A股23年三季报分析：科技制造逆势“扩表”

策 略 研 究 2023.11.01 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 季度策略报告 科技制造逆势“扩表” ——A 股 23 年三季报分析 分析师 曹柳龙 登记编号：S1220523060003 联系人 徐嘉奇 相 关 研 究 《谁在坚守，谁在切换？——23 年基金三季报分析》2023.10.26 《三表修复早周期，谁能逆势宽信用？——A股 23 年中报深度分析》2023.09.03 《“盈利底”将至，夯实“市场底” ——23年中报业绩速览》2023.08.31 报告摘要： ⚫ 业绩增速：A 股三季报盈利增速回升，确认中报“盈利底”。 （1）A 股剔除金融三季度利润同比增速-5.48%（中报-9.40%）；（2）上游承压有所缓解，下游改善节奏放缓：上游资源、中游材料和服务业剔除银行三季度盈利增速明显改善，可选消费、中游制造等盈利增速较 2 季度回落，复苏节奏放缓； （3）三季度企业盈利小幅回升，预计四季度盈利条件进一步改善，预计 A 股非金融全年盈利增速 1.5%。 ⚫ ROE：三季度销售利润率驱动 ROE 小幅回升，科技制造逆势“扩表”。 （1）A 股剔除金融 23Q3 的 ROE（TTM）小幅回升至 7.50%（23Q2 为7.32%），其中中下游（中游材料/TMT/服务业剔除银行）盈利能力改善是拉动 ROE 上涨的主要动力； （2）上游价格下跌，带来下游成本下降，TMT、可选消费盈利能力明显改善，驱动利润率抬升； （3）周转率和杠杆率依旧是拖累 ROE 的主要因素。其一，需求不足拖累收入增速，而过去几年部分行业产能持续扩张，共同驱动周转率下行；其二，杠杆率继续回落，但结构上看，制造业/TMT 资产负债率已开始回升，“高质量发展”结构性“扩表”已初现端倪。 ⚫ 企业现金流充裕，但整体扩产意愿不强，TMT 和高端制造结构性逆势“扩产”。库存底基本确立。 （1）企业投资扩产扩表意愿较弱，信心仍需进一步提振，期待“稳增长”政策加码：三季度仅经营现金流入小幅抬升，投资现金流出幅度减弱，而筹资现金流转为流出，企业扩产扩表意愿较弱； （2）TMT 和必需消费经营现金流改善拉动现金流占收入比改善明显，且 TMT 投资提升，扩产意愿明显； （3）A 股库存降速收敛，确认中报“库存底”，但企业扩产意愿不足，虽资本开支仍处于扩张区间，但较 2 季度小幅回落。 ⚫ 行业比较：上、下游景气改善，中游盈利承压。 （1）上游资源：随着大宗商品价格回暖，供给约束的资源品（石油石化/有色金属）盈利改善明显； （2）中游材料&制造：中游材料盈利负增小幅收敛，中游制造整体承压，但部分高端制造盈利逆势改善（机床工具/火力发电）； （3）下游消费：需求改善和暑期效应，可选消费盈利高增长（社会服务/美容护理/轻工制造），必需消费盈利增速大幅上升（水产养殖/肉鸡养殖/跨境电商）； （4）地产链：“稳增长”政策效果显现，竣工链上的中游材料（建筑材料/钢铁/基础化工）盈利改善更优； ⚫ 风险提示：国际地缘冲突升级、宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 季度策略报告 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 正文目录 1 业绩增速：A 股三季报盈利增速回升，确认中报“盈利底” ............................................. 5 1.1 三季报盈利增速反弹，确认中报“盈利底” ................................................... 5 1.2 行业业绩表现分化：上游承压有所缓解、下游复苏节奏放缓 .................................... 6 1.3 利润结构：资源类、中游材料利润贡献扩张，金融服务贡献收敛 ................................ 9 1.4 预测 A 股非金融全年盈利增速 1.5% ......................................................... 10 2 ROE：小幅回升，利润率贡献较大 ................................................................. 12 2.1 ROE 小幅回升，TMT 和服务业是主要驱动 .................................................... 12 2.2 利润率小幅反弹，TMT 毛利率表现亮眼 ...................................................... 14 2.3 周转率继续回落，需求不足仍是主要矛盾 ................................................... 14 2.4 “新扩表黎明”前，资产负债表阶段性转冷 ................................................. 16 3 现金仍处相对高位，但筹资现金流明显回落 ........................................................ 18 3.1 企业现金占资产比继续下滑，经营现金流入小幅抬升 ......................................... 18 3.2 资源类、中游材料和服务业等现金流占比大幅恶化，农业、消费等有所改善 ..................... 19 3.3 A 股库存同比负增，库存周期已见底 ........................................................ 20 4 行业比较：消费、资源和材料景气改善 ............................................................ 22 oPsNpRtRtQpOtNpMnPwOpP8O8Q9PpNpPtRnOeRoPoPkPoOnO8OmNnQwMqRwPxNsRsQ季度策略报告 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录 图表 1: A 股收入累计同比增速 ................................................................... 5 图表 2: A 股净利润累计同比增速 ................................................................. 5 图表 3: A 股三季度单季净利润环比增速回升 ....................................................... 5 图表 4: A 股非金融三季度单季净利润环比增速高于季节性 ...............................