3Q23业绩略逊预期，公司下调全年收入指引

浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 药明康德（2359.HK/603259.CH）：3Q23 业绩略逊预期，公司下调全年收入指引 公司 3Q23 业绩略逊预期，公司预计 4Q 早期药物研发需求将较此前预期疲软，下调全年收入增速指引至+2%-3%（剔除新冠商业化项目后增长 25%-26%）。我们看好未来全球投融资回暖后公司业绩复苏的弹性，且当前 PE 仍具吸引力，维持“买入”，调整港股/A 股目标价至 112.4 港元/人民币 110.6 元。  3Q23 业绩略逊预期，公司下调全年收入指引。9M/3Q23 收入同比+4%/+0.3%，剔除新冠商业化项目收入同比+23%/+16%，经调整归母净利同比+21%/+24%，业绩略逊于预期。公司全年指引调整：下调 2023收入指引至增长 2%-3%（此前指引：增长 5%-7%），剔除新冠商业化项目收入增速下调至 25%-26%（此前指引：增长 29%-32%），但上调全年经调整毛利率指引约 0.5pcts 至 41.7%-42.1%并上调全年自由现金流指引。公司预计未来几年剔除新冠项目收入增速可维持 20%以上。  WuXi Chemistry：剔除新冠项目收入稳健增长，GLP-1 订单带动 TIDES高 增长 。 9M/3Q23 收 入同 比 +2%/-1%（剔除新冠商业化项目+31%/+22%），经调整毛利率同比+4.5pcts/+4.9pcts。管线分子数较2Q23 末增加 343 个至 3,014 个。9M23 TIDES 收入+38%，受 GLP-1 订单带动，TIDES 今明两年收入增速预计>60%。小分子 CDMO 产能利用率维持高位，且需求相对健康，因此公司未对订单价格做出调整。  WuXi Testing：实验室服务与临床 CRO&SMO 均稳健增长。9M/3Q23收入同比+16%/+12%，经调整毛利率同比+1.8pcts/+1.2pcts。其中，实验室分析及测试服务 9M/3Q23 收入同比+16%/+12%（其中安评业务+27%/+32%），CRO&SMO 收入同比+16%/+12%（SMO +31%/+26%）。  WuXi Biology：增速受全球投融资环境拖累。9M/3Q23 收入同比+7%/-4%，经调整毛利率同比+1.6pcts/+3.3pcts。询单虽保持恢复趋势，但询单转化为订单的周期拉长且平均订单金额有所下降。9M23新分子种类及生物药相关收入+35%，占板块收入比例由 1H23 的25.3%提升至 25.9%。  WuXi ATU：管线中项目临近获批。9M/3Q23 收入同比+12%/+3%，经调整毛利率同比+0.4pcts/-1.4pcts。板块管线中共 68 个项目，其中 2 个已提交 BLA（TIL 和 LVV 项目），2 个处于 BLA 准备阶段。  WuXi DDSU：继续受国内订单需求下滑冲击。9M23/3Q23 收入同比-27%/-31%，经调整毛利率+3.5%/+12.3pcts。目前管线中已有 2 个项目获批上市（新冠&肿瘤药），2 个项目处于 NDA 阶段，公司维持接下来十年 DDSU 板块收入 CAGR 近 50%的预期。  维持“买入”评级，调整港股/A 股目标价至 112.4 港元/人民币 110.6 元：我们下调 2023-25E 归母净利润 1%-6%。给予公司港股 25x 2024E PE目标估值（与过去三年均值低 0.7 个标准差）和 7%的 A/H 溢价（较历史均值低 0.2 个标准差），略降港股/A 股目标价 2%/5%至 112.4 港元/人民币 110.6 元。  投资风险：融资环境变化；地缘政治风险；项目失败。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 22,902 39,355 40,410 49,439 62,336 同比增速（%） 39% 72% 3% 22% 26% 归母净利润 5,097 8,814 10,066 12,510 15,969 同比增速（%） 72% 73% 14% 24% 28% PE（X）-A 股 49.5 27.2 25.7 20.7 16.2 PE（X）-港股 49.4 27.1 25.7 20.6 16.2 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 药明康德（2359.HK/603259.CH） 胡泽宇 CFA 医疗分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2023 年 10 月 31 日 药明康德（2359.HK） 目标价（港元） 112.40 潜在升幅/降幅 +20% 目前股价（港元） 94.00 52 周内股价区间（港元） 59.50-114.00 总市值（百万港元） 275,184 近 3 月日均成交额（百万港元） 288 注：截至 2023 年 10 月 31 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 药明康德(603259.CH) 目标价（人民币） 110.60 潜在升幅/降幅 +28% 目前股价（人民币） 86.51 52 周内股价区间（人民币） 61.24-100.00 总市值（百万人民币） 257,391 近 3 月日均成交额(百万人民币) 1,682 注：截至 2023 年 10 月 31 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 HK$95.6HK$94.0 HK$112.4HK$185.0 94104114124134144154164174184RMB84.3RMB86.5 RMB110.6RMB167.0 84.394.3104.3114.3124.3134.3144.3154.3164.3 2023-10-31 2 财务报表分析与预测 - 药明康德（2359.HK）利 润 表现 金 流 量 表（ 百 万 人 民 币 ）202120222023E2024E2025E（ 百 万 人 民 币 ）202120222023E2024E2025E营业总收入22,90239,35540,41049,43962,336税前利润6,01610,61812,22115,18819,388营业成本-14,637-24,848-24,235-29,386-36,789物业、厂房及设备折旧1,3621,7722,4332,9873,474毛利率36%37%40%41%41%营运资金变动-2,220-2,125-3,911-1,180-7,694其他-780-36102126161销售费用-699-732-808-939-1,122经营现金流4,37910,2