信用债月报：信用环境有望修复，关注长久期信用债投资机会

信用债月报请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 22 Huangjin 固定收益研究 证券研究报告 信用债月报 证券分析师 崔健 CFA 022-28451618 cuijian@bhzq.com 助理分析师 夏捷 SAC NO:S1150117060017 022-23861355 xiaj@bhzq.com 核心观点： 一级市场：信用债月度净融资额升高，发行利率整体上行4 月 1 日至 4 月 30 日，企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行 932 只，发行金额 9,293.32 亿元，月环比减少 1.92%。信用债净融资额 3,058.02 亿元，月环比增加 23.93%。 除少数品种外，交易商协会公布的发行指导利率各品种整体上行。从期限看，5 年期品种变动最大，7 年期品种变动最小，其中 1 年期的 AA 级和 AA-级品种以及 7 年期的 AA+品种发行指导利率出现下行。从评级看，AA-级品种变动幅度最大，重点 AAA 级的 7 年期品种和 AA+级的 1 年期品种发行指导利率与上月持平。 分行业来看，其中非银金融和建筑装饰行业信用债总发行量最高，分别为2,501.19 亿元和 1,848.33 亿元；国防军工行业总发行量最低，为 1.00 亿元。本月非银金融行业净融资量最高，为 1,934.67 亿元，不同行业净融资量月环比变化量和变化方向不同。 二级市场：市场成交量下行，中长期到期收益率上行显著4 月 1 日至 4 月 30 日，信用债合计成交 17,325.51 亿元，月环比减少 7.53%。企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交 1,106.77 亿元、475.55亿元、7,424.13 亿元、7,088.23 亿元和 1,230.83 亿元，企业债、中期票据、短融、公司债和定向工具成交量较上月均有所下滑。中短期票据、企业债和城投债中，各品种到期收益率均上行，3 年期、5 年期品种增幅较高，1 年期品种增幅较小。 本月产业债利差显著缩窄，当前评级利差处于低位，长期限利差仍有改善空间。分行业来看，商业贸易、化工和机械设备行业利差缩窄较多，分别缩窄22.18bp、18.67bp、16.36bp。分评级来看，AA 级品种利差处于历史高位，位于 90%分位数左右。 本月城投债利差以缩窄为主。分地区来看，江苏省利差缩窄 10.98bp，浙江省利差缩窄 3.09bp，天津市利差缩窄 5.66bp 等；四川省和湖南省利差缩窄最多，分别缩窄 19.39bp 和 19.37bp；云南省利差走阔幅度最大，为 14.39bp。从走势看，天津市城投债利差近两个月呈波动中缩窄的趋势。 信用评级调整统计4 月 1 日-4 月 30 日，共有 18 家公司评级（展望）进行调整，数量较前月持平。其中评级（展望）下调 9 家，评级（展望）上调 9 家。包括南京高精传动设备制造集团有限公司由 AA/稳定下调到 AA/负面，马鞍山郑蒲港新区建设投资有限公司由 AA-/稳定上调到 AA/稳定等。 信用环境有望修复，关注长久期信用债投资机会 ――信用债月报 分析师：崔健 CFA SAC NO：S1150511010016 2019 年 5 月 8 日 信用债月报 请务必阅读正文之后的免责声明 2 of 22  违约债券跟踪统计 4 月 1 日-4 月 30 日，共有 8 家主体的 10 只债券发生实质违约，月环比减少 22只；违约金额总计 137.10 亿元，月环比减少 28.85%。新增违约主体有中国民生股份有限公司、大连天宝绿色食品股份有限公司、中信国安集团有限公司和云南中小企业，主要由于流动资金紧张构成实质违约和资金划付不及时等原因造成违约。 15 中信国安 MTN001。发行人中信国安集团有限公司，综合行业，公众企业，所在地北京。因流动资金紧张，截至 2019 年 4 月 28 日营业终了，公司未能按照约定筹措足额付息资金，未能按照足额偿付利息，已构成实质违约。 16 民生投资 PPN002。发行人中国民生股份有限公司，综合行业，民营企业，所在地上海。2019 年 4 月 8 日是中国民生投资股份有限公司 2016 年度第二期非公开定向债务融资工具的付息日，截至该日营业终了，仍未收到中国民生股份有限公司支付的付息资金，已构成实质违约。2019 年 4 月 22 日，“18 民生投资SCP004”到付息日，公司将部分资金支付到上海清算所应收固定收益产品付息兑付资金户，但由于资金划转不及时，仍有部分资金未能于 2019 年 4 月 22 日17 点前及时支付，已构成实质违约。 13 云中小债。发行人云南维和药业股份有限公司,昆明普尔顿环保科技股份有限公司等，民营企业，所在地云南。2019 年 4 月 22 日，因经营不善，维和药业公司、天浩金属公司无法按时支付“13 云中小债”本金及利息，构成实质违约。昆明产业开发投资有限责任公司为其代偿“13 云中小债”本息合计 11,549.00 万元。 此外，“18 永泰能源 MTN001”、 “17 天宝 01”、“16 众品 01”、“16 亿阳 04”、“16 新控 02”、“16 新控 03”等也已构成实质违约。  投资建议 当前经济基本面逐步企稳，但难言彻底转向，需要更多的财政政策进行刺激和呵护，而外围局势错综复杂，在货币政策维持稳健的前提下，更需要政策层面不断释放积极的信号，这对于信用利差的修复和企业融资环境的改善具有一定的利好作用。而从违约和评级调整的情况来看，今年信用风险仍在释放，投资人的风险偏好的调整也需要时间。 当前信用债各品种 3 年以上久期以及 AA-评级的利差均处于高位，如果信用环境能够逐步得到改善，那么长久期和低评级的信用债将迎来较大机会。品种选择方面，基建投资仍然起到拉动作用，部分地区的隐性债务的化解也得到了金融机构的支持，我们认为城投债的信用风险整体可控，对于城投债可以适当下沉评级和拉长久期。而对于产业债和尤其是民企债，我们建议对于融资渠道畅通，主营业务稳定的发行人可适当拉长投资久期，但不宜过度下沉评级。  风险提示 政策推动不及预期，宽信用传导不畅，企业再融资能力大幅下降等。 信用债月报 请务必阅读正文之后的免责声明 3 of 22 目 录 1. 一级市场情况 ............................................................................ 5 1.1 发行与到期规模 ...........