印制电路板/覆铜板行业：AI驱动的上行周期：结构增长与格局分化

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http:// www.cmbi.com.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 本报告摘要自英文版本，如欲进一步了解，敬请参阅英文报告。 1 \\\\\\\\\ \\ 2025 年 11 月 20 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 行业研究 半导体 半导体 - 印制电路板/覆铜板行业 – AI 驱动的上行周期：结构增长与格局分化 印制电路板/覆铜板行业 – AI 驱动的上行周期：结构增长与格局分化 全球印制电路板和覆铜板行业正处于结构性上升周期的早期阶段。本轮增长主要由 AI 基础设施投资浪潮推动，其特征是高性能产品与标准品领域景气度的分化。对印制电路板市场而言，2025 年有望实现 12.8%的强劲反弹；而覆铜板领域已在 2024 年实现了 18%的增长，展现出更强的定价能力。我们对该板块持乐观展望。核心逻辑在于 AI 产品的高性能需求正驱动产品结构向高附加值的领域升级，而这将支撑行业龙头公司的产品定价稳定和利润率扩张。 我们重申对生益科技（600183 CH，买入，目标价 90 元）的“买入”评级。生益科技是印制电路板、覆铜板市场的垂直整合龙头。公司在高速覆铜板材料领域拥有领导地位，并通过下属公司生益电子实现了在高价值印制电路板业务上的快速增长。这些优势有望带动公司在 AI 需求周期中获得超额的市场份额，实现强劲的收入增长与利润率改善。  印制电路板行业的复苏呈现量价齐升态势。AI 服务器的部署正推动高层板（18 层以上）、HDI（高密度互连板）和高端 IC 载板进入“超级增长周期”。这些高性能电路板具有更高的平均售价和利润率，从而推动有能力的供应商实现产品结构的升级。同时该市场今年还呈现出非典型的季节性特征：2025 年上半年的复苏力度超出预期，表明在下半年传统旺季来临前的潜在需求已然非常强劲。  覆铜板市场的出色表现来源于行业的结构性增长，这是定价权与产品组合优化共同推动的。高速、特殊覆铜板（比如满足 112Gbps 传输速率要求的 M7/M8 等级材料，以及有望很快上市、支持 224G 的 M9 等级材料）的平均售价是标准 FR-4 材料的数倍。产品组合的优化与定价的提升，叠加更集中的市场供应结构，使得龙头企业能够完全传导成本上涨的压力并有望实现利润率的扩张。这一点在特种覆铜板细分领域同比 52%（2024 年）的增速中已得到印证。  竞争格局分化：覆铜板市场呈寡头垄断局势，而印制电路板市场份额则较为分散。前十大覆铜板供应商占据 77%市场份额，确保了更强的市场定价能力。相比之下，印制电路板市场则较为分散，前四十家供应商的份额约占 50%，这使得企业必须战略性地聚焦高价值细分领域以维持定价能力。  铜主导的成本通胀成为供应商们的压力测试，凸显了这种格局的分化趋势。伦敦金属交易所的铜价年内上涨约 24%，覆铜板行业龙头凭借出色的定价能力成为净受益者。对印制电路板企业的影响则出现分化：高附加值的 AI 供应链企业大多能规避价格波动带来的冲击，而同质化生产的厂商则面临切实的利润率压力。 中国 半导体 行业 杨天薇, Ph.D (852) 3916 3716 lilyyang@cmbi.com.hk 张元圣 (852) 3761 8727 kevinzhang@cmbi.com.hk 蒋嘉豪 (852) 39163739 JiangJiahao@cmbi.com.hk 2025 年 11 月 20 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 全球印制电路板市场将于 2025 年实现强劲反弹，同比增长 12.8% 据 Prismark，全球印制电路板市场在 2023年因库存去化以及终端需求疲软，行业销售额同比下滑 15%。该市场在 2024 年实现反弹，销售额同比增长 5.8%至 740 亿美元。本轮复苏主要受库存水平正常化以及 AI 相关基础设施投资的早期投资推动。 Prismark 将 2025 年增速预期上调至 12.8%（原为 7.6%），反映出 AI 驱动的需求正持续加速增长。此轮增长具备结构性支撑，主要由 AI 服务器、先进网络设备和高端汽车的应用，对高层数、高密度及高性能印制电路板的需求不断增强拉动。 印制电路板市场走势与半导体周期高度相关。美国半导体行业协会（SIA）预计 2025 年全球半导体销售额将增长 11.7%，这进一步印证了周期同步上行的判断。 图 1: 全球印制电路板市场及同比增速 资料来源: Prismark, 公开数据, 招银国际环球市场预测 图 2: 全球印制电路板市场 vs.全球半导体市场增速 资料来源: SIA, Prismark, 公开数据, 招银国际环球市场预测 我们预计该行业在 2025 年的复苏中将呈现出量价齐升的态势。Prismark 预估 2025 年印制电路板销售面积将增长 10.3%（销售额增速为 12.8%），表明原材料成本上升和产品结构向先进材料切换的趋势，带来了正向的价格贡献。 从历史规律看，印制电路板市场通常在下半年呈现季节性强势。虽然 2018 至 2021 年间，市场通常在第三季度实现两位数的环比增长，但 2025 年的周期显示出更早、更强的反弹：在坚韧的第一季度后（环比仅下降 3%），印制电路板市场在二季度收获了同比增长 17%、环比增长 12%的优异表现。基于 Prismark 的全年预测，我们预计 2025 年下半年印制电路板销售额将达到约 440 亿美元（较上半年的 390 亿美元进一步提升），预示强劲的增长势头将延续。 -80%-60%-40%-20%0%20%40%020406080100120140Global PCB marketGlobal PCB YoY%(US$ bn)全球印刷电路板市场同比%（十亿美元）-8.2%19.1%11.7%-15.0%12.8%-20%-10%0%10%20%30%40%200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025EGlobal semi YoY%Global PCB YoY%印刷电路板市场%半导体市场% 2025 年 11 月 20 日 敬请参阅尾页之免责声明 3 图 3: 全球印制电路板市场变化趋势（按季度）及环比增速 资料来源: Prismark, 公开数据, 招银国际环球市场预测 按产品类型划分，我们预计 18 层以上多层板和 HDI（高密度互连板）将成为表现最突出的品类。这主要受 AI 服务器与高速网络设备的强劲需求所驱动。载板市场将持续复苏，得益于 AI 领域对先进计算和存储芯片不断增长的需求。从地域分布看，中国凭借其成熟的电子供应链以及国内对 AI 硬件、电动汽车的需求拉动，有望维持其主导地位（2024 年该区域印制电路板产值约占全球总量的 50%）。 AI 技术革命正在颠覆传统印制电路板的规格标准，并推动对极致性能、信号完整性和热管理能力的需求升级