评级调整系列专题之一：评级调整的原因和规律总结

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。1信用债研究 债券研究 证券研究报告 权威报告解读 2019 年 05 月 14 日 评级调整的原因和规律总结 ——评级调整系列专题之一 证券分析师 孟祥娟 A0230511090004 mengxj@swsresearch.com 研究支持 李通 A0230117070001 litong@swsresearch.com 联系人 李通 021-23297325 litong@swsresearch.com 文章目的： 本系列将从历年债券评级调整的规律研究入手，构建相关投资策略并进行回测，最后提供相应预测函数和关键指标调整方法，并筛选出当期评级可能上调和下调的个券，实现评级下调的规避和评级上调机会的获得。本文作为基于债券评级调整投资策略的第一篇，着重于归纳评级下调的初步认识，重点回答以下问题：历年债券评级调整时间如何？产业债城投债评级调整有何差异？评级调整有哪些重点的前瞻指标？评级调整对收益率有多大影响？调整规律： 从主体评级调整的数目来看，产业债评级上调数目略大于评级下调数目，而城投债评级上调数目明显大于下调数目。主体评级调整多集中在 5-7 月。年报发出主要在 3-4 月，因而 4、5 月份适合我们投资策略的实施。评级调整的原因总结： 定量因素： 下调：对于产业债主体评级下调来说，基本偿债能力均较为有效，边际变化指标中，盈利能力和到期压力是关注的重点。对于城投债的主体评级下调，基本偿债能力指标依旧关键，但盈利指标重要性减弱，筹资和到期的权重增加。上调：对于评级上调，对产业债和城投债，最关键的因素均在于营业总收入和总资产的大幅增加。城投债的评级上调与地方政府债务压力下行关系不大，城投债的评级上调主要与地方政府的支持力度，如股东注资、股权划转、财政补贴等有关。定性因素：下调：主体评级下调的定性原因主要指财务指标之外的经营、管理和突发事件因素。我们根据评级报告进行了总结，包括资产减值损失大幅增加、对外担保金额大，存在代偿风险、资产抵质押比例高、重大资产重组导致资产规模和盈利能力大幅下降、管理人员涉嫌犯罪被提起公诉、发生多起安全事故等。上调：主体评级上调的定性因素包括股东注资提升资本实力、银企关系良好、公司重组合并后将上市公司纳入合并范围等。对于产业债，还包括行业整体景气度提升和新兴行业受政策支持等因素；对于城投债，则主要为地区经济发展迅速和公司受到政府支持，有稳定的政府补贴等。评级调整对收益率影响： 主体评级上调到期收益率平均下降 30BP，评级下调到期收益率上升与原评级呈现梯度分布。AAA 及 AA+主体下调收益率平均上升 35BP，AA、AA-及 A 平均上升 60BP，BBB及以下平均上升 100BP。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。2 债券研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 15 页 简单金融 成就梦想 1. 调整规律 ....................................................................... 4 1.1 比例：产业上调多于下调，城投债评级上调远多于下调 ................... 4 1.2 时间：多集中在 5-7 月............................................................................. 5 2. 评级调整的原因和观测因素构建 .................................... 6 2.1 定量因素 ...................................................................................................... 6 2.1.1 评级下调：产业债看盈利、城投看财政；两者都看到期 ............... 7 2.1.2 评级上调：营业总收入和总资产大幅增加最为关键........................ 8 2.2 定性因素 ................................................................................................... 10 2.2.1 评级下调：受经营、管理和突发事件影响 ..................................... 10 2.2.2 评级上调：产业债看行业景气度，城投债看外部支持 ................ 11 3. 评级调整对收益率影响 ................................................ 11 3.1 下调由原评级而异 .................................................................................. 12 3.2 上调平均下行 30bp ............................................................................... 12 4. 评级调整经验总结 ....................................................... 13 4.1 评级调整数目及时间 .............................................................................. 13 4.2 评级调整原因总结 .................................................................................. 13 4.3 评级调整有何影响 .................................................................................. 14 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。3 债券研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 15 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：产业债主体上调、下调均有，上调多于下调 ................................................ 4 图 2：城投债主体上调远多于下调 .................................................................