3季度营收稳健增长，盈利能力小幅下滑

食品饮料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 11 月 2 日 002304.SZ 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 121.90 板块评级:强于大市 本报告要点  洋河股份 2023 年 3 季报业绩点评 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (22.4) (5.8) (15.7) (10.7) 相对深圳成指 (10.8) (3.0) (3.9) (2.2) 发行股数 (百万) 1,506.45 流通股 (百万) 1,502.17 总市值 (人民币 百万) 183,635.65 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 587.51 主要股东 江苏洋河集团有限公司 34.16 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 11 月 1 日收市价为标准 相关研究报告 《洋河股份》20230905 《洋河股份》20230427 《洋河股份》20220828 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：白酒Ⅱ 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 证券分析师：汤玮亮 (86755)82560506 weiliang.tang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002 洋河股份 3 季度营收稳健增长，盈利能力小幅下滑 洋河股份公布 23 年 3 季报。1-3Q23 公司营收 302.8 亿元，同比增长 14.4%，归母净利 102.0 亿元，同比增 12.5%，基本每股收益 6.77 元/股。3Q23 公司营收和归母净利分别为 84.1 亿元和 23.4 亿元，同比分别增 11.0%、7.5%。3Q23 公司扣非归母净利 24.5 亿元，同比增 11.4%。截至 3 季度末，公司合同负债 55.2 亿元，环比 1H23 增 1.9 亿元。公司业绩稳健，全年 15%的规划目标可顺利完成，维持“买入”评级。 支撑评级的要点  3 季度营收稳健增长，增速环比略有放缓，全年 15%的规划目标可顺利完成。（1）3Q23 公司营收同比增 11.0%，增速慢于 1H23，商务需求恢复速度偏慢，全国型次高端受影响较大。在行业环境整体疲软的背景下，洋河有大本营市场，抗风险能力较强，叠加江苏省内经济发达，仍可享受部分价格带升级的红利，同时省外市场布局中高价位产品，全国化扩张有序推进，贡献了较多增量。我们认为 3 季度公司产品延续了 2 季度的表现，受益宴席市场较旺的需求，省内宴席主流产品梦 3 水晶、天之蓝较好的承接了海之蓝及以下价格带的升级需求，整体增速快于蓝色经典其他产品。考虑到商务需求恢复较慢，我们判断梦 6+所处 600 元价格带动销较慢。（2）截至 3 季度末，公司合同负债 55.2 亿元，环比 1H23 增 1.9 亿元，去年同期环比增 2.6 亿元，受今年行业需求整体偏淡影响，公司合同负债同比降 26.6 亿元。去年 4季度基数较低，结合前三季度业绩表现，我们认为公司此前制定的全年 15%的规划目标可顺利完成。  3 季度盈利能力小幅下降，净利率同比降 0.9pct。1-3Q23 公司毛利率75.8%，同比增 1.2pct, 其中 3Q23 公司毛利率 74.9%，同比降 1.2pct。3Q23 公司四项费用率同比增 1.1pct, 其中销售费用率 15.5%，同比增1.5pct, 管理费用率同比降 1.2pct 至 6.0%，财务费用率同比基本持平。3Q23 公司税金及附加比率为 16.3%，同比基本持平。毛利率下降和销售费用率上升，所得税率下降，3Q23 公司归母净利率 27.8%，同比降0.9pct，扣非净利率变化不大。 估值  公司组织架构执行扁平化发展，内部沟通效率及落地执行能力较高，通过数字化手段保证终端库存水平良性，省外市场在消费场景恢复后实现较快恢复。考虑到公司前三季度业绩表现及当前行业环境略有承压，我们调整此前盈利预测，预计 23-25 年 EPS 分别为 7.05、8.17、9.25 元/股，同比分别增 13%、16%、13%，维持“买入”评级。 评级面临的主要风险  经济恢复不及预期，消费场景缺失，渠道库存超预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 25,350 30,105 34,649 39,853 45,166 增长率(%) 20.1 18.8 15.1 15.0 13.3 EBITDA(人民币 百万) 10,079 12,452 13,712 15,783 17,747 归母净利润(人民币 百万) 7,508 9,378 10,615 12,302 13,937 增长率(%) 0.3 24.9 13.2 15.9 13.3 最新股本摊薄每股收益(人民币) 4.98 6.23 7.05 8.17 9.25 原先股本摊薄每股收益（人民币） 7.29 8.55 9.95 变动幅度（%） (3.3) (4.4) (7.0) 市盈率(倍) 24.5 19.6 17.3 14.9 13.2 市净率(倍) 4.3 3.9 3.5 3.2 2.8 EV/EBITDA(倍) 20.7 16.3 9.6 8.3 6.6 每股股息 (人民币) 3.0 3.7 3.7 4.3 4.9 股息率(%) 1.8 2.3 3.1 3.6 4.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 (14%)(5%)5%15%25%35%Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 洋河股份 深圳成指 2023 年 11 月 2 日 洋河股份 2 图表 1. 2023 年 3 季报业绩概览 （人民币， 百万元） 3Q22 3Q23 同比（%） 1-3Q22 1-3Q23 同比（%） 营业收入 7,575 8,410 11.0 26,483 30,283 14.4 营业成本 1,816 2,114 16.4 6,743 7,337 8.8 毛利率(%) 76.0 74.9 (1.2) 74.5 75.8 1.2 毛利 5,759 6,296 9.3 19,740 22,947 16.2 税金及附加 1,227 1,368 11.4 4,022 4,743 17.9 销售费用 1,057 1,302 23.2 2,543 3,562 40.1 管理费用 543 505 (7.1) 1,555 1,514 (2.6) 研发费用 32 52 65.8 183 195 6.1 财务费用 (192) (188) (1.8) (441) (553) 25.4