单三季度归母净利润增长48.52%，继续深化机制优化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月27日买 入老凤祥（600612.SH）单三季度归母净利润增长 48.52%，继续深化机制优化核心观点公司研究·财报点评商贸零售·专业连锁Ⅱ证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价56.64 元总市值/流通市值29629/29629 百万元52 周最高价/最低价74.57/38.00 元近 3 个月日均成交额96.30 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《老凤祥（600612.SH）-上半年归母净利润同比增长 43%，持续推进机制优化》 ——2023-08-28《老凤祥（600612.SH）-子公司拟引入东方明珠为股东，加强渠道、营销合作》 ——2023-07-13《老凤祥（600612.SH）-一季度利润增长 76%，持续推进渠道扩张及产品建设》 ——2023-04-28《老凤祥（600612.SH）-百年品牌底蕴深厚，渠道及产品力推动长期成长》 ——2023-04-18《老凤祥（600612.SH）-三季度业绩稳健正增长，展现龙头经营韧性》 ——2022-10-28整体业绩增长优异，归母净利润增速较高。公司前三季度营收 620.66 亿元，同比+15.93%，归母净利润 19.64 亿元，同比+44.87%。单三季度看，公司实现营收 217.22 亿元，同比+9.72%，归母净利润 6.92 亿元，同比+48.52%，扣非净利润 6.87 亿元，同比+43.29%。整体业绩表现亮眼，预计受益金价上行、公司自身产品力提升和黄金珠宝消费复苏带来的增长。此外，公司在季内进一步推进子公司上海老凤祥的股权优化，包括拟引入东方明珠为股东，发挥东方明珠的文化媒体、渠道等资源优势，进一步挖掘提升老凤祥的渠道营销能力及终端品牌影响力。三季度毛利率提升 0.83pct，销售费用率优化。公司单三季度毛利率同比+0.83pct 至 7.5%，预计受益金价抬升及公司品牌和产品设计力强化。公司单三季度销售费用率同比-0.48pct 至 0.89%，实现进一步优化；管理费用率0.48%，基本稳定。前三季度存货周转天数 56.62 天，基本稳定；实现经营性现金流净额 71.44 亿元，同比+120%，现金流状况良好。风险提示：门店拓展不及预；金价大幅波动；子公司股权优化不及预期投资建议：公司作为行业龙头，今年以来整体受益黄金珠宝产品的消费增长以及金价上行。中长期看，行业集中度有望进一步提升，公司自身在渠道端持续推进加盟扩张以扩大市场份额，产品端持续提升研发设计能力，以及持续深化体制改革，实现经营效益进一步释放。考虑居民保值性消费需求提升对黄金珠宝动销的推动，以及公司组织管理提升下的费 用 优 化 ， 我 们 略 上 调 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 预 测 至23.7/27.89/31.75 亿元（前值分别为 22.61/26.86/30.57 亿元），对应PE 分别为 12.5/10.6/9.3 倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)58,690.7763,010.1476,019.8887,092.9996,851.55(+/-%)13.47%7.36%20.65%14.57%11.20%净利润(百万元)1876.311700.342370.012788.733174.76(+/-%)18.30%-9.38%39.38%17.67%13.84%每股收益（元）3.593.254.535.336.07EBITMargin5.28%5.24%5.98%6.12%6.28%净资产收益率（ROE）20.41%16.79%22.19%24.61%26.46%市盈率（PE）15.7917.4312.5010.629.33EV/EBITDA13.0613.059.818.747.90市净率（PB）3.222.932.772.612.47资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司前三季度营收 620.66 亿元，同比+15.93%，归母净利润 19.64 亿元，同比+44.87%。单三季度看，公司实现营收 217.22 亿元，同比+9.72%，归母净利润 6.92亿元，同比+48.52%，扣非净利润 6.87 亿元，同比+43.29%。公司整体业绩表现亮眼，预计受益金价上行、公司自身产品力提升和黄金珠宝消费复苏带来的增长。此外，公司在季内进一步推进子公司上海老凤祥的股权优化，包括拟引入东方明珠为股东，发挥东方明珠的文化媒体、渠道等资源优势，进一步挖掘提升老凤祥的渠道营销能力及终端品牌影响力。图1：老凤祥营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：老凤祥单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：老凤祥归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：老凤祥单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理主要财务数据方面，公司单三季度毛利率同比+0.83pct 至 7.5%，预计受益金价抬升及公司品牌及产品设计力强化。单三季度销售费用率同比-0.48pct 至 0.89%，实现进一步优化；管理费用率 0.48%，基本稳定。前三季度存货周转天数 56.62天，基本稳定；实现经营性现金流净额 71.44 亿元，同比+120%，现金流状况良好。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：老凤祥季度毛利率（%）图6：老凤祥季度销售/管理费用率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：公司作为行业龙头，今年以来整体受益黄金珠宝产品的消费增长以及金价上行。中长期看，行业集中度有望进一步提升，公司自身在渠道端持续推进加盟扩张以扩大市场份额，产品端持续提升研发设计能力，以及持续深化体制改革，实现经营效益进一步释放。考虑居民保值性消费需求提升对黄金珠宝动销的推动，以及公司组织管理提升下的费用优化，我们略上调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 23.7/27.89/31.75 亿元（前值分别为 22.61/26.86/30.57 亿元），对应 PE 分别为 12.5/10.6/9.3 倍，维持“买入”评级。表1：可比公司估值表代码公司简称股价（23-10-26）总市值亿元EPSPEROEPEG投资评级22A23E24E25E22A23E24E25E（22A）（23E）002867.SZ 周大生16.09176.331.001.301.581.8314.10