，同时我国产业现代化和科技进步提高全要素生产率，带动经济潜在增速抬升；另一方面是宏观政策保持适度的扩张性，推动经济重返甚至阶段性超越潜在增速。 第二，地产链在开工端出现了积极迹象。用“商品房销售面积/房屋新开工面积”描述房地产前端的“去化率”，虽然近期销售仍然面临一定压力，对标 2018-2020 年的均值，最近两个月房地产前端“去化率”低于季节性的幅度有所收窄。例如，9 月去化率低于均值 58%，10 月是 44%，11 月进一步收窄至 29%；今年 1-11 月总体低于均值 51%，对比 2021、2022 年总体低于均值 11%和 33%。这可能意味着，随着商品房库存回落，经营尚可的房企开工动力有改善迹象。 总的来说，尽管近两个月的经济恢复速度从两年同比的维度稍微放缓，围绕当前潜在增速中枢波动的格局没有变化；房地产业平稳发展仍然需要政策进一步支持，开工端已经出现了内生性的积极迹象。中央经济工作会议要求“稳中求进、以进促稳、先立后破”，期待宏观