华发股份(600325)公司深度研究：稳健经营国企，行业调整逆势而上

敬请参阅最后一页特别声明 1 立足珠海面向全国的国企开发商，经营业绩稳步增长：公司“一核心+三配套”的战略布局成型，以住宅为主业，商业运营、物业管理和上下游产业链为支撑。控股股东华发集团（实控人珠海市国资委）实力雄厚，连续七年跻身“中国企业 500 强”，为公司发展提供资源助力。公司营收稳步增长，近五年 CAGR 达 25.7%，2023 年前三季度营收同比+40.2%，归母净利润恢复正增长，同比+1.1%，优于行业平均。 深耕效果显现，销售逆势增长：公司 2022 年销售金额 1202 亿元，同比-1.4%，行业下行期维持稳定；2023 年 1-11 月销售金额 1211亿元，同比+18.3%，实现逆势增长，增速居 TOP20 房企第二。重点城市集中度持续提升，华东大区已成销售“压舱石”，近两年销售贡献占比均超 50%；1H23 销售前十城市占总销售金额比例达94.2%；2023 年 1-11 月公司上海销售金额居全市榜单 TOP3。 投资聚焦核心城市，土储结构持续优化：公司把握 2021 年下半年以来的拿地窗口期，2022 年投资金额 460 亿元，拿地强度升至 38%；1H23 投资金额 343 亿元，拿地强度升至 45%；聚焦“9+2”核心城市，2022 年以来公司拿地均位于一二线城市，其中一线城市拿地金额平均约 50%。土地储备质优量足，流动性高。截至 1H23，公司土储货值亿元 4767 亿元，一二线城市土储货值 4397 亿元，占比 92%，其中“9+2”核心城市货值 2922 亿元，占比 66%。优质土储支撑持续发展，预计未来两年销售保持同比+10%的增速。 财务结构安全稳健，融资渠道维持畅通：公司三道红线稳居绿档，1H23 短期有息负债占比 18.2%（行业平均 24.6%）。融资成本持续优化，1H23 平均融资成本 5.59%，较 2022 年下降 17BP。多元化融资渠道畅通，2022 年公司债券融资超百亿，2023 年 10 月成功完成定增股权融资，发行 6.35 亿股，每股 8.07 元，发行规模 51.24亿元，进一步优化资本结构。 我们预测 2023/2024/2025 年公司归母净利润分别为 28.1 亿元、31.2 亿元和 34.8 亿元，同比增速分别为 8.9%、11.2%和 11.4%。公司站稳千亿级别销售规模，行业下行期仍能维持增长，在土拍窗口积极获取高利润水平项目，预计未来两年能实现规模和利润水平双增，业绩可期，给予公司 2024 年 8.5x 的 PE，目标价 9.64元，首次覆盖，给予“买入”评级。 政策落地不及预期，市场持续低迷，多家房企债务违约。 01002003004005006007008007.008.009.0010.0011.0012.0013.00221212230612231212人民币(元)成交金额(百万元)成交金额华发股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、立足珠海面向全国的国企开发商，经营业绩稳步增长.............................................. 5 1.1 深耕房地产开发三十载，立足珠海布局全国.................................................. 5 1.2 控股股东华发集团实力雄厚，为公司发展提供有力保障........................................ 5 1.3 “一核心+三配套”战略格局形成，业务持续协同发展 ........................................... 7 1.4 公司营业收入稳步增长，利润水平行业领先.................................................. 8 二、深耕效果显现，销售逆势增长................................................................. 10 2.1 销售上行期增长快，下行期韧性强......................................................... 10 2.2 深耕珠海布局全国，华东大区成销售“压舱石” ............................................... 11 2.3 强大的产品力和完善的产品系列助力销售................................................... 12 2.4 预收覆盖营收倍数高，未来业绩有保障..................................................... 13 三、投资聚焦核心城市，土储结构持续优化......................................................... 14 3.1 拿地策略审时度势，投资逐渐聚焦一二线城市............................................... 14 3.2 把握拿地窗口，多元渠道补充优质土储..................................................... 16 3.3 土地储备充裕，一二线城市占比高......................................................... 18 四、财务结构安全稳健，融资渠道维持畅通......................................................... 19 4.1 三道红线维持绿档，有息负债小幅增长..................................................... 19 4.2 多元化融资渠道维持畅通，租赁住房 REITs 跻身百亿规模..................................... 21 4.3 享华发集团资源，获融资支持............................................................. 22 4.4 债务结构持续优化，融资成本有望进一步下降............................................... 23 五、盈利预测与估值............................................................................. 24 5.1 盈利预测............................................................................... 24 5.2 相对估值.........................................................