康龙化成(3759.HK／300759.CH)3Q23业绩受投融资环境拖累稍显疲软，公司维持全年收入增速指引

浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 康龙化成（3759.HK/300759.CH）：3Q23 业绩受投融资环境拖累稍显疲软，公司维持全年收入增速指引 9M/3Q23 收入同比+16%/+5%，毛利率同比-0.6pcts /-3.8pcts，经调整归母净利同比+6%（剔除生物资产影响+15%）/-7%。3Q23 收入增速放缓主要受到全球投融资环境仍未明显复苏及去年同期高基数影响，此外毛利率受老员工调薪及校招新员工集中入职影响略有承压。公司维持全年收入 15%-20%增速指引。维持公司港股“买入”及 A 股“持有”评级，目标价 29.0 港元/人民币 37.0 元。  3Q23 业绩受全球投融资影响稍显疲软，毛利率因人员调薪及增加有所承压：9M/3Q23 收入同比+16%/+5%，毛利率同比-0.6pcts /-3.8pcts，经调整归母净利同比+6%/-7%。3Q23 经调整净利有所下滑，因全球医药行业投融资仍未复苏拖累收入增长，叠加毛利率因员工调薪及人员增加而承压。分业务板块看： (i) 实验室服务：9M/3Q23 收入同比+14%/+0.4%，收入放缓因：1）去年同期高基数；2）医药投融资环境仍待复苏。9M/3Q23 实验室化学收入+5%/略有下滑，生物科学+25%/个位数百分比增长；毛利率同比-0.6/-3.9pcts 至 44.4%/43.0%，3Q23 下滑主因收入增速有所放缓，叠加员工调薪及校招新员工期内集中入职。 (ii) CMC：9M/3Q23 收入同比+14%/+11%；毛利率同比-2.0pcts/-4.4pcts至32.4%/32.3%；毛利率下降同样因校招新员工入职影响，叠加绍兴工厂投产带来运营成本增加。目前公司管线中已有项目于近期向 FDA 递交 NDA。 (iii) 临床研究服务：9M/3Q23 收入同比+29%/+15%；9M23 中国临床收入约+30%，海外临床+>20%，SMO 收入约+40%；9M/3Q23毛利率同比+8.1pcts/+2.8pcts 至 18.2%/20.5%，业务整合后协同效应逐步体现。 (iv) 大分子和CGT：9M/3Q23 收入同比+20%/+35%；毛利率同比-10.0pcts/ -0.3pcts 至-7.3%/-5.4%。英国利物浦工厂 CDMO 业务 9M/3Q23 收入约人民币 3500 万/2000 万元。  维持港股与 A 股评级，上调 A 股目标价：考虑到行业投融资仍待进一步复苏，下调 2023-25E 收入预测 3%-7%。维持公司港股“买入”评级，给予港股 20x 2024E PE，对应港股目标价 29.0 港元。给予 A 股目标价较港股目标价 37%的溢价（与自两地上市以来均值持平），上调 A 股目标价至人民币 37.0 元，维持“持有”评级。  投资风险：项目订单增长慢于预期；投资收益波动。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 7,444 10,266 11,854 14,577 18,736 同比增速（%） 45.0% 37.9% 15.5% 23.0% 28.5% 经调整归母净利润 1,462 1,834 1,942 2,352 2,998 同比增速（%） 37.4% 25.5% 5.9% 21.1% 27.5% PE（X）- 港股 14.9 11.7 13.9 13.7 10.8 PE（X）- A 股 27.3 21.4 25.5 25.2 19.8 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 康龙化成（3759.HK/300759.CH） 胡泽宇 CFA 医疗分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2023 年 10 月 31 日 康龙化成（3759.HK） 目标价（港元） 29.00 潜在升幅/降幅 +50% 目前股价（港元） 19.34 52 周内股价区间（港元） 15.03-47.00 总市值（百万港元） 58,466 近 3 月日均成交额（百万港元） 75 注：截至 2023 年 10 月 30 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 康龙化成（300759.CH） 目标价（人民币） 37.00 潜在升幅/降幅 +12% 目前股价（人民币） 33.16 52 周股价区间（人民币） 24.72-56.91 总市值（百万人民币） 54,705 近 3 月日均成交额（百万人民币） 732 注：截至 2023 年 10 月 30 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 HK$16.0 HK$19.3 HK$29.0 HK$43.0 16.021.026.031.036.041.0CNY17.8 CNY33.2 CNY37.0 CNY61.2 17.822.827.832.837.842.847.852.857.8 2023-10-31 2 财务报表分析与预测 - 康龙化成(3759.HK)利润表现金流量表（ 百 万 人 民 币 ）202120222023E2024E2025E（ 百 万 人 民 币 ）202120222023E2024E2025E营 业 收 入7,44410,26611,85414,57718,736除税前利润1,9111,6661,7932,2372,950营业成本-4,772-6,517-7,588-9,405-12,088物业、厂房及设备折旧4515908491,0471,118毛 利 润2,6723,7494,2665,1726,649使用权资产折旧101144264211169存货增加/（减少）-62-17761-235-23销售费用-156-230-273-321-393贸易及其他应收款增加-234-657139-1,012-323管理费用-908-1,552-1,766-2,143-2,754贸易及其他应付款项增加26823419232143研发费用-152-282-421-517-665其他-378342534-118-151营 业 利 润1,4561,6851,8062,1912,836经 营 现 金 流2,0582,1433,6592,3623,884财务费用-83-167-188-190-190购买物业、厂房及设备-2,083-2,920-2,720-1,720-720其他收入和收益490426219292375收购-1,157-1,214000其他费用-14-222-36-44-56其他-1,2621,258-15800资产减值损失-10-21-24-30-39投 资 现 金 流-