长丝回暖，业绩持续修复！

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 桐昆股份于 2023 年 10 月 27 日发布公司 2023 年三季度报告，2023年前三季度公司实现营业收入 617.42 亿元，同比增加 30.84%；实现归母净利润 9.04 亿元，同比减少 53.28%。其中，2023Q3 公司实现营业收入 248.45 亿元，同比增加 43.31%，环比增加 18.40%；实现归母净利润 7.98 亿元，同比增加 318.03%，环比增加 34.12%。公司业绩环比持续修复，整体符合预期。 经营分析 浙石化投资收益提振公司业绩，聚酯板块有望带动公司业绩复苏：公司持有浙石化 20%股份，2023Q3 浙石化净利润 21.22 亿元，同比增加 482.32%，环比增加 163.79%，公司 Q3 获得较为可观的投资收益；剔除浙石化贡献业绩后，2023 年前三季度公司聚酯等板块实现净利润 3.74 亿元，持续带动公司业绩复苏。 涤纶长丝价差修复产销好转，涤纶长丝行业景气度有望回升：2023Q3 POY/FDY/DTY-PTA/MEG 环节价差均值约为 1086 元/1632 元/2415 元/吨，环比分别-3.19%/-0.92%/+3.93%，涤纶长丝开工负荷均值为 87.52%，环比+2.50pct，涤纶长丝开工负荷维持在中高水平。与此同时，涤纶长丝产品库存持续去库，2023Q3 POY/FDY/DTY 库存分别为 11.92 天/17.69 天/23.15 天，分别环比减少 5.46 天/2.92 天/2.15 天。涤纶长丝价差修复产销好转，行业景气度有望持续回升。 涤纶长丝终端消费回暖，旺季临近公司业绩有望进一步修复：2023Q3 下游织机开工率均值达到 64.12%，同比+12.16pct，终端需求回暖带动涤纶长丝消费提升，2023Q3 涤纶长丝表观消费量达 1047.87 万吨，同比增加 20.28%，环比增加 6.26%，伴随涤纶长丝进入“金九银十”的传统旺季，需求好转或将带动涤纶长丝价差持续修复，公司业绩有望进一步得到修复。 盈利预测、估值与评级 我们看好需求回暖时长丝产业存在的业绩弹性，预计公司2023-2025 年归母净利润为 14 亿元/30 亿元/60 亿元，对应 EPS为 0.56 元/1.25 元/2.50 元，对应 PE 为 24.86/11.18X/5.61X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）印尼炼化项目审批不通过或审批时间过长风险（2）油价单向大幅波动风险；（3）终端需求恢复不及预期风险；（4）地缘政治风险；（5）聚酯项目建设进度不及预期；（6）美元汇率大幅波动风险；（7）其他不可抗力影响。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 59,131 61,993 76,766 86,011 93,546 营业收入增长率 29.01% 4.84% 23.83% 12.04% 8.76% 归母净利润(百万元) 7,332 130 1,359 3,021 6,019 归母净利润增长率 157.58% -98.22% 943.41% 122.33% 99.26% 摊薄每股收益(元) 3.041 0.054 0.563 1.253 2.496 每股经营性现金流净额 1.16 0.44 -0.11 2.61 3.78 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.46% 0.38% 3.78% 7.82% 13.67% P/E 6.96 267.57 24.86 11.18 5.61 P/B 1.43 1.00 0.94 0.87 0.77 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,00012.0013.0014.0015.0016.0017.0018.00221027人民币(元)成交金额(百万元)成交金额桐昆股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 1、浙石化前三季度实现扭亏为盈，涤纶长丝业务持续修复 桐昆股份于 2023 年 10 月 27 日发布公司 2023 年三季度报告，2023 年前三季度公司实现营业收入617.42 亿元，同比增加30.84%；实现归母净利润9.04 亿元，同比减少53.28%。其中，2023Q3 公司实现营业收入 248.45 亿元，同比增加 43.31%，环比增加 18.40%；实现归母净利润 7.98 亿元，同比增加 318.03%，环比增加 34.12%。公司业绩环比持续修复，整体复合预期。 图表1：2023 前三季度公司营业收入同比增加 30.84% 图表2：2023 前三季度归母净利润同比减少 53.28% 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 2023 年第三季度受沙特等 OPEC+国家额外减产以及地缘冲突等因素影响，国际油价震荡上行，2023Q3 布伦特原油期货价格均值为 85.83 美元/桶，环比增加 10.15%。公司持有浙石化 20%股份，Q3 油价震荡上行，浙石化原油库存或存显著收益，叠加化工品需求不断改善，浙石化业绩同环比显著改善，公司 Q3 获得较为可观的投资收益。 2023 年前三季度浙石化实现净利润 3.70 亿元，其中 Q3 实现净利润 21.22 亿元，公司前三季度获得投资收益 0.74 亿元，其中 Q3 获得投资收益 4.24 亿元，浙石化业绩扭亏为盈为桐昆股份业绩增利；剔除浙石化贡献业绩后，2023 年前三季度公司聚酯等板块实现净利润 8.29 亿元，其中，2023Q3 公司聚酯等板块实现归母净利润 3.74 亿元，同比增加185.13%，环比减少 13.94%，公司聚酯板块业绩略有下滑。伴随浙石化大体量化工品终端消费需求回暖以及年产 140 万吨乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、高端新材料等项目投产，或将为公司带来丰厚投资收益。 图表3：布伦特原油期货结算价格（美元/桶） 来源：Wind，国金证券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0100200300400500600700201820192020202120222023前三季度营业收入（亿元）同比增速（右轴）-150%-100%-50%0%50%100%150%200%01020304050607080201820192020202120222023前三季度归母净利润（亿元）同比增速（右轴）60708090100110120130布伦特原油期货价格（美元/桶）季均线（元/吨）公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表4：2023 前三季度浙石化实现扭亏魏颖 图表5：2023 前三季度桐昆股份业绩环比修复 来源：桐昆股份、荣盛石化公司公告，国金证券研究所 来源：桐昆股份、荣盛石化公司公告，国金证券研究所 伴随涤纶长丝行业周期性回暖，涤纶长丝产品价差有望得到进一步修复，2023Q3 POY/FDY/DTY-PTA/MEG 环节价差均值约为 1086 元/1632 元/2415 元/吨，环比分