华润燃气(1193 HK)销气业务稳步增长，财务弹性项目质量占优

招银国际环球市场 | 睿智投资 | 公司研究 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http://www.cmbi.com.hk 下载更多研究报告 中国能源电力行业 夏微，CESGA (852) 3900 0836 meganxia@cmbi.com.hk 公司数据 市值(百万港元) 57,272.0 3 月平均流通量 (百万港元) 67.3 52 周内股价高/低 (港元) 35.35/20.85 总股本 (百万) 100.0 资料来源：彭博 股东结构 华润集团 61.5% 资本集团 5.0% 资料来源：港交所 股价表现 绝对回报 相对回报 1-月 6.2% 7.9% 3-月 9.3% 22.4% 6-月 -9.1% -1.6% 资料来源：彭博 股份表现 资料来源：彭博 2023 年 12 月 6 日 1 买入（维持） 目标价 HK$34.13 (此前目标价 HK$35.48) 潜在升幅 +38% 当前股价 HK$24.75 华润燃气 1-10 月销气量表现良好，毛差持续改善实现 0.45-0.55 元/方，全年预期能实现甚至超越此前指引 0.5 元/方。预期全年居民新增接驳完成公司指引 300-350 万户目标，我们调整预期为完成 322 万户左右。综合服务业务保持快速增长。华润燃气在今年行业整体工业销气量低于预期的情况下，工业和商业销气量同比保持稳定增长，下半年甚至单月工业销气量实现低双位数百分比同比增长表现优于同业。此外，基于销气结构优化，居民供气同比改善，支撑利润更高的商业工业销气同比增加明显，毛差改善明显。此外，华润燃气作为 2022 年有收并购的城燃企业，为今年销气量稳定增长提供基础，也体现其财务弹性、现金流、收并购项目能力、项目质量的优越性。调整目标价至 34.13 港元，维持买入评级。  华润燃气销气量在 1-10 月同比增长 10.7%，10 月运营数据良好，预计华润燃气能够实现年销气量目标同比增长 8%。1-10 月份，零售销气量同比增长7.6%。其中，居民销气量保持了 11%的稳定增长，工业/商业销气量同比增长超过 6.7%/8.3%，得益于销气需求复苏和 2022 年下半年较低的基数，以及2022 年收并购带来部气量增长。单看 2023 年 10 月总零售销气量增长 10.7%，居民/工业/商业销气量同比增长 12%/11%/18.5%，工业和商业销气量持续改善。对于 2023 年，华润燃气的管理层给出的全年指引为零售销气量增长将达到 8%。根据 10 月销气量数据以及逐渐改善的用气需求，叠加冬季用气增长和 2022 年下半年低基数，我们预计华润燃气有望实现目标，并且商业用气比例增加带来利润优化。  华润燃气毛差持续改善，和中石油签订中长期气源合作确保气源稳定。公司2023 年 1-10 月毛差为每立方米 0.54-0.55 元/方（1-9 月为 0.53-0.54 元/方），10 月为 0.62 元/方（9 月为 0.6 元/方），得益于销气结构改善商业销气占比提高以及其积极实施顺价措施，促使毛差持续提升，居民顺价完成超过 60%，公司预计 2023 年将达到 70%。尽管冬季燃气价格可能提升对四季度的毛差产生压力，但是暖冬预期需求不强，且我们认为华润燃气将通过在几个地区积极实施顺价，将成本传递给终端用户，可以实现超过每立方米 0.5 元人民币的毛差目标。此外，华润燃气 8 月通过与中国石油天然气股份有限公司建立战略合作伙伴关系确保了长期的燃气供应。签署内容包括为华润燃气提供 40 亿立方米的中长期稳定天然气资源，合同期限为 10 年。  预期全年新增居民接驳完成 300-350万户目标。综合服务业务保持快速增长。随着新开发房地产项目放缓，预期新增燃气接驳放缓。公司有信心完成此前指引的 300-350 万户新增居民接驳，我们将 2023 居民接驳预测从 347 万户下调至相对保守的 322 万户。此外，我们预测华润燃气综合服务业务将保持超过18%的年收入增长。  调整目标价至 34.13 港元，重申买入评级。华润燃气目前交易在 FY24E 的 8倍市盈率，低于其 3 年平均市盈率的 1 个标准差（10 倍市盈率）。我们认为估值具有吸引力。我们将 2023 年新增居民接驳预测从 347 万户下调到 322 万户，2024 年接驳相应下调，FY23/FY24 每股盈利小幅下调至 2.67 元/3.19 元。因此，我们把目标价调整至 34.13 港元，基于 FY24E 滚动目标市盈率至 11 倍（接近 3 年平均 PE）。我们看好华润燃气的稳定燃气销售增长、毛差改善和快速增长的综合服务业务，以及良好的财务弹性和收并购进展。维持买入评级。 财务资料 (截至 12 月 31 日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 营业收入 (百万元人民币) 78,175 94,338 95,314 98,485 104,321 净收入 (百万元人民币) 6,395.1 4,733.5 6,067.4 7,234.9 7,713.6 每股盈利 (元人民币) 2.82 2.09 2.67 3.19 3.40 每股盈利变动 (%) - -26 18 19 7 市场预测每股盈利 (元人民币) na 2.77 3.03 3.39 3.61 市盈率 (倍) 15.5 15.2 9.0 7.6 7.1 市帐率 (倍) 2.4 1.8 1.3 1.2 1.1 权益收益率 (%) 12.7 8.9 11.0 12.0 11.6 资料来源：公司、彭博及招银国际环球市场预测 华润燃气（1193 HK） 销气业务稳步增长，财务弹性项目质量占优 2023 年 12 月 6 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 图 1: 修订表 资料来源: 公司资料，招银国际环球市场预测 2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E总销气量增长（百万立方米）38,57442,23346,51538,57442,23346,5150.0%0.0%0.0%新增居民接驳户数（百万）3.473.183.093.223.173.08-7.1%-0.5%-0.5%收入（港币百万）95,91298,573104,41395,314 98,485 104,321 -0.6%-0.1%-0.1%净收入（港币百万）6,1907,2267,7066,0677,2357,714-2.0%0.1%0.1%每股净收入（港币）2.733.193.402.673.193.40-2.2%0.0%0.0%OldNew Change(%)2023 年 12 月 6 日 敬请参阅尾页之免责声明 3 财务分析 利润表 现金流量表 年结 12 月 31 日（百万港元）