易普力(002096)首次覆盖：综合性大型民爆企业，受益于行业整合

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 12 Dec 2023 易普力 Explosive (002096 CH) 首次覆盖：综合性大型民爆企业，受益于行业整合 Comprehensive Large-scale Civil Explosive Enterprises Benefit from Industry Integration : Initiation [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb8.71 目标价 Rmb13.00 HTI ESG 3.0-5.0-4.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 Rmb10.80bn / US$1.51bn 日交易额 (3 个月均值) US$4.14mn 发行股票数目 1,240mn 自由流通股 (%) 33% 1 年股价最高最低值 Rmb14.80-Rmb8.71 注：现价 Rmb8.71 为 2023 年 12 月 11 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -16.9% -22.0% -35.3% 绝对值（美元） -15.6% -20.0% -37.0% 相对 MSCI China 21.6% 17.8% 12.1% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 2,304 7,064 7,899 8,532 (+/-) 19.3% 206.6% 11.8% 8.0% 净利润 48 622 762 920 (+/-) -2.6% 1204.6% 22.4% 20.8% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.04 0.50 0.61 0.74 毛利率 27.5% 25.3% 25.6% 25.9% 净资产收益率 2.5% 6.8% 7.7% 8.5% 市盈率 226 17 14 12 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)  公司为综合性大型民爆企业。公司以民爆一体化业务为核心，向工程服务市场延伸，主要为国内外重要能源工程、基础设施建设、大型矿山工程等提供专业化、一体化的民用爆破服务和绿色化、数智化矿山施工总承包服务。公司业务覆盖国内约 20个省（自治区、直辖市）和纳米比亚、利比里亚、巴基斯坦、马来西亚等多个国别。  公司受益于行业整合。1）主营业务结构发生重要变化，契合行业发展趋势。公司业务结构由原来的民爆器材生产销售为主转变为以爆破工程服务为主，爆破服务业务的占比达到约 65%，符合了行业鼓励支持民爆服务一体化发展的方向。2）资产状况全面优化，轻装上阵推进高质量发展。原南岭民爆相关的非主业资产剥离及相关历史遗留问题基本实现出清，公司全面实现高质量运行，根据公司前三季度披露情况，公司主要经营指标较重组前实现了大幅增长。3）重组融合有序，管理更加规范高效。公司实现中央企业、地方国资、中国工程院院士、专家学者、企业高管多方力量共建共治，进一步提升公司治理效能。  公司积极响应国家“一带一路”倡议。公司积累了丰富的爆破一体化服务国际化运营经验，公司充分发挥央企优势，紧抓国家“走出去”的发展机遇，积极响应国家“一带一路”倡议，紧跟中资企业海外工程开展国际化业务，为中资企业承建的巴基斯坦、马来西亚等国别的多个水电工程项目和矿山开采项目，提供专业爆破工程服务，业务已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个“一带一路”沿线国家，国际化经营水平与国际竞争力稳步提升。  公司聚焦大项目、重点项目集中攻关。1）公司子公司葛洲坝易普力公司 2023 年 7-9 月新签或开始执行的工程施工类日常经营合同金额合计 81.85 亿元，同比增长 239.05%。上述合同服务期限为 5-30 年。2）公司所属控股子公司葛洲坝易普力公司作为联合体牵头方中标花园吴家冶镁用白云岩矿年产 4000 万吨采矿及加工工程和物流园区矿产品加工一体化建设运营总承包项目，葛洲坝易普力公司承担施工内容对应的中标合同总金额约为 110 亿元，项目总工期为 30 年。  盈利预测。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为6.22、7.62、9.20 亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予2023 年 26 倍 PE（对应 PB 为 1.76 倍），对应合理目标价为13.00 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示。宏观经济周期；安全生产预期；原材料价格波动。 [Table_Author] 庄怀超 Huaichao Zhuang hc.zhuang@htisec.com 557085100115Price ReturnMSCI ChinaDec-22Apr-23Aug-23Volume 12 Dec 2023 2 [Table_header2] 易普力 (002096 CH) 首次覆盖优于大市 公司为综合性大型民爆企业。公司以民爆一体化业务为核心，向工程服务市场延伸，主要为国内外重要能源工程、基础设施建设、大型矿山工程等提供专业化、一体化的民用爆破服务和绿色化、数智化矿山施工总承包服务。公司业务覆盖国内约 20 个省（自治区、直辖市）和纳米比亚、利比里亚、巴基斯坦、马来西亚等多个国别。 图 1 公司股权结构图（截至 2023 年三季报） 资料来源：wind，海通国际整理 2018-2022 年公司实现营收分别为 21.7、25.2、20.0、19.3 和 23.0 亿元，分别同比-17.2%、16.0%、-20.7%、-3.5%和 19.3%。2018-2022 年公司实现净利润分别为2272、2387、2012、4900 和 4770 万元，分别同比-16.0%、5.1%、-15.7%、-3.2%和 -2.6%。 图 2 公司 2018-2023Q3 营收及其同比增速 资料来源：wind，海通国际整理 图 3 公司 2018-2023Q3 归母净利润及其同比增速 资料来源：wind，海通国际整理 (30)(20)(10)0102030405060010203040506070营业总收入（亿元）同比(%，右轴)(20)(15)(10)(5)05100.01.0