汽车行业特斯拉产业链跟踪报告：特斯拉降价意味着什么？

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 12 特斯拉降价意味着什么？ 特斯拉产业链跟踪报告｜2019.3.4 中信证券研究部 陈俊斌 首席制造产业分析师 S1010512070001 宋韶灵 汽车分析师 S1010518090002 联系人：尹欣驰 19671275/36139/20190304 14:00 特斯拉产业链跟踪报告｜2019.3.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 核心观点 特斯拉推出基础版 Model 3，并宣布全系大降价，有望明显提振美国市场需求，但预计BBA 等豪华品牌压力巨大。考虑到公司的偿债压力和临港工厂大量的资本开支，现阶段降价虽然影响盈利能力，但将持续改善公司现金流。重点推荐关注特斯拉产业链公司。 ▍美国时间 2 月 28 日，Elon Musk 宣布对特斯拉全系车型大降价，重点内容包括：（1）正式推出 3.5 万$和 3.7 万$的基础版 Model 3；（2）全系车型大降价，其中北美地区Model 3 降价 4.8%-12.2%，中国地区 Model 3 降价 6.0%-8.8%；（3）宣布将大规模关闭美国实体门店，北美交易全部将在线上完成，并承诺消费者可 7 天内无理由退车；（4）Enhanced Autopilot 价格由 5000$调整为 3000$，并增加 8000$的全自动驾驶选装包。 ▍美国市场受补贴下降导致的需求疲软，降价可明显提振需求。2019 年 1 月 1 日起，特斯拉消费者购买特斯拉车型所获得的税收减免由 7500 美元下降至 3750 美元，补贴下降导致 Model 3 的销量由 2018 年 12 月的 2.52 万辆下降为 2019 年 1 月的 6500 辆和 2月的 5750 辆，且交付车型中价格较高的全驱版比例持续下降。我们认为，此举将进一步释放 4 万美元以下的用户需求。中国市场已推出的高端 Model3 的除税价格较美国分别折价 2.2%，溢价 0.7%和折价 6.2%，Model S/X 性能版甚至较美版折价 11%，定价合理。 ▍降价的核心还是需要销量带来的持续现金流，现阶段现金流重于盈利能力。Model 3 的大规模交付对经营活动现金流大幅改善。2018 年报显示公司拥有 36.9 亿美元现金及现金等价物，但考虑到 3 月 1 日公司偿还了到期的 10 亿美元债务，因此当前现金可能低于 30 亿美元。公司 2018 年年底的流动有息负债为 25.7 亿美元，在上海工厂仍将有大规模资本开支，因此当前核心还是需要增加销量来保证持续运营现金流。2015-2018 年，特斯拉单车平均承担的折旧摊销为 0.98 万\1.36 万\1.68 万\0.84 万$，公司在 2018Q3-Q4考虑折旧摊销的情况下也已达到盈利状态。我们认为，过往大额资本开支可看做是沉没成本，降价虽影响当期损益，但只要未超过单车折旧摊销，对现金流仍是正贡献。 ▍BBA+蔚来压力最大，特斯拉降价开启行业鲶鱼效应，加速行业的电动化、智能化进程。2018 年 9 月起，Model 3 在美国主流 B 级豪车的市场份额已经稳定维持在 45%左右。当前基础版 Model 3 的推出和后驱版价格的进一步下探，将对奔驰、宝马、奥迪的压力进一步加大。对于比亚迪、上汽荣威实际影响逊于对 BBA+蔚来的影响：主流自主旗舰电动车比亚迪唐、上汽 Marvel X 售价为 25-27 万元，自主中低档电动车价格低至 20 万元以下，降价后的 Model 3 和主流自主品牌车型并不在同一价格区间。但国产后 Model3的售价有望下探至 30 万-40 万元的区间，所以对于比亚迪、上汽 2020 年后的电动车产品仍形成一定压力，预计未来自主品牌新能源的核心产品价格带应该在 15-20 万元。 ▍投资策略：重点推荐特斯拉产业链。对于供应链而言，主机厂降价后市场的第一反应是零部件也被整车厂年降，但是从我们之前的供应链调研看，特斯拉不同于一般汽车采购的“每年年降”模式，相当一部分零部件采用了“三年锁价”。所以，短期特斯拉销量的增长其实对于供应链是长期利好：（1）销量增长直接贡献边际盈利的增加；（2）有利于供应链摊销前期投入，为后续上海工厂进一步降低成本提供可能。建议重点关注特斯拉供应链的公司：旭升股份、三花智控、宏发股份、拓普集团等。 ▍风险因素：特斯拉销量不达预期；零部件“三年锁价”策略发生变化；行业竞争加剧导致特斯拉市场份额下滑；中美贸易摩擦升温致汽车关税上升；临港工厂建设不达预期。 19671275/36139/20190304 14:00 特斯拉产业链跟踪报告｜2019.3.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 特斯拉价格调整有多剧烈？ .............................................................................................. 1 特斯拉在中国的售价比美国高了多少？ ............................................................................ 3 特斯拉降价的核心目的是什么？ ....................................................................................... 4 降价对竞争对手的影响如何？ ........................................................................................... 5 降价对供应链的影响如何？ .............................................................................................. 6 投资策略 ........................................................................................................................... 6 风险因素 ........................................................................................................................... 6 插图目录 图 1：2018 年 1 月-2019 年 2 月特斯拉不同车型销量（辆） ........................................... 2 图 2：2017 年-2019 年特斯拉 Model 3 后驱版和四驱版的周度 VIN 注册量（单位：千辆） .......................................................................................