单三季度营收增长33%，持续巩固关节龙头地位

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月03日买 入春立医疗（688236.SH）单三季度营收增长 33%，持续巩固关节龙头地位核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：张超证券分析师：张佳博0755-81982940021-60375487zhangchao4@guosen.com.cnzhangjiabo@guosen.com.cnS0980522080001S0980523050001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价28.38 元总市值/流通市值10886/10886 百万元52 周最高价/最低价38.41/19.40 元近 3 个月日均成交额38.89 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《春立医疗（688236.SH）—2023 年半年报点评：上半年归母净利润下滑 19.7%，集采影响持续出清》 ——2023-09-06《春立医疗（688236.SH）—2022 年年报和 2023 年一季报点评：2022 年营收增长 8.4%，脊柱和运动医学产品快速放量》 ——2023-05-03《器械集采复盘系列 2——骨科：集采影响持续出清，发展新阶段可期》—— 2023-08-16《骨科器械行业专题及财报总结：行而不辍，未来可期》 ——2023-06-15单三季度营收增长 33%，扣非归母净利润增长显著。2023 年 Q1-3 实现收入7.93 亿（+4.2%），归母净利润 1.81 亿（-13.9%），扣非归母净利润 1.62亿（-10.9%）。单季度看，Q3 实现收入 2.51 亿（+33.3%），归母净利润 0.55亿（+3.5%），扣非归母净利润 0.51 亿（+106%）。Q3 单季扣非净利润增速为连续四个季度同比下滑后首次转正，表明公司正快速走出集采影响，受益集采后所带来的行业治疗渗透率提升及国产替代进程。22Q3 同期有 1958 万的政府补助，导致表观净利率较高。毛利率略有下滑，销售费用率大幅下降。2023Q3 毛利率 66.9%（-5.0pp），预计与当期处理脊柱渠道库存、行业监管趋严导致部分产品销售推广受限有关。销售费用率 26.7%（-13.0pp），管理费用率 4.0%（-0.8pp），研发费用率 15.9%（-1.5pp），财务费用率-1.6%（+4.2pp），归母净利率 21.9%（-6.1pp），扣非归母净利率 20.5%（+7.2pp）。坚定平台化发展，运动医学集采有望提升公司市场份额。公司已对多孔钽、镁合金、PEEK 等新材料研发进行了相应布局，并加大了关节手术机器人、运动医学、PRP（富血小板血浆）、口腔等新管线的产品研发，上述战略布局帮助公司积极应对集采、持续拓宽新增长点。9 月中旬，《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第 1 号）》发布，国采实施有助于国产头部企业提升市场份额，公司作为骨科龙头企业将集聚优势，积极推进营销网络建设，在骨科行业领域内实现长久稳定发展。投资建议：考虑脊柱集采执行以及宏观环境的影响，下调盈利预测，预计2023-25 年 归 母 净 利 润 分 别 为 2.75/3.62/4.73 亿 （ 2023-25 年 原 为3.19/4.09/5.13 亿），同比增长-10.5%/31.3%/30.8%；EPS 为 0.72/0.94/1.23元，当前股价对应 PE 41/31/24 倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，借助国采提升市场份额，巩固龙头地位，运动医学、PRP、口腔等新管线等将成为新增长点。当前国内关节手术渗透率较低，未来行业有望维持高景气度。集采风险出清，看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级。风险提示：关节和新产品放量低于预期，市场竞争风险，集采续约降价风险。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,1081,2021,2351,6192,095(+/-%)18.2%8.4%2.8%31.1%29.4%净利润(百万元)322308275362473(+/-%)13.8%-4.5%-10.5%31.3%30.8%每股收益（元）0.840.800.720.941.23EBITMargin33.2%25.6%22.7%23.4%24.0%净资产收益率（ROE）13.1%11.3%9.3%11.1%13.0%市盈率（PE）35.336.941.331.424.0EV/EBITDA31.035.937.728.722.6市净率（PB）4.604.183.853.493.11资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：春立医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：春立医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：春立医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：春立医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：春立医疗毛利率、净利率变化情况图6：春立医疗四项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：春立医疗经营性现金流情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价2023/11/2总市值亿元/港币EPSPEROEPEG投资评级22A23E24E25E22A23E24E25E（22A） （23E）688236春立医疗29.58970.800.720.941.2336.941.331.424.011%1.0买入688161威高骨科41.531661.361.491.892.3530.527.821.917.711%0.9增持002901大博医疗39.531640.220.621.001.40177.563.339.528.23%0.8无688085三友医疗22.20550.770.560.690.8928.939.432.024.98%1.2无1789.HK爱康医疗7.65860.180.240.310.4139.229.823.117.59%0.8买入资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理注：港股股价及市值以港币计价，其余为人民币计价，除威高骨科、爱康医疗、春立医疗外，其余为 Wind 一致预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物1736957106412571549营业收入11081202123516192095应收款项53276888011091378营业成本2542883