2023年三季报点评：盈利能力暂时承压，期待海外订单修复

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 10 月 30 日 证 券研究报告•2023 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 17.59 元 家联科技（301193） 轻 工制造 目标价： 21.25 元（6 个月） 盈利能力暂时承压，期待海外订单修复 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：赵兰亭 执业证号：S1250522080002 电话：023-67511807 邮箱：zhlt@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.92 流通 A 股(亿股) 0.92 52 周内股价区间(元) 15.65-38.91 总市值(亿元) 33.77 总资产(亿元) 29.77 每股净资产(元) 8.04 相 关研究 [Table_Report] 1. 家联科技（301193）：高增长收官，可降解制品成长可期 (2023-03-24) 2. 家联科技（301193）：拟发行转债建设甘蔗渣项目，夯实产能优势 (2022-12-26) [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 2023年三季度报告。2023前三季度公司实现营收 12.3亿元，同比-22.2%；实现归母净利润 0.6亿元，同比-56.4%；实现扣非净利润 0.4亿元，同比-69.3%。单季度来看，2023Q3公司实现营收 4.6亿元，同比-21.1％；实现归母净利润 0.2亿元，同比-72.1%；实现扣非后归母净利润 0.2亿元，同比-70.7%。海外渠道库存去化，收入业绩有所承压。  受产品结构影响毛利率有所下降，费用率总体上行。报告期内，公司整体毛利率为 18.8%，同比-3.1pp，单 Q3毛利率为 20.2%，同比-2.7pp，毛利率有所下降主要由于毛利率较低的内销收入占比提升，以及部分海外客户由于人民币汇率波动重新议价。费用率方面，公司总费用率为 14.3%，同比+3.2pp，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 5.6%/5.6%/-0.3%/3.4%，同比+1pp/+1.3pp/+1pp/-0.1pp。财务费用率同比略增，主要是汇兑收益同比减少所致；销售和管理费用率有不同程度增长，主要由于差旅及办公费等支出增加。综合来看，前三季度公司净利率为 5.1%，同比-4pp，单 Q3净利率为 3.9%，同比-7.1pp。整体来看，受外销订单下滑影响，公司盈利能力整体承压，随着订单及产能利用率回升盈利能力有望逐步改善。  外销受海外客户去库影响暂时承压，内销保持快速增长。前三季度受海外塑料餐饮具需求疲弱、下游渠道去库存影响，外销订单增速承压。2023H1 外销收入4.5亿元，同比-44.5%。内销方面，国内茶饮需求全面恢复，下游品牌商加速开店，内销保持高速增长，2023H1 内销收入 3.2 亿元，同比+71.7%，占比进一步提升。展望后续来看，随着外销去库存逐步进入尾声，外销收入有望企稳；内销方面公司有望凭借自身优质产品力，进一步扩大客户合作范围，提升市场份额。  完全降解制品空间广阔，甘蔗纤维产能释放后有望较快打开市场。完全降解制品需求稳健，公司 PLA 制品收入保持较快增长，2023H1 完全降解制品收入为1.1 亿元，同比+55.9%。此外，公司甘蔗纤维制品储备产能充足，可转债项目规划产能为 20 万吨，预计 2024 年开始根据客户需求逐步投产。甘蔗纤维制品在欧洲市场接受度较高，公司有望借助甘蔗纤维产品打开欧洲市场，扩大销售领域。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 0.40元、0.85元、1.15元，对应 PE 分别为 44 倍、21 倍、15 倍，维持“买入”评级。  风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料成本大幅波动的风险；相关项目进展不及预期的风险；产能释放不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1976.02 1565.45 1965.88 2380.93 增长率 60.08% -20.78% 25.58% 21.11% 归属母公司净利润（百万元） 179.22 76.46 163.49 220.88 增长率 151.72% -57.34% 113.83% 35.11% 每股收益 EPS（元） 0.93 0.40 0.85 1.15 净资产收益率 ROE 10.47% 4.35% 8.51% 10.31% PE 19 44 21 15 PB 2.24 2.12 1.93 1.71 数据来源：Wind，西南证券 -27%-18%-9%0%9%19%22/1022/1223/223/423/623/8家联科技 沪深300 家 联科技（301193） 2023 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：塑料制品 2023 年订单承压，2024-2025 年逐步修复，假设 2023-2025 年塑料制品销量增速分别-30%、10%、10%，均价增速分别为-2%、0%、0%。 假设 2：植物纤维制品产能释放后增长提速，2023-2025 年收入增速分别为 50%、100%、60%； 假设 3：完全生物降解塑料制品毛利率稳步提升，2023-2025 年分别为 24%、25%、25.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 合 计 营业收入 1,976.02 1565.5 1899.0 2279.9 yoy 60.1% -20.8% 21.3% 20.1% 营业成本 1,536.56 1274.8 1518.0 1802.3 毛利率 22.2% 18.6% 20.1% 20.9% 塑 料 制 品 收入 1,658.04 1127.5 1240.2 1364.2 yoy 55.4% -32% 10% 10% 成本 1281.7 924.5 1004.6 1098.2 毛利率 22.7% 18.0% 19.0% 19.5% 完 全 生 物 降 解 塑 料 收入 140.02 210.0 273.0 341.3 yoy 52.4% 50% 30% 25% 成本 107.3 159.6 204.8 254.3 毛利率 23.4% 24.0% 25.0% 25.5% 纸 制 品 收入 77.96 78.0 85.8 94.3 yoy 20.0% 0% 10% 10% 成本 64.6 63.1 68.6 75.5 毛利率 17.1% 19.0% 20.0% 20.0% 其他（含植 物 纤